바이킹의 두 번째 수소선은 중요한 성과지만, 수익성과는 관련이 없다.

이번 주에 바이킹(Viking, NYSE: VIK)은 자신의 가격을 낮추었습니다.두 번째 수소 동력 여객선이 물에 들어갔습니다.처음으로 진정한 조선업의 획기적인 성과가 나타났습니다. 하지만 “세계 최초”라는 기사들이 당신의 주목 대상이 되기 전에, 이 회사가 투자자에게 어떤 가치를 제공하는지, 그리고 어떤 비용을 치르는지를 알아보는 것이 중요합니다. 바이킹은 훌륭한 성장 사례입니다. 하지만 이 회사는 배당금을 지급하지 않으며, 성장을 위해 막대한 자금을 사용하고 있습니다. 그 중에서도 수소 선박은 가장 비싸고 상업적으로 성공적이지 못한 부분입니다.

이번 주에 무엇이 떠올랐나요?

크루즈선은 단계적으로 건설됩니다. “수면에 진입”이란, 완성된 선체가 처음으로 물에 잠기는 순간을 말합니다. 이는 전달 과정이 시작되는 신호입니다. 그 의식은 이번 주에 일어났습니다.핀칸티에리의 안코나 조선소에서 건설된 바이킹 아스트레아호는 2027년 5월에 인도될 예정입니다.그녀는 업계 최초의 수소 동력 여객선인 바이킹 리브라의 자매선입니다. 바이킹 리브라는 3월에 진수되었으며, 2026년 말에 인도될 예정입니다.

“수소 동력”이란 말은 들리는 것보다 좁은 의미를 가집니다. 두 선박 모두 하이브리드 시스템을 사용합니다. 액체 수소가 연료셀에 공급되어 연료셀이 에너지를 생성합니다.6메가와트, 즉 추진력의 약 3분의 1에 해당합니다.기존 엔진들이 나머지를 담당한다. 토르스테인 하겐 의장은 이를 통해 선박이 특정 지역에서는 지속적으로 배출물을 내지 않고도 “일정 기간” 동안 항해할 수 있다고 말했다.

실제적인 문제들도 마찬가지입니다. 주요 크루즈 항구에는 수소를 공급할 수 있는 인프라가 전혀 없기 때문에, 연료는 선박이 항구에 도착할 때 컨테이너를 통해 운반됩니다. 선박은 그 컨테이너를 함께 운반합니다. 바이킹호가 처음으로 출항했을 때, 수소 공급업체의 이름조차 정하지 않았습니다. 하겐의 말을 보면, 수소는 “비싸고 구하기 어렵다”는 것이었으며, 선박은 단순히 “여정을 진행하는 도구”로 이해하는 것이 적절합니다.

규제 조치도 미래의 일일 뿐입니다. 노르웨이의 제로배출 규정은 리브라 크기의 선박들에게만 2032년부터 적용되며, 이는 리브라가 운영을 시작한 지 6년 후의 일입니다. 또한, 업계의 글로벌 네트워크 제로 배출 목표도 아직 실현되지 않았습니다. 간단히 말해, 바이킹은 아직 존재하지 않는 규제 체계를 구축하는 중입니다. 이는 비용 문제를 해결하는 해결책이 아니라, 단지 방향성을 제시하는 것에 불과합니다.

이야기를 바꾸는 읽기

이 모든 것은 엔지니어링 능력에 대한 비판이 아닙니다. 빅비크는 정말로 다른 누구도 만들지 못한 제품을 만들고 있습니다. 문제는 회사가 그 일을 하기 위해 무엇을 포기해야 하는지입니다. 여기서는 상황이 더 어렵습니다.

이 배들은 공격적인 주문簿 안에 있습니다. 바이킹은 그들을 목표로 하고 있습니다.2031년까지 21~23척의 해양 및 탐사선이 존재할 예정입니다.2028년까지 추가로 26척의 강상도 운용될 예정입니다. 이렇게 큰 함대를 가진 것은 우연이 아닙니다. 그것은 수년에 걸친 대규모 자본 투자의 결과입니다. 지난 12개월 동안만 해도 약 14.8억 달러가 투자되었습니다. 이러한 자본 투자는 주주들에게 보상을 제공하는 데 사용되는 돈이기 때문입니다.

