ZM은 매년 약 19억 달러의 현금을 인쇄하고 있습니다. 시장에서는 이 수치가 현재 최고조에 도달했다고 합니다.

화요일에 Zoom은 기업 고객으로부터 얻는 수익이 3년 만에 가장 빠른 속도로 증가했으며, 연간 매출과 이익 목표도 달성했다고 발표했습니다.다음 날 주가는 약 8% 하락했습니다.그것은 이해할 가치가 있는 상황입니다. 왜냐하면 그 제품을 판매한 시장은 혼란스러워하지 않았기 때문입니다. 문제는 “Zoom이 다시 돌아왔다”는 이야기에 위협이 되는 한 가지 요소였습니다. 바로 이번 회계연도의 무료 현금흐름에 대한 예측이 작년에 회사가 실제로 창출한 수준보다 낮았다는 것입니다. 사람들의 평가는 명확했습니다. 즉, 현금 생성량이 정점에 도달했다는 것입니다.

현금 흐름 경로는 다른 의미를 나타냅니다. Zoom이 실제로 생산하는 것부터 시작해 보겠습니다. 1월에 끝난 2026 회계연도에 이 회사는19.2억 달러의 무상 현금 흐름– 운영으로 얻은 현금에서 자본 투자 비용을 차감한 금액 – 전년 대비 6.4% 증가하여 48.7억 달러의 매출이 발생했습니다. 즉, 매출 1달러당 거의 40센트의 현금이 발생하는 셈입니다. 올해는…1억 7,800만 달러에서 18억 2,000만 달러까지의 범위로 추정됩니다.그리고 관리 부서는 5월부터 그 범위를 높였습니다.1.70억 달러에서 1.74억 달러로 지정되었습니다..

Zoom이 그렇게 많은 수익을 현금으로 전환할 수 있는 이유는 구조적인 요인 때문이며, 영웅적인 요소 때문은 아닙니다. 가입자는 순수한 소프트웨어 서비스를 위해 미리 비용을 지불합니다. 총 마진은 약 77%이며, 자본 지출은 연간 약 750만 달러로, 이는 매출의 약 1.5%에 해당합니다. 회사는 컴퓨팅 장비를 구축하는 대신 임대하는 방식을 취하기 때문에, 공장도, 차량도, 재고도 없습니다. 그래서 GAAP가 아닌 운영 이익률이 약 40%일 때, 그 중 대부분이 현금이 됩니다. 이것이 바로 소프트웨어 기업에서 “현금을 생산한다”는 의미입니다. 즉, 수익이 받아들여지고, 소액만이 인프라에 사용되고, 나머지는 모두 현금으로 남습니다.

현금이 어디로 가는지는, 그 현금이 도착한 사실만큼 중요합니다. 조즘은 약 72억 달러의 현금과 유가증권을 보유하고 있으며, 그 외에 약 23억 달러의 전환 가능한 채권도 가지고 있습니다. 그러니까 순현금은 약 50억 달러입니다. 그 외에도 약 38억 달러의 전략적 투자금이 있으며, 그중 중요한 것은 AI 연구소인 애너핍에 대한 초기 투자입니다. 그리고 조즘은 그 현금을 반환합니다.27억 달러 규모의 자금 회수 프로그램을 완료했습니다.지난 분기에 약 370만 주를 다시 매입했으며, 아직 13억 달러 규모의 자금도 승인된 상태입니다. 주식 수는 계속 줄어들고 있습니다.

누구든 헤드라인 기준 가치를 인용하기 전에 주의해야 할 점이 있습니다. Anthropic의 지분은…분기별로 16억 달러의 수익이 발생했습니다.그리고 GAAP 기준으로는 주당 5.15달러의 “수익”이지만, 이는 단일 숫자인 P/E 비율일 뿐입니다. 이는 실제 운영 이익이 아니라 재무제표상의 수치에 불과합니다. 정직한 수익 측정 방법으로서는 연간 6.10달러 정도의 NGAAP EPS가 적절하며, 이를 고려하면 주가는 약 16배에 해당합니다. 더 깨끗한 측정 방법으로는 현금 자체가 중요합니다.

