테바는 이제 투자등급에 도달했습니다. 하지만 그렇다고 해서 주식이 좋은 상태라는 의미는 아닙니다.

9월 4일에,S&P는 테바의 등급을 BB+에서 BBB-로 상향 조정했습니다.3주 전에,모디스도 같은 조치를 취했다.피치는 5월에 그걸 했습니다.2017년 파산 이후 처음으로테바는 세 개의 주요 평가기관으로부터 투자등급 신용등급을 받고 있습니다.

주식 가격도 그에 맞게 반응했습니다. 18.21달러의 52주 저점을 기록한 이후, 테바의 주가는 두 배 이상 상승했으며, 현재는 약 36달러로 거래되고 있고, 지난 1년 동안 92% 증가했습니다. 현재 시장 시가총액은 420억 달러이며, 이는 몇 달 전에는 200억 달러보다 적은 가치를 가졌던 회사의 가치에 비해 훨씬 높은 수준입니다.

신용등급 상승은 실제로 이루어진 것이며, 그에 대한 보상이 되는 결과입니다. 문제는 주식 가격이 이 좋은 소식, 운영상의 위험들, 그리고 투자급 등급과 관련된 평가 방식을 충분히 반영했는지 여부입니다.

부채 상황은 쉬운 부분입니다. 테바의 순부채는…120억 달러11장에서 기록된 최고치에 비해 크게 하락했습니다. 현재의 순부채/EBITDA 비율은 2.8배입니다.S&P는 2027년까지 3.0배 이하로 하락할 것으로 예상하며, 2028년에는 2.5배에서 3.0배 사이의 목표 범위에 도달할 것으로 전망합니다.지난 12개월간의 무상현금흐름은 13.5억 달러에 달했으며, 이는 전년 동기 대비 51% 증가한 수치입니다. 총이익률도 증가했습니다.80포인트에서 55.4%로 상승했습니다.이것들은 바로 신용평가기관들이 주의를 기울이는 지표들이며, 이 지표들은 올바른 방향으로 움직이고 있습니다.

테바의 “성장을 위한 전환” 전략은 2023년에 시작되었으며, 현재는…CEO 리처드 프랜시스는 이를 “가속화 단계”라고 부릅니다.이것이 자본 축소를 초래한 원인입니다. 이 회사는 기존의 일반 의약품 사업에서 생명공학 기업으로 전환되고 있습니다. 세 가지 주력 제품으로 성장을 이끌고 있는데, 타르디비아 디스키네시아 치료제인 AUSTEDO, 편두통 예방제인 AJOVY, 그리고 발작 치료제인 UZEDY가 그 것입니다.혁신적인 포트폴리오는 2026년 매출이 37억 달러에 달했습니다.작년에 약 33억 달러였던 것을 보면, 2분기에는 AUSTEDO가 33% 성장했습니다.AJOVY는 56% 상승했습니다.그리고 UZEDY는 43% 상승했습니다.테바는 2026년 전체 수익 예상치를 750만 달러 상승시켰습니다.그리고 세 가지 브랜드 모두 성과가 향상되었습니다.

브랜드 관련 수익이 바로 신용 수익이 성공할 수 있는 이유입니다. 높은 마진을 가진 특수 제품 판매로 인해 EBITDA가 증가하고, 그로 인해 부채 비율이 낮아지며, 결국 차입 비용도 줄어들고 현금 흐름도 개선됩니다. 이는 마치 기계적 회전체와 같으며, 현재는 제대로 작동하고 있습니다.

이곳에서 주식 이야기와 신용 이야기는 다른 점이 있습니다.

투자급 채권은 채권자들에게 중요합니다. 하지만 주식 투자자들에게는 그다지 중요하지 않으며, 때로는 잘못된 방식으로 다루어지기도 합니다.

회사가 투자등급에 진입하면, 투자등급 기업에만 제공되는 자금을 받을 수 있게 됩니다. 이로 인해 채권 가격이 상승하고 차입 비용도 낮아집니다. 또한 투기등급 기업은 제외된 자금도 유치될 수 있습니다. 하지만 이러한 자금 유입은 질보다는 접근성에 관한 것입니다. 테바의 현재 평가가를 볼 때, 주식 구매자는 고액의 가격으로 다음 단계의 성장을 위한 자금을 요구하는 것이 분명합니다.

테바의 경우, 잔여 EV/EBITDA 비율이 21배입니다. 향후 P/E 비율은 약 43입니다. 비교해보면, 같은 구조를 가진 제네릭 및 특수약품 회사인 비아트리스의 경우는 그보다 훨씬 낮은 비율로 거래됩니다. 제네릭 제약 업계는 구조적으로 경쟁이 치열합니다. 가격이 하락하고 특허가 만료되며, 다음 진입자가 더 저렴한 가격으로 시장에 들어오게 됩니다.테바의 자체 일반화 제품 부문은 2분기에 15% 하락했습니다.주로 ‘레블리미드’라는 약물의 판매량이 줄어드는 것 때문입니다. 경영진은 2026년에는 더욱 낮은 수준의 일반용 약물 판매량을 기대하고 있습니다.

