빛이 나지 않은 주식

클라우스-마이클 쿠네가 월요일에 세상을 떠났고, 쿠네+나겔의 주식 가치도 변동되었습니다.0.14 퍼센트아니요. 아무것도 없습니다. 다른 회사에서나 마주할 수 있는 약간의 오차 같은 것일 뿐입니다.

32억 달러 규모의 물류 산업을 지배했던 그 사람은, 할아버지가 시작한 화물 운송 사업에서 시작하여, 거의 100개국에 1,300개의 지사를 둔 세계 최대의 해상 및 항공 화물 운송 기업으로 성장시켰습니다. 그러나 그는 세상을 떠났습니다. 포브스는 그의 재산 가치를…440억 달러 이상그는 루프트한자, 하팡-로이드, 브렌트갓, 플릭스 등의 회사에 지분을 가지고 있었습니다. 그는 독일에서 가장 부유한 사람이었습니다.

그리고 이 회사의 주식을 이해하기 위해 몇 년을 보낸 시장은, 한 번의 무관심한 결정으로 그 사람이 위험한 인물이 아니라고 판단했습니다. 그는 결코 위험한 인물이 아니었습니다.

아직 상사였을 때 떠난 그 남자

그런 일은 수십 년 전에 일어났습니다. 오늘날이 아닙니다. 쿠흐네는 1958년에 가족 사업에 합류했습니다. 1975년까지 그는 최고경영자가 되었습니다. 하지만 1990년대 중반에는, 지배적인 창업자가 할 수 있는 가장 어려운 일을 해냈습니다. 즉, 회사를 운영하는 역할을 그만두면서도 의결권은 유지했습니다.

그는 1990년대 중반에 CEO직을 떠났습니다. 2011년에는 이사회 의장직도 그만두고, 명예이사회 의장직을 맡게 되었습니다. 현재의 CEO인 스테판 폴이 2016년부터 회사를 운영하고 있습니다. 일상적인 운영, 전략 수립, 비용 절감, AI 기술 활용, 고객 전략 등은 오랜 시간 동안 쿠네가 담당하지 않았던 분야들입니다.

하지만 소유권과 경영권은 같은 것이 아닙니다. 쿠네는 이 차이를 대부분의 사람들보다 더 잘 이해했습니다. 쿠네 홀딩 AG를 통해 그는 그 지위를 유지할 수 있었습니다.2024년 12월 기준, 55.3%의 투표권을 가지고 있습니다.그는 이사회가 제안하는 모든 사항에 대해 ‘예’나 ‘아니오’라고 말할 수 있는 유일한 사람이었습니다. 나머지 44%의 주주들——기관, 펀드, 개인 투자자들로 구성된 이들——은 단지 관찰하고 거래만 할 수 있었지만, 그들을 통제할 수는 없었습니다.

절대 비밀로 남지 않았던 계승 계획

2008년 10월, 쿠네가 71세였을 때, 그는그는 자신의 개인적인 계승 계획을 발표했습니다.그는 당시 홀심 웨스턴 유럽의 CEO였던 카를 게르난트를 자신의 대리인으로 임명했습니다. 게르난트는 쿠에네+나겔에서 다수 주주들의 이익을 대변할 것입니다. 쿠에네는 이사회 의장직은 유지했지만, 주주 투표권은 위임했습니다.

더 중요한 것은, 쿠네가 한 가지 명확한 말을 했다는 점입니다. 그 말은 미래를 결정지었다는 것입니다. 스위스 법률에 따라 비영리 단체로 운영되는 쿠네 재단이, 언젠가 그의 쿠네+나겔사에서의 지분을 ‘상속’하게 될 것이라는 것입니다.

그는 18년 전에 그 말을 했습니다. 그 “언젠가”는 2026년 8월의 월요일에 실현되었습니다.

