베토퀴놀: 매출 감소에도 불구하고 더 큰 이익 창출 가능

프랑스의 동물 건강 회사인 베토퀴놀은 상반기 매출이 감소한 것으로 보여, 회사가 위축되고 있는 것으로 보입니다. 수익도 줄어들었습니다.2026년 상반기 기준으로 5.4%입니다.2025년 전체적으로는 2.5%의 감소가 있었습니다. 구매자들이 끊임없이 성장하는 애완동물 산업과 연관시켜 생각하는 기업에게 있어서, 두 해 연속으로 수익이 감소하는 것은 충격적인 일입니다. 헤드라인만 읽어보면, 그 회사의 주식은 점점 더 가치가 낮아지는 ‘값싼 주식’처럼 보입니다.

하지만 주당 수익률만으로는 전체 상황을 파악할 수 없습니다. 베토퀸올의 매출은 수요 감소와는 거의 관련이 없는 두 가지 요인 때문에 떨어지고 있습니다. 바로 환율과 저수익 제품을 줄이는 결정입니다. 하지만 그 아래에서는 사업 모델이 반대 방향으로 움직이고 있습니다. 수익률은 상승하고, 재무제표는 부채가 없으며, 회사의 가장 큰 시장도 다시 성장하고 있습니다. 문제는, 약 13배의 수익률을 보이는 시장이 2027년 제품 출시를 기다리는 대신, 정체된 회사를 소유하는 대가를 지불하는 것인가 하는 것입니다.

왜 최고값이 계속 줄어드는 걸까요?

베토키놀은 유로로 보고되지만 전 세계적으로 판매됩니다. 따라서 강력한 유로가 존재하면 수익이 줄어듭니다. 2026년 1분기만 해도 통화 변동으로 인해 약 520만 유로의 매출이 감소했습니다. 이러한 영향은 미국과 인도 시장에서 가장 심각했는데, 이 두 시장에서는 강력한 달러와 약한 유로 및 루피의 관계가 가장 큰 문제였습니다. 이는 수요 문제가 아니라 회계 처리상의 문제입니다.

두 번째 조정은 의도적인 것입니다. 베토키놀은 “보조적” 제품군을 축소하고 있습니다. 이는 핵심 성장 제품군 외에 있는 저수익 제품들입니다. 이러한 조정으로 인해 매출이 감소했지만, 동시에 제품 구성도 개선되었습니다. 2026년 1분기에는 이러한 조정으로 170만 유로의 매출이 감소했습니다. 환율과 단종된 제품들을 제외한 경우, 1분기 매출은 전년 대비 1.2% 증가했습니다. 그런데 그 분기에 4.3%의 감소와 반기적으로는 5.4%의 감소는 주로 이러한 요인 때문이며, 고객들이 떠난 것 때문은 아닙니다.

이익에 관한 이야기는 반대 방향으로 움직이고 있습니다.

회사가 판매하는 제품의 종류도 중요합니다. 베토퀸올은 “필수적인” 제품으로 전환되고 있습니다. 이러한 제품들은 동물 및 농장 동물 보건 분야에서 중요한 성장 동력이 되며, 2025년에는 매출의 64%를 차지했습니다. “필수적인” 제품의 매출은 2025년에 변동율을 고정한 상태에서 4.1% 증가했으며, 이로 인해 총마진은 74.8%로 상승했습니다. 이는 280 기준점의 증가량입니다.EBITDA 마진이 전년 동기의 19.3%에서 올해는 21.7%로 상승했습니다.순이익은 매출의 10.9%에 해당했습니다.

