BETRプロキシ争いは実際には何の意味もない――スーパー投票による株式の真の意味とは

ベター・ホーム＆ファイナンスの創業者であるヴィシャル・ガルグは、2,252,346を所有しています。クラスB株と呼ばれるものの株式それは控えめな数字に思えます。会社の総株式数のわずか一部に過ぎません。しかし、その株式には、会社の52.2％を支配するほどの議決権があります。つまり、彼は他のすべての株主を上回る議決権を持っているのです。

それは奇妙だった。しかし、その後に起こったことほど奇妙ではなかった。ガルグがCEOの職を解任された後なのだ。2026年8月3日彼は、それを除去するためのキャンペーンを開始した。会社の8人の取締役のうち5人取締役会は、連邦裁判所での訴訟、「毒薬パッチ」の導入、そして株主に対する手紙を送り、ガルグの行動を無視するよう求めました。「グリーン同意カード」の代わりに、会社の「ホワイト取消しカード」に署名してください。これは、典型的な代理権争いのように進んでいます。緑色のカードを持つ側と白色のカードを持つ側が対立しており、一方は支持を求め、もう一方は権限を剥奪しようとしています。しかし、投票の仕組み自体が、それとは異なるものです。これは単なる株主の支持を得るための競争ではなく、会社の運営体制に組み込まれている二つのメカニズム間の争いなのです。

各当事者が実際に持っているものを詳しく説明してみましょう。また、ナスダクでBETR株を購入する個人投資家が、実際には彼らの投票が必要ない2つの勢力間の争いを注目している理由も説明します。

戦いを可能にする資本構造

Better Home & Financeは、複数のクラスに分かれた株式構造を持っています。Aクラスの普通株は、Nasdaq市場でBETRというコードで取引されます。これが購入できる株式です。各Aクラスの株式には、1株あたり1票の投票権があります。

Bクラスの普通株は異なります。その株式は、1株あたりの投票権が大幅に多いです。ガルグが持っている225万株のBクラス株式は、全体の株式数のわずかな部分に過ぎないものの、会社の総投票権の52.2％を占めています。さらに、ガルグは約未発行のAクラス株式の13.7％彼の全体の経済的な持分は、会社の約19.8％に相当する。

つまり、基本的な状況はこうです。ガルグは、会社の半分以上の投票権を握っているが、株式保有比率は5分の1以下です。他の株主たち――全員を合わせた場合――は、経済価値は半分以上を占めているものの、投票権は半分未満です。これが、この全体の構造を成り立たせる境界線です。

同社がデスパックになった2023年8月、新規資金約5億6500万ドルを調達この二重クラス構造は、SPACのスポンサーや、その時点で株式を購入した人々によって承認されたものです。創業者が自社の運営体制をこう設定するのは珍しいことではありません。しかし、問題なのは、その結果が公開される様子を見ることです。創業者は、同意カードを使って自分を解雇した取締役を排除することができますが、取締役会は、どんな人も15％以上の株式を所有することを防ぐための権利計画を提案して反撃してきます。

毒薬パイプは実際には彼を止められない。

取締役会が採用した権利計画8月20日には、どなたかまたはどのグループが15％以上の所有権を持つ場合に発動されます。任意の種類の普通株の割合、または会社の投票権の15％に相当するものです。この条件が満たされると、基準を超える人を除くすべての株主が、大幅な割引価格で追加の株式を購入する権利を得ることになります。これは、典型的な希薄化手段です。

重要なポイントは、権利プランが特定のクラスごとに適用されるという点です。ガルグは、Bクラスの株式の15％以下の持ち株者です。彼が持っている225万枚のBクラス株式は、総発行株式の約1％に相当しますが、超投票比率のため、彼の持ち株が52.2％の投票権を持つことになります。ポイズンピルでは、その投票権を後付けで剥奪することはできません。これは、ガルグのグループによるAクラス株式のさらなる保有を防ぐことを目的としています。彼が既に持っている13.7％の持ち株は、15％の閾値に近い状態です。

基本的に、毒薬の錠剤が作用する仕組みも同じです。それは、既に権力を持っている人を止めることはできません。株を購入してその地位に就こうとする人を止めるだけです。ガルグには株を購入する必要はありません。彼に必要なのは、Bクラスの投票権だけです。

実際にガルグが求めているのは何か

ガーグは、株主から8人の取締役のうち5人を解任するよう求める申請書を提出しました。その取締役とは、暫定CEOのダニエル・ルイスです。（2026年7月、ガルグの提案により取締役に任命された人物）アルノー・マスネ、バスカル・メノン、プラブ・ナラシンハン、ハリト・タルワールの4人が、2026年の年次会議で圧倒的な支持を得て再選されました。ガルグ自身の投票も含まれています。

もし成功すれば、ガルグは2人の独立取締役であるヒュー・フレターとマイケル・ファレロと共に取締役会に留まることになる。フレターは、ガルグが再び経営職に就く場合にはその職を引退すると述べている。ファレロは2027年の年次総会で退任を検討している。取締役会の白い撤回カードには、もしガルグのキャンペーンが成功すれば、彼が唯一の取締役となり、今後の取締役の任命を完全に支配できるという可能性が示されている。