이제 구매자를 정직하게 만들어야 할 부분입니다. 올해의 무료 현금 흐름은 작년의 수치와 비교했을 때 거의 변동이 없으며, 증가도 없습니다.3분기 수익 전망치가 시장의 예상보다 낮았습니다.관리자들은…를 지적합니다.단기적으로는 마진에 악영향을 주는 높은 AI 처리 비용온라인 소비자 비즈니스는 여전히 수익의 3분의 1 이상을 차지하며, 38%에 달합니다. 하지만 그 비즈니스의 순수익 성장률은 0.6%에 불과했습니다. 또한 회사의 전체 매출 성장률은 99%로, 이는 기존 기업 고객들이 매년 Zoom을 사용하는 금액이 약간 줄어들었다는 것을 의미합니다. 현재 성장은 새로운 고객이 늘어난 것에서 비롯되며, 기존 고객의 수가 증가한 것이 아닙니다. 이는 결코 잘못된 주장이 아니지만, 이는 여러 가지 요인들이 함께 작용하여 회사가 겸손한 모습을 유지하는 이유입니다. 그래서 지난 해에는 70.70달러까지 떨어졌지만, 6월에는 114달러를 넘어섰습니다.안파리크가 공개 상장 신청을 한 날, 11%의 주가 하락– 이제는 98달러 근처에 있습니다.

“현금 기계의 사용량이 최고치에 도달했다”라는 문구가 쓸모없는 내용이 되기 위해서는 반드시 이런 일들이 일어나야 합니다.2026 회계연도의 성장률은 3.1%로 계속된 두 해를 거친 후 4.4%에 불과했습니다.따라서 가속도는 최근에 나타난 것이며 특정한 성격을 가지고 있습니다. 엔터프라이즈 부문의 수익은 전체 수익의 62%를 차지합니다.7.8% 증가했으며, 이는 지난 3년 중 가장 높은 수치입니다.경영진은 더 긴 기간의 여러 제품에 대한 계약을 추천했습니다. 잔여 의무도 마찬가지입니다. 남아 있는 총 의무액은 14% 증가하여 약 45억 달러가 되었으며, 1년 이상 지속될 예상되는 부분도 25% 증가했습니다. AI를 활용한 수익 창출도 나타나고 있습니다. 상위 10개 고객 경험 계약 중 9개에서 AI가 활용되었습니다.허가된 AI 사용자 수는 연간 125% 증가했습니다.$100,000 이상을 지출하는 고객의 수는 4,625명으로, 8.2% 증가했습니다. 하지만 이러한 수치들은 현금 기준으로는 반영되지 않고 있습니다. 왜냐하면 아직 그런 수익이 발생하지 않았기 때문입니다. 시장은 여전히 과거의 위험 프로필에 따라 가격을 책정하고 있지만, 실제 운영 환경은 점점 더 안정화되고 있습니다.

약 98달러인 가치는 간단합니다. 시장가치가 287억 달러인 반면, 제안된 자유현금흐름은 18억 달러로, 이는 자유현금흐름 대비 약 16배에 해당합니다. 또는 순현금이 차감된 후에는 기업가치 대비 약 12배에 해당합니다. 3년 만에 최고치를 기록한 기업이고, 현금수익률이 6% 이상인 기업에게는 이러한 가격이 합리적인 것으로 보입니다. AInvest의 평균 신호는 이 주식에 ‘구매’ 태그를 부여하며, 분석가들의 목표가는 보고서 이후 크게 변동되지 않았습니다.베른스타인은 목표 가격을 103달러에서 108달러로 조정했습니다.그것을 Market Perform에서 유지해왔습니다. 합의가 중요한 것이 아닙니다. 중요한 것은 여러 가지 방법으로 처리해도 거의 개선이 없다는 점입니다.

이것은 검증 가능한 버전입니다. 향후 분기 동안 자유현금흐름이 18억 달러 이상으로 유지되고, 기업 성장률이 약 7% 이상 유지되며, 순수 미국 달러가 100%를 넘는다면 이 모델은 성립됩니다. 이는 설치된 기계 수가 다시 증가하고 있음을 의미합니다. 하지만 현금 예측치가 다시 하락하거나, 기업 성장률이 계속 유지되거나, AI 확장이 단순한 장식적인 것에 그치는 경우에는 잘못된 것입니다. 제가 틀릴 수도 있지만, 이는 시장의 의심을 수치로 확인할 수 있는 상황입니다. 현금 자체는 이미 실제로 존재합니다. 다음 두 분기에서 중요한 것은 그 수치가 정점에 도달했는지, 아니면 성장을 위한 기반이 되는지 여부입니다. 16배의 수치가 갇힌 상태로 남는지, 아니면 기업 성장이 계속되면서 그 수치가 조용히 변화하는지의 차이입니다.