건강에 대한 가장 강력한 증거는 시장이 가장 적게 주목하는 곳입니다. 미국은 베토키놀의 가장 큰 시장이며, 그 시장의 성장 속도가 다시 빨라졌습니다.2026년 1분기에는 변동이 없는 환율 기준으로 15.6%입니다.약간의 성장이 있었지만, 그 성장은 동일한 핵심 요소들과 보완적인 제품들에 의해 이루어졌습니다. 동물과 함께하는 서비스는 전체 수익의 약 71%를 차지하며, 이로 인해 베토키놀은 빠르게 성장하는 애완동물 관련 시장과 연결되어 있습니다. 이러한 상황에서 2025년 말에는 약 2억 6천만 유로의 순현금 자산이 존재하며, 이는 수익성이 높고 성장 중인 프랜차이즈입니다. 다만 유로화로 표시된 매출은 감소하고 있습니다.

시장은 이미 기다리는 대가를 지불했습니다.

이 모든 것은 비밀이 아닙니다. 그래서 주식이 그런 방식으로 거래되는 것입니다. 시장 가치로는 약 7억 9천만 유로이며, 순현금은 약 2억 6천만 유로입니다. 따라서 이 기업의 가치는 약 5억 8천만 유로에 해당합니다.13.6배의 잔여 수익그리고 주변에서도5-6배의 EBITDA– 청결한 재무 상태를 가진 소비자 중심의 건강 관련 사업체에 적합한 적당한 수치입니다.1.4% 배당수익률간단히 말해, 시장은 정체된 매출에 대해 기다려보는 태도를 취하고 있습니다.

진실된 상황을 고려할 때, 이는 쉽게 구매할 수 있는 상품이 아닙니다. 2025년에는 통화 변동에 따른 성장도 거의 긍정적이었으며, +0.2%에 불과했습니다. 따라서 실제 사업 성장은 아직 진정한 속도로 진행되고 있지 않습니다. 이익 증가는 주로 비용 및 혼합 요인에 의해 발생하며, 성장의 재개는 2027년 제품 출시에 달려 있습니다. 경영진은 2026년을 “전환기”로 보며 이를 그 이유로 내세우고 있습니다. 다시 말해, 저평가된 가치 중 일부는 단순히 임시적인 통화 문제 때문이 아니라, 실제로 제품 출시까지의 기다림 때문입니다. 임시적인 문제를 고려한 평가는 한 가지일 수 있지만, 지연된 그리고 검증되지 않은 성장 단계를 고려한 평가는 구매자가 지불하기 전에 반드시 확인해야 하는 것입니다.

시계를 구매하게 만드는 요소는 무엇일까요?

결정적인 증거는 앞으로 몇 분기 내에 확인될 수 있는 것이며, 그 증거는 검증 가능합니다. 첫째, 통화별 판매량이 계속해서 긍정적으로 증가해야 합니다. 단지 1.2%의 작은 증가율이 아니라, 미국과 Essential 제품군에 의해 지속적인 성장이 이루어져야 합니다. 둘째, 마진도 안정적으로 유지되어야 합니다. 쉽게 얻을 수 있는 수익과 가격 정책의 개선이 끝나면, 이익 성장이 멈추게 되고, 그로 인해 투자 수익률도 떨어질 것입니다. 셋째, 2027년에 출시될 제품들이 일정에 포함되어야 합니다. 왜냐하면 그것들이 다음 해의 주요 성장 동력이 될 것이기 때문입니다.

두 가지 측면을 비교해보면, 위험/수익의 불균형은 위험한 것이 아니라 건설적인 것입니다. 보고된 감소는 실제로 존재하지만, 이는 통화 전환과 자발적인 제품 축소 때문입니다. 반면, EBITDA 마진, 총마진, 미국 시장 상황, 그리고 재무제표는 모두 개선되고 있습니다. 시장은 이미 이러한 침체에 대한 할인을 요구하고 있습니다. 따라서 Vetoquinol은 주의 깊게 관찰해야 하는 기업입니다. 실제 구매는 고정통화 환경과 2027년까지의 계획이 실제로 실현될 때만 가능합니다. 현재로서는 그 수치들이 나쁜 소식을 많이 상쇄하지만, 성장 증거는 아직 나오지 않았습니다.