이것이 중심적인 긴장감을 만들어낸다. 테바의 브랜드 제품들은 빠르게 성장하고 있지만, 전체 수익의 절반에 불과하다. 나머지 절반인 개량제는 점점 줄어드는 사업 분야이다.가장 큰 브랜드 약물인 오스테도는 2026년에 약 25억 달러의 수익을 창출할 것으로 예상됩니다.이는 단일 제품으로서는 인상적이지만, 특정 신경학적 질환을 치료하는 데 사용되는 약물로서, 정해진 환자 집단 내에서 성장하고 있습니다. 33%의 성장률은 훌륭한 수치처럼 보이지만, 25억 달러 규모의 시장에서 33%의 성장을 달성하기 위해서는 무엇이 필요하며, 그 시장이 그러한 성장을 유지할 만큼 충분한 크기인지도 궁금합니다.

또한 고려해야 할 인수 관련 비용도 있습니다. 2분기에 테바는 비GAAP EPS가 단지 0.02달러에 불과했으며, 분석가들이 예상했던 0.08달러보다 훨씬 낮았습니다.GAAP 기준으로는 5억7,600만 달러의 순손실입니다.그 실수는 거의 전적으로… 때문이었습니다.에말렉스 바이오사이언스 인수에 따른 724백만 달러의 비용 발생테바는 이를 자산 구매로 처리하여 진행 중인 R&D 비용으로 처리했습니다. 에말렉스는 하나의 유망한 자산을 가져옵니다.에코피팜은 소아 투레트 증후군을 치료하는 최초의 치료제로, NDA 승인을 받았습니다.724백만 달러에 달하는 한 자산에 대한 손실 처리는 의도의 표현일 뿐, 실제로 그 자산이 회복된 증거는 아닙니다.비용을 포함한 경우, 순 부채/EBITDA 비율은 2.8배였으며, 비용을 제외한 경우는 2.3배였습니다.– 이는 구매가 기존의 리스크 감소 효과를 얼마나 가렸는지를 보여주는 지표입니다.

테바의 파이프라인은 더 장기적인 전망을 보여줍니다. 에코파이프럼 외에도, 2026년 4분기에 올란자핀 LAI가 출시될 예정입니다.15개의 제품이 이미 시장에 출시된 반면, 14개의 제품은 개발 중인 생체유사제 플랫폼입니다.또한 면역학과 셀리악병 관련 초기 단계의 연구 프로그램들도 있습니다. 바이오시밀러 분야는 특별한 경우입니다.테바는 2027년까지 8억 달러의 수익 목표를 초과할 것으로 예상합니다.하지만 바이오시밀러는 자체적인 가격 압력에 직면해 있으며, 시장도 점점 더 혼잡해지고 있습니다.

주식의 향후 전망은 세 가지 요인에 달려 있습니다. 첫째, 브랜드 상품 포트폴리오가 그 수익률을 유지할 수 있을지 여부입니다. AUSTEDO와 AJOVY는 강세를 보이고 있지만, 그들의 기반은 상대적으로 작습니다. 다음 몇 분기 동안 그 성장이 지속될지는 주목해야 합니다. 둘째, 일반화약 제품들이 하락을 멈추거나 최소한 안정화될 수 있을지 여부입니다. 테바는 2026년에 일반화약 제품의 실적이 약해질 것으로 예상합니다. 따라서 브랜드 상품 부문이 전체 수익을 담당해야 합니다. 셋째, 부채 감소가 계획대로 진행될지 여부입니다.S&P는 2027년까지 레버리지가 3.0배 이하가 될 것으로 예상합니다.그리고수익의 80%에 해당하는 현금화율만약 그렇다면, 신용등급은 그대로 유지될 것입니다. 하지만 상황이 악화된다면, 새로 얻어진 투자등급의 지위도 위태로워질 수 있습니다.

지난 한 해 동안 이 주식의 92%가 상승했습니다. 하지만 오늘 테바를 살펴보는 사람에게 중요한 질문은, 이러한 긍정적인 평가가 정당한지 여부가 아닙니다. 중요한 것은, 이미 회사의 개선된 상황, 브랜드 성장성, 연구개발 투자, 그리고 투자등급으로의 재분류 등을 반영한 주식 가치 평가가, 여전히 존재하는 실행 위험을 감당할 수 있는 여유를 남겨두는지 여부입니다.

테바는 더 이상 어려운 상황에 처한 기업이 아닙니다. 이제는 가격을 지불해야 하는 성장 중심의 기업입니다. 일반 제품 부문은 쇠퇴하고 있지만, 브랜드 제품 분야에서는 여전히 성장을 유지할 수 있는지 증명해야 합니다. 신용 평가기관들은 자신의 역할을 잘 수행했습니다. 하지만 주식 투자자의 역할은 더 어렵습니다. 다음 단계의 성장이 현재 가격으로 이미 구매된 것인지 결정해야 합니다.