스위스에서는 기부금 기반의 조직이 흔한 일이지만, 이는 매우 중요한 의미를 가집니다. 스위스 법에 따르면 기부금 기반의 조직은 영구적인 법인입니다. 즉, 소유주도 없고, 전통적인 의미의 상속인도 없으며, 분배할 의무도 없습니다. 기부금 기반의 조직은 투표권을 물려받습니다. 그리고 그 조직은 영구적으로 지분을 행사합니다. 쿠네가 구축한 통제 구조는 사라지지 않으며, 한 사람의 통제 체계에서 끊임없이 계속되는 제도로 전환됩니다.

쿠흐네에게는 자녀가 없었습니다. 그의 아내인 크리스티네 쿠흐네는 회사의 애도 성명에 언급되었지만, 공식적인 문서에서는 그녀가 후계자임을 명시하지 않았습니다. 재단 이사회가 가족이 아니라, 투표권의 55%를 가진 기관입니다.

더 이상 운영할 필요가 없는 회사였습니다.

시장의 무관심은, 쿠네의 관리팀이 그 없이도 얼마나 잘 운영되고 있는지를 보면 이해가 됩니다.

쿠네+나겔은 순 매출액을 보고했습니다.2025 회계연도에 24.5십억 CHF작년과 비교해 거의 동일한 수준이었습니다. 수익은 25% 감소하여 9억 2,500만 스위스프랑에 불과했으며, 이는 화물 운송 가격의 주기적 하락과 선박 시장의 과잉 공급 때문입니다. 하지만 자유 현금흐름은 48% 증가하여 9억 1,700만 스위스프랑이 되었고, 이사회는…주당 6 CHF의 배당금– 약 2.7%의 수율입니다.

비용 관리가 바로 진짜 이야기입니다. 2025년 4분기에 경영진은 연간 2억 CHF 이상의 비용 절감을 목표로 한 전체 기업을 대상한 비용 감소 프로그램을 시작했습니다. 반복적인 EBIT 비율 – 조정된 EBIT를 총이익으로 나눈 값 –은 그룹 전체에서 16%였으며, Sea Logistics는 29%를 기록했습니다. 이는 구조적 요소를 활용하여 수익성을 높이는 방법을 배운 회사의 성과입니다.

2026년 1분기까지 상황은 반전되었습니다. 경영진은 지속적인 그룹 EBIT에 대한 전체 연도 목표치를 상향 조정했습니다.1.25억 CHF에서 1.40억 CHF까지3월에 정해진 12억 CHF에서 14억 CHF 수준으로 상승했습니다. 2026년 2분기입니다.수익은 전년 동기 대비 10% 증가하여 2억 7천6백만 프랑이 되었습니다.순 매출은 8% 증가하여 66억 스위스 프랑이 되었습니다.

그리고 쿠네의 사망이 발표된 바로 그 월요일에, 쿠네+나겔은 예상보다 더 좋은 1분기 실적을 발표했습니다. 이익과 관련된 정보가 시장에 동시에 공개되었습니다. 시장이 어떻게 반응했는지는 그 정보들이 어떻게 받아들여졌는지에서 알 수 있습니다. 재정적인 면이 중요했죠. 장례식과 관련된 정보는 그렇지 않았습니다.

남아있는 주장

이것이 바로 공개 주주들이 직면하는 문제이며, 이는 쿠네의 재단 구조가 영구화된 결과입니다.

한편으로는, 잘 관리된 글로벌 물류 기업으로서 해상 및 항공 화물 분야에서 1위의 시장 지위를 가지고 있으며, 배당금도 받고 있고, 창업자가 없이도 상품 가격 변동을 잘 관리할 수 있는 경영진을 갖추고 있습니다.

반대쪽에는, 투표 결과에서 55%의 지분을 가진 기관이 있습니다. 이 기관은 주주총회나 공개 입찰, 또는 어떤 활동적인 캠페인에도 반응하지 않습니다. 유휴 주식의 비율은 약 44%입니다. 공개 주주나 공개 주주들의 연합도 이사회의 변화를 요구하거나, 매각을 요구하거나, 재단이 반대하는 전략적 결정을 방해할 수 없습니다.

