Les « avantages importants » des équipements AI résideient dans trois stratégies différentes, et non dans une seule opération.

La tendance actuelle concernant les équipements semi-conducteurs pour l’IA présente une simplicité attrayante. Les hyperscalers investissent dans les puces ; ces puces doivent être fabriquées, emballées et testées. Par conséquent, presque toutes les entreprises qui vendent ces produits sont des acteurs intéressants à investir. Un article de presse largement diffusé met en avant trois entreprises : FormFactor, Amkor et Ultra Clean.un classement « Strong Buy » élevéEt la promesse d’une forte augmentation de prix.

Cette classification est un mirage. Ces trois entreprises ne occupent pas la même position dans l’industrie des chips. Elles vendent trois produits différents à trois étapes différentes de la chaîne d’approvisionnement en IA. Chacune transforme la même quantité de capital en revenus pour les actionnaires, mais selon des mécanismes différents. Classer ces entreprises ensemble sous le terme de « équipements pour l’IA » est comme classer un fabricant de outils spécialisés, un entrepreneur du bâtiment et un distributeur d’acier sous le même terme de « secteur du bâtiment » : l’expansion économique est réelle, mais qui possède réellement l’argent dépend entièrement de celui dont on fait partie.

Le conducteur doit être mentionné en premier, car il définit les limites. Pour les fournisseurs d’équipements, contrairement aux fabricants de mémoires, il s’agit vraiment d’un cycle de demande et de dépenses, plutôt qu’un cycle de tarification basé sur la discipline de l’offre. Projets SEMILes ventes de équipements en 2026 ont atteint 165,9 milliards de dollars, soit une augmentation de 23,2%.Et trois années consécutives records, pour atteindre 229,5 milliards de dollars d’ici 2028. La croissance se concentre dans les trois domaines suivants : l’équipement utilisé dans la fabrication de wafers a augmenté de 23 %, atteignant 143,9 milliards de dollars ; l’équipement de test a augmenté de 31 %, atteignant 15,3 milliards de dollars ; et l’équipement lié aux DRAM HBM a augmenté de 39 %. Au cours du premier semestre, l’industrie a connu deux trimestres consécutifs records.Les facturations de Q2 se sont élevées à 40,5 milliards de dollars, en hausse de 23 % par rapport à l’année précédente.C’est une construction réelle et financée, motivée par les dépenses de capacité des clients, et non par des contraintes imposées par qui que ce soit.

C’est aussi le risque qui est visible sur les graphiques. Les trois noms ont augmenté de manière significative au cours de l’année : Ultra Clean avec +195 %, FormFactor avec +107 %, Amkor avec +31 %. Cependant, chacun des noms a diminué de 11 % à 20 % au cours du dernier mois, et se trouve bien en dehors de ses prix maximaux. Le marché reconnaît bien qu’il existe un tel cycle. Il commence donc à évaluer ce qui pourrait se passer si l’augmentation des investissements en CAPEX ralentit, c’est la seule variable que ces entreprises ne peuvent pas contrôler.

Les prix du contenu de test sont de qualité supérieure : FormFactor.

FormFactor fabrique les cartes de sondes utilisées pour tester et trier électriquement les puces. Il s’agit notamment des modules à haute bande passante empilés qui alimentent les accélérateurs d’IA.Un segment qui génère la majeure partie de ses revenus.Ses indicateurs économiques sont les meilleurs parmi les trois : un bénéfice net de environ 43 %, une rentabilité opérationnelle élevée, essentiellement des ressources en liquidités, et un capital light, avec seulement environ 44 millions de dollars de dépenses d’investissement récentes. Le volume des tests augmente à mesure que les capacités de stockage augmentent, et SEMI prévoit que l’équipement de test sera le segment d’équipements qui croîtra le plus rapidement. L’impulsion est réelle : les bénéfices par action au deuxième trimestre 2026 ont atteint 0,82 dollars, soit plus d’un tiers de la valeur moyenne escomptée de 0,61 dollar. Le problème, c’est le prix : environ 78 fois les bénéfices récents et 57 fois le EV/EBITDA. Le marché a déjà payé pour la qualité et l’impulsion, donc une bonne exécution des actions permettra de maintenir ce multiple.

