수퍼 마이크로의 현금 흐름 관련 헤드라인은 이 사업의 가장 약한 부분입니다.

지난 몇 년 동안 슈퍼 마이크로 컴퓨터는 AI 인프라에 투자하는 가장 명확하고 구체적인 방법 중 하나였습니다. 회사는 NVIDIA GPU를 구입하여 그 위에 서버를 설치했습니다. 8월 11일 발표된 보고서에서는 이러한 투자의 성과를 “성장, 다각화, 현금흐름”이라는 세 가지 키워드로 요약했습니다. 시장도 이를 긍정적으로 받아들여서 주가가 약 40달러까지 상승했습니다. 이 세 가지 키워드 중 두 가지는 사실입니다. 하지만 중요한 것은 그 세 번째 키워드입니다. 바로 그 키워드가 기업의 가치를 결정하는 핵심입니다.

성장부터 시작하세요. 왜냐하면 성장은 실제적이며 엄청나기 때문입니다. SMCI는 그렇게 만들어졌습니다.6월 30일 기준 회계연도에 39.1억 달러의 순매출이 발생했으며, 이는 78% 증가한 수치입니다.1년 전보다 약 170억 달러 더 많았으며, 2025 회계연도 전체보다도 높은 수준입니다.6월 분기만에 600억 달러 이상의 신규 주문이 발생했습니다.그로 인해 생긴 과부하는 기록적인 수준이라고 했습니다. 관리자들은 이제…2027년 수익은 650억~720억 달러가 될 것입니다.– 대략 두 배로 증가하는 정도일 거예요. 아무도 수요에 대해 여전히 논쟁하지 않고 있어요.

이 논의는 어떤 종류의 기업이 성장하고 있는지에 관한 것입니다. SMCI는 어셈블러 회사입니다. 이 회사는 비싼 칩들을 구입하는데, 그중에서도 특히 NVIDIA의 칩들을 주로 구입하여 그것들을 랙 형태로 조립합니다. 전체 연도를 기준으로 말하자면…매 100달러의 매출에서 약 11달러의 총이익을 유지했습니다.그 중에서도 순이익으로 전환된 것은 절반도 되지 않았습니다. 이는 현금 회계의 원칙에 기반한 것이며, 기술 경제학과는 다릅니다. 그래서 보도 자료의 중간 부분도 다시 한 번 살펴볼 필요가 있습니다.

성장에 필요한 현금이 잘못된 방향으로 흘러갔습니다.

같은 해에 수익이 두 배로 증가했지만, 운영 현금흐름은 그 반대였습니다. 즉, 회사의 상황은…운영에 68억 달러의 현금이 사용되었습니다.. 재고는 47억 달러에서 129억 달러로 증가했으며, 매출채권도 22억 달러에서 61억 달러로 늘어났습니다.간단히 말해, SMCI는 올해의 성장을 이루기 위해 아직 판매되지 않은 제품에 현금을 투자했습니다. 이것이 바로 하이퍼그로스먼트 어셈블러의 특징입니다. 다음 분기에 더 많은 제품을 공급하려면, 지난 분기에 받은 현금을 모르는 상태에서 다음 분기의 부품 비용을 지불해야 합니다. 그래서 보고된 수익은 현금보다 훨씬 많습니다. 이는 그 회사의 두 주요 어셈블러 경쟁업체와는 대조적입니다.델과 히울렛 팩카드 엔터프라이즈는 모두 AI 기술을 활용하여 강력한 운영 현금 흐름을 창출했으며, SMCI는 약 70억 달러의 손실을 입었습니다..

1/4이 그 상황을 바꿔놓았다 – 서류상으로는 그렇다.