ガルグは、CEOの地位を取り戻したくないと言っています。彼は、フィンテックやAIの経験を持つ正式なCEOが選出されるまで、会長や製品・イノベーション担当責任者として復帰したいと思っています。また、2023年8月以降に行われた規則変更も撤回してほしいと願っています。

一方、取締役会は別の見方をしている。2016年以降ガーグの指導の下で、同社は15億ドル以上の純損失を抱えてきた。株価はSPAC市場での水準から90％以上下落している。2026年第2四半期の収益は5470万ドルであり、純損失は3060万ドルだった。同社は9月の収益目標を達成できず、第3四半期では調整後EBITDA損失が1500万から1800万ドルになると予想されている。

この訴訟は、投票に関するものではなく、情報開示に関するものです。

同社はまた、申請を行った。8月18日、ニューヨーク南部地方裁判所で連邦訴訟が起こされました。ガルグが証券法を違反していると非難されている。その主張は、証券取引法の2つの条項に関するものである。

• 第13条(d)：ガルグは、自らが連携した株主グループの構成やメンバーについて、適切に開示することができなかったとされる。実際には、彼は単独で行動していたと述べているが、証拠によれば、他の投資家たちと連携して行動していたことが明らかである。
• 第14条(a)項：ガーグは、SECに必要な同意取得の手続き書類を提出せずに、株主の同意を得ようとしたとされています。

最も具体的な主張としては、ガルグが会社の投票権の52％以上から支持の表明を得たと公に主張したことです。その後、SECへの申請書の修正版において、彼は自らの書面による同意が過半数には達していないと認めました。（再び言えば、彼はすでにB種株の投票権の52.2％を握っていたのです。52％という数字は…）追加の株主の支持は、彼が既存のスーパー投票を行使するだけでなく、自身の選挙運動に正当性を与えるために必要だったものです。

これらの主張は、法廷で証明されていない。しかし、この訴訟自体は、同意を求める行為において実用的な役割を果たす。つまり、株主にその主張に直面させることで、情報開示の義務が生じ、それによってキャンペーンが遅れるのだ。

小売投資家が市場における位置づけは

これは、通常、ニュースの見出しには載らない部分です。あなたはA種株を持っています。1株につき1票の投票権があります。ガーグはB種株を持っており、1株につき複数の投票権があります。取締役会は、あなたの株に影響を与える防御的な措置を取ることができます。ガーグは、自分の投票権を自由に行使することができます。

同意を求める手続き――年次総会なしで取締役を解任する方法、つまり同意カードによる解任――は、デラウェア州の企業法において、まさにこの目的で利用されている。これは、年次総会での代理決定をするよりも迅速な方法だ。この手続きは、会社の自己統治に関する文書によって承認されている。ガルグはCEOとして、解任される前にその文書に署名した。彼は、自ら構築した制度を利用しているのだ。

「毒薬パイ」は、ガルグがさらにAクラスの株式を集めようとした場合に、あなたの株式が希薄化されるのを防ぎます。しかし、彼がすでに持っている投票権については保護しません。また、この措置は、ガルグがその提案を拒否することができるという点で、取締役会によって採用されているのです。

この問題が完全に解決されるかどうかはわかりません。裁判所が、ガルグが証券開示規則を違反したかどうかを判断するでしょう。同意の呼びかけが成功するか、失敗するか、または訴訟によって変更される可能性もあります。「ポイズンピル」の効果は2027年の年次総会時に終了します。これらの結果によって、会社の経営者が変わるかもしれませんが、BETRが小さな企業であるという事実は変わりません。市場価値は約2億630万ドル、企業価値は約8億140万ドルです。2022年以降、15億ドルもの損失を出しており、今も資金を消費している状態です。

ビジネスの基本要素こそが、このガバナンス問題の背景であり、逆ではない。より良いのは、AIを活用した住宅ローンプラットフォームを拡大することだ。ティンマンは2026年第1四半期に8億2,100万ドルのプラットフォームローンを提供し、前年比で404％の増加となった。そして、TinmanGoという全体的なプログラムを開始している。Birmingham Bankの英国子会社の買い手を探している。収益は増加しており、第2四半期は前年比で28％の成長だったが、利益を上げる道筋はまだ不確かである。

ガルグのリーダーシップや、彼を解任するという取締役会の決定について何を考えても、この会社の構造上、小売投資家の立場は、争いが始まる前にすでに決まっている。A種株では、経済的影響を受けることができ、1票の権利が与えられる。B種株では、創業者が半数以上の投票権を持ち、取締役会を再編する能力も得られる。同意カード、取り消しカード、毒薬ペッパー、訴訟など、これらはすべて、既に誰が最終的な決定権を持つかが決まっている資本構造の上に乗せられた戦術に過ぎない。

BETRを観察している人にとっての問題は、ガーグが復帰すべきか、それとも取締役会がそのまま維持されるべきかということではありません。重要なのは、どのような経営陣の下でも会社が再建を実現できるか、そして、このような投票構造が、実際に保有する株に対して生じるガバナンス上のリスクと比べて、価値があるかどうかです。