La capacité de emballage permet une croissance grâce aux investissements en CAPEX : Amkor.

Amkor est l’assembleur et le packager externalisé qui effectue réellement l’assemblage, l’emballage des puces. L’emballage avancé représente actuellement un obstacle majeur dans l’industrie. Amkor occupe donc une position stratégique dans ce domaine.Un accord de 10 ans avec TSMC pour la fabrication de dispositifs d’emballage avancés et les tests en Arizona., et unePartenariat pluriannuel de 1,5 milliard d’unités de monnaie avec NVIDIAL’entreprise se développe donc de manière correspondante : les revenus liés aux activités informatiques augmentent d’environ 26 %, et les produits avancés génèrent 1,56 milliard de dollars, soit une augmentation d’environ 27 %. Mais les conditions économiques de FormFactor sont différentes. Le retour sur capitaux propres est d’environ 14 %, et le retour sur capitaux d’exploitation est d’environ 8 %. Les investissements en capital de l’entreprise, qui s’élèvent à environ 1,37 milliard de dollars, ont entraîné une diminution du flux de trésorerie libre. Amkor semble bon marché : son ratio EV/EBITDA est d’environ 10 fois, et son ratio des bénéfices est de 23 fois. C’est justement parce que le marché sous-estime une entreprise qui doit continuer à dépenser ses profits pour développer de nouvelles lignes de production. Les opportunités de croissance sont conditionnelles : l’utilisation efficace des lignes de production et les prix pratiqués doivent dépasser les coûts de construction. Si cela se réalise, le désavantage du marché disparaît ; sinon, les investissements en capital ne rapportent pas grand-chose. La valeur actionnelle de l’entreprise est en baisse de près de moitié par rapport à son niveau record. C’est là que apparaissent les doutes concernant l’avenir de l’entreprise.

Les sous-systèmes constituent une mise en jeu qui repose sur l’interface de première ligne : Ultra Clean.

Ultra Clean se trouve le plus éloigné du chip fini, et le plus proche du moteur de l’usine. Il fournit les systèmes de distribution de gaz et les composants précis utilisés dans les équipements de fabrication des wafers, ainsi que dans les propres usines. Par conséquent, il n’a pas beaucoup de pouvoir de fixation des prix ; ses revenus dépendent donc des dépenses de capital en amont. Les chiffres montrent que les revenus pour le deuxième trimestre 2026 ont atteint 644,9 millions de dollars, contre 533,7 millions de dollars au trimestre précédent.Un bond à 8,7 millions de bénéfices net selon les normes GAAPIl s’agit d’une perte de 17,9 millions de dollars. Mais le bénéfice opérationnel reste négatif. Les stocks ont augmenté d’environ deux fois, atteignant 629,9 millions de dollars, ce qui entraîne une dépense en liquidités. Le prix de vente est d’environ 27 fois l’EV/EBITDA des revenus futurs. C’est le modèle le plus cyclique parmi les trois, et il dispose d’un espace de sécurité très limité en cas de problèmes dans les dépenses initiales.

Le problème du classificateur n’est pas que celui-ci a choisi les mauvaises entreprises. C’est plutôt qu’il a regroupé trois domaines économiques différents en une seule catégorie. FormFactor vend des produits de test ; la qualité de ces produits est déjà incluse dans le prix. Amkor vend des capacités d’emballage ; le prix qu’elle propose correspond au coût de capital qu’elle doit continuer à dépenser. Ultra Clean vend des services liés aux cycles de production ; actuellement, elle ne dispose pas de marge de manœuvre si ces cycles s’arrêtent. L’affirmation générale de “grandes opportunités” n’est pas uniforme. La véritable évaluation dans chaque cas consiste à voir si l’exécution des projets dépasse le prix payé – le développement de FormFactor dépasse son multiple de 78 fois, celui d’Amkor dépasse son investissement en capital, et celui d’Ultra Clean dépasse son écart de marge. C’est la différence entre une simple affirmation et une décision réelle. C’est ce chiffre qui doit être pris en compte avant de considérer une classification “Strong Buy” comme une raison suffisante pour posséder les actions.