이러한 타협점에서야 주가와 투자자의 현실이 일치하게 됩니다. 바이킹은 배당금을 전혀 지급하지 않습니다. 데이터에 따르면 주당 배당금은 0이고, 연속적으로 배당금이 지급된 해도 없습니다. 총 부채는 120억 달러인 반면, 순부채는 약 20억 달러입니다. 이는 확장을 위해 차입금과 사업이 생산하는 강력한 현금을 사용했음을 의미합니다. 무료 현금 흐름은 실제로 존재하며, 지난해에는 11.5억 달러에 달했고, 계속 증가하고 있습니다. 하지만 그 현금은 새로운 선박 구축에 재투자되고 있으며, 소유주에게 돌아가지는 않고 있습니다.

성장에 대해 지불하는 비용

이 모든 것들이 바이킹을 나쁜 사업으로 만드는 것은 아닙니다. 오히려 그 반대입니다. 2분기에는…수익은 16.5% 증가하여 21.9억 달러에 도달했습니다., 조정된 EBITDA는 18.2% 증가했습니다.그리고 회사는 보고합니다.2026년에는 96%가 예약되었고, 2027년에는 이미 53%가 예약되었습니다.수요가 문제가 아닙니다. 해당 기업은 차별화된 제품을 판매하며, 부유하고 노령기에 접어든 인구에게 잘 팔리기 때문에 그러한 수준에서 운영할 수 있는 가격 전략을 가지고 있습니다.

문제는 해당 성장률에 비해 주식의 가격이 얼마나 되는지입니다. 바이킹의 기업 가치는 추정 EBITDA의 약 16.5배입니다. 그와 같은 크루즈 회사들의 경우는 훨씬 저렴한 가격으로 거래됩니다. 로얄 캐리비안은 약 13배, 카니발과 노르웨이항공은 단순한 수치입니다. 바이킹의 높은 가격은 실제적인 품질 때문이지만, 동시에 이 선박군의 확장이 계속될 것이라는 기대도 반영된 것입니다. 배당금 없는 성장주를 높은 가격에 사는 것은, 당신의 수익이 거의 전적으로 자본 가치 상승에 의존한다는 것을 의미합니다. 기다리는 동안에는 어떠한 수입도 없으므로, 안정적인 수입원이 없습니다.

당신이 실제로 내리는 타협입니다.

따라서 같은 사건도 두 가지로 해석될 수 있습니다. 운영상으로 보면, 두 번째 수소선이 물에 닿는 것은 기업이 배출량을 줄이려는 노력의 진전입니다. 재정적으로는, 이는 매출로 얻은 수익을 새로운 선박 구축에 사용하고 소유자에게는 아무것도 지급하지 않는 자본 계획의 일부일 뿐입니다. 수익 중심의 투자자에게는 이 수소 기술의 성과가 그 상황을 바꾸지 않지만, 오히려 상황을 명확하게 합니다.

이것은 성장과 프리미엄을 내세우는 기업의 이야기이며, 수익성에 관한 이야기는 아닙니다. 따라서 그러한 포트폴리오에 포함될 만한 기업입니다. 하지만 현금 흐름과 수익 증가가 필요하다면, 그런 포트폴리오에 포함되지 않아도 됩니다. 앞으로 주목해야 할 점은 바이킹이 얼마나 많은 수소선을 주문했는지가 아니라, 해운선단이 충분히 확장된 후에 회사가 그 강력하고 지속적인 현금 흐름을 주주들에게 돌려주기 시작하는 순간입니다. 그때가 바로 성장 중심의 기업이 수익성 중심의 포트폴리오로 전환되는 순간입니다. 그때까지는 그 기업의 기술력을 감상하는 것만으로도 충분합니다. 하지만 자신이 무엇을 지불하고 있는지도 알아야 합니다.