쿠흐네는 이를 독립성으로 부릅니다. 투자자들은 이를 단순한 격리 상태로 이해해야 합니다.

독립성은 중요한 요소입니다. 대안으로는 개인 자산 관리 회사가 리스크를 활용하는 경우나, 대기업이 자본을 잘못 배분하는 경우가 있습니다. 쿠네+나겔사는 그러한 보호막 아래에서 잘 운영되어 왔습니다. 하지만 독립성이 있다고 해서도, 회사가 기관에게 이익을 주는 방향으로 행동한다면, 공개 시장은 그 방향을 바로잡을 수 없습니다.

오늘날 이러한 일이 일어나고 있다는 증거는 없습니다. 스테판 폴 CEO는 전문적인 경력을 가진 사람이며, 이사회에는 독립적인 이사들이 포함되어 있습니다. 또한 비용 절감 및 AI 투자 프로그램은 모든 주주에게 이익이 되는 조치입니다. 재단의 목적은 자원 추출이 아니라 교육과 과학입니다.

하지만 구조적인 사실은 오늘날의 거버넌스 수준과는 무관합니다. 기본 구조는 공공 시장이 제공하는 최종적인 검증 기능을 없애버립니다. 즉, 충분한 주주들이 ‘아니오’라고 말할 수 있는 능력을 말입니다. 오늘도, 내일도, 결코 그렇지 않을 것입니다.

결제되지 않은 청구서

이 이야기에서 지불되지 않은 청구서는 가족 간의 다툼이나 계승 문제와는 관련이 없습니다. 쿠네는 이 두 가지 문제를 막았습니다. 그 청구서는 공공 시장이 그의 재단 구조가 제공하는 안정성과 맞바꾸어 받은 대가입니다.

공개 주주들은 약 44%의 자산과 44%의 현금 흐름을 소유하고 있습니다. 하지만 그들은 전혀 지배권을 가지지 않습니다. 그들이 받는 모든 배당금, 주가 상승분도 그들이 변경할 수 없는 통제 체계에 따라 분배됩니다. 쿠네가 사망한 날의 CHF 219인 주가는, 회사의 운영 상황을 반영하고 있지만, 최종적인 결정권은 시장에서 가격이 책정되지 않는다는 것을 보여줍니다. 왜냐하면 그러한 결정권은 주식을 거래하지 않고 시장의 규칙을 따르지 않는 기관에 속하기 때문입니다.

이것은 주식을 피해야 하는 이유가 아닙니다. 오히려 구매하는 제품이 무엇인지 이해하는 데 도움이 되는 요소입니다.

쿠에네+나겔을 선택한다면, 기업의 관리 능력, 화물 처리 과정의 회복, 그리고 가족 경영 방식에서 글로벌 인프라 기업으로 전환된 기업의 경쟁력에 베팅하는 것입니다. 주주들의 민주주의에 대해서는 베팅하지 않습니다. 또한, 경영권 변경 가능성에도 베팅하지 않습니다. 또한, 연례 총회에서 자신의 투표가 중요하다는 것에도 베팅하지 않습니다.

독일의 가장 부유한 사람이 세상을 떠났을 때, 그 회사의 주가는 0.14% 하락했습니다. 그 이유는, 그 회사가 수십 년 전에 스스로에게 던진 질문에 이미 답을 내렸기 때문입니다. 바로 “저 없이도 이 사업을 유지할 수 있을까?”라는 질문입니다. 답은 ‘그렇다’였습니다. 하지만 다른 질문, 즉 “재단의 허락 없이도 이 사업의 방향을 바꿀 수 있을까?”라는 질문에 대한 답은 여전히 ‘아니오’입니다.

그것은 결함이 아닙니다. 그건 장점입니다. 하지만 장점에도 비용이 있습니다. 그 비용이란, 공개 주주들이 가장 중요한 주주가 매도하지 않는 회사에 투자하기로 선택했을 때 포기한 소유권입니다.