이제 전환점이에요. 왜냐하면 그런 단계가 있었거든요. 6월 분기의 총이익율은…비GAAP 기준으로는 전년 동기의 약 9.6%에서 17.6%로 상승했습니다.운영 현금흐름7억4천7백만 달러로 긍정적이 되었습니다., 그리고비GAAP EPS가 1.70달러로, 시장 예상치인 0.96달러에 근접했습니다.다양화 전략이 이 분기의 성과를 이끌었습니다. 수십억 달러 규모의 대규모 고객 수가 그 증거입니다.4에서 9로 증가했습니다.또한, 엔터프라이즈용 CPU, 저장소, 네트워킹 관련 작업의 복잡성이 더 많았고, 하이퍼스케일 GPU 대비 수익률도 더 높았습니다. 이러한 요소들이 큰 역할을 했습니다.

회사의 자체 전망에 따르면, 그건 급격한 증가였습니다.

독자는 여기서 멈추고, 관리팀이 모델을 수정했다고 결론 내릴 수도 있습니다. 하지만 회사의 자체 전망에서는 그렇지 않다고 합니다. SMCI현재 9월 분기의 총이익률을 단지 10.4~10.8%로 낮추는 데 기여합니다.– 전체 연도 평균 수준으로 돌아갔습니다.기록된 대기 중인 작업의 약 70%는 AI 솔루션과 관련된 것입니다.즉, 일년 내내 마진이 낮은 하이퍼스케일 GPU 기업들이 다시 지배적인 위치를 차지할 것입니다. 수익성 있는 엔터프라이즈 작업에 집중된 한 분기라는 것은 경제 상황이 지속적으로 개선되는 신호가 아닙니다. 그저 한 분기일 뿐입니다.

이러한 조합 – 저렴한 주식과 중요한 수치의 급격한 상승 –이 바로 그 주식이 논의할 가치가 있는 이유입니다. SMCI의 가격은 약 40달러 정도이며, 52주 동안의 변동범위는 약 19달러에서 58달러 사이입니다. 순이익에 대한 배수는 약 12배이며, 2027년까지의 전망도 더 저렴합니다. 낮은 배수가 반드시 저렴한 가격이라는 의미는 아닙니다. 그것은 시장이 바로 그 변수를 신뢰하지 않는다는 신호일 수도 있습니다. 만약 총이익률이 11%대로 유지되고, 현금이 재고 대신 유입되는 것이 아니라 그 반대인 경우라면, 어떤 배수든 작아 보일 수 있습니다. 총이익률이 다시 11%대로 돌아오고, 자본이 다시 활용될 때, “성장”은 같은 금액을 얻기 위해 두 배나 많은 제품을 판매하는 것으로 변합니다.

또한 거버넌스 관련 문제도 존재하며, 이를 정확히 알아두는 것이 중요합니다. 왜냐하면 그로 인해 주의가 분산될 수 있기 때문입니다. 이사회는…수출 통제와 관련된 거래에 대한 독립적인 검토그리고 발표된 수치들은 그 수치가 신뢰할 만한 것인지에 대한 경고가 포함되어 있습니다.예비적이며 감사하지 않은– 라이럴 아래에 있는 숫자들은 아직 최종적이 아닙니다. 해설은 별도로 제공됩니다.중국으로의 물품 운송에 관한 혐의와 관련된 법무부의 관심이 있을 가능성이 있음.이 내용은, 왜 그 수가 낮은지에 대한 설명이 담긴 섹션에 해당합니다. ‘bull case’와는 관련이 없습니다.

전체적인 상황을 가장 명확하게 보여주는 것은 다음과 같습니다. SMCI의 성장은 실제로 일어나고 있으며, 사업 다각화도 점점 좋아지고 있습니다. 하지만 그 “현금흐름”은 1년 동안의 데이터 중 단 한 분기의 데이터에 불과합니다. 이 주식은 6월 분기의 17.6%의 총이익이 새로운 평균치인지, 아니면 일시적인 현상인지에 대한 의문을 가리킵니다. 회사가 현재 분기에 제시한 전망치인 10.4%에서 10.8%는 양쪽 모두가 확인할 수 있는 직접적인 증거입니다. 그리고 이 수치는 일시적인 현상임을 나타냅니다.