스페이스X의 공개상장: 초기 투자자들에게 프리미엄을 지급하지 마세요.

결론: 잠시 기다려보세요. 1조 7,500억 달러라는 공개 시장 가격은 작년에 비해 거의 두 배나 높습니다. 게다가 스페이스X는 아직 수익을 내지도 못하고 있습니다.

도대체 왜 그렇게 서두르는 걸까? 스페이스X는 지난 10년 동안 가장 기대되는 상장 기업이었습니다. 하지만 그 회사의 상장 설명서에 나와 있는 수치들을 보면, 이러한 열기는 사실 그렇게 대단한 것만은 아닙니다. 저는 외부에서 이 상황을 관찰하면서, 시장이 진정한 혁신을 인정하는지, 아니면 단지 적절한 시기에 주식을 구입한 사람들에게만 보상을 해주는 것인지 알아보려고 노력하고 있습니다.

자, 이제 연결을 끊어보겠습니다. 2025년 말에 개인 시장에서 이루어진 거래를 통해 스페이스X의 가치는…약 8000억 달러입니다.IPO 신청 대상 기업들1조 7,500억 달러이는 공개 거래 첫날에 120%의 프리미엄이 부여된 것입니다. 비공개로 주식을 구입한 투자자들은 주식이 상장되기 전에도 자신의 재산이 거의 두 배로 증가할 수 있습니다. 문제는 SpaceX가 훌륭한 회사인지 여부가 아닙니다. 중요한 것은 그런 프리미엄을 지불해야 하는지 여부입니다.

수익은 실제로 존재합니다. 하지만 이익은 그렇지 않습니다.

스페이스X는 많은 양의 에너지를 생성했습니다.2025년에는 186.7억 달러의 수익을 기록할 것입니다.전년도에 비해 33%의 성장률을 기록했습니다. 이러한 성장은 정당한 것입니다. 현재 스타링크만으로도…1,030만 명의 구독자들이 있습니다.1년 전에는 연간 460만 명이었던 수치가 이제는 더욱 증가했습니다. 위성 인터넷 산업은 매우 빠른 속도로 성장하고 있으며, 이는 분명히 큰 기대를 불러일으킵니다.

하지만 성장 이야기에서는 다루지 않는 부분이 있습니다. 스페이스X는 186억 7천만 달러의 수익에도 불구하고 49억 3천만 달러의 순손실을 기록했습니다. 즉, 수익률은 -26.4%에 해당합니다. 운영 손실도 상당히 컸습니다.26억 달러매출이 33% 증가하는 반면, 매년 거의 50억 달러의 손실을 겪는 회사가, 합리적인 세계에서는 1조 7,500억 달러의 가치로 거래되는 것은 불가능합니다.

참고로, 그런 공개 상장 가격은 지난 연도의 매출액에 비해 약 94배에 해당합니다. 나스닥에서 성장하는 소프트웨어 기업들조차도 그러한 수준의 가격을 받지는 못합니다. 물론, 무료 현금을 창출할 수 있는 경우는 예외입니다. 스페이스X는 아직 그렇지 않습니다.

ARPU는 이미 감소하고 있으며, 스페이스X는 앞으로도 계속해서 감소할 것으로 예상합니다.

이것은 대부분의 상장 주식에 대한 환영의 말들을 하는 사람들이 간과하는 중요한 세부 사항입니다. 스타링크의 사용자당 평균 수익은 2023년부터 2025년까지 18%나 감소했습니다.월 81달러S-1에 따르면, 스페이스X는 ARPU가 계속 감소할 것으로 예상합니다. 가입자 수의 증가 속도가 수익 성장 속도를 초과하고 있습니다. 이러한 상황은 이미 부정적인 실적을 더욱 악화시키는 요인입니다.

1.75조 달러 규모의 기업을 구축하려면, 사용자당 수익을 감소시키는 방식으로는 불가능합니다. 다만, 사용자당 비용을 대폭 줄일 수 있는 방법이나 새로운 고수익원이 있다면 가능합니다. 스타셰프와 NASA의 HLS 계약은 장기적인 투자처이지만, 이는 인프라 관련 사업이며, 단순한 수익원이 아닙니다. HLS 부문은…2025년에는 2억 2100만 달러가 됩니다.정부의 상륙 시스템으로서는 인상적이지만, 1조 7천억 달러라는 목표에 비하면 아주 작은 오차에 불과합니다.

그 해자는 실제로 존재합니다. 하지만 그 가치는 그렇지 않습니다.

스페이스X가 성공적으로 해낸 일들을 분명히 말하자면, 궤도 발사 분야에서의 경쟁력이 매우 뛰어납니다. 이 회사는 전 세계 발사 시장의 약 60%를 차지하고 있으며, 재사용 가능한 팰컨 9 로켓을 사용함으로써 경쟁사들의 비용을 엄청나게 줄일 수 있습니다. 현재 수천 개에 달하는 스타링크 위성들은 정부의 수십억 달러 규모의 투자가 필요한 구조물입니다. NASA의 아르테미스 HLS 계약은 수십억 달러 규모의 사업으로, 10년 동안 정부의 수입을 보장해줍니다.

그 요새는 실제로 존재합니다. 하지만, 기업이 매년 50억 달러의 손실을 보고 있으며, 가장 성장하는 사업 부문에서도 사용자당 수익이 감소하고 있는 상황에서, 그렇게 큰 비용을 지불하는 것은 타당하지 않습니다. 요새는 그 비즈니스에 대한 신뢰를 유지하는 데 도움이 되지만, 민간 투자자들이 이미 지불한 금액보다 두 배나 많은 비용을 지불하는 것은 아닙니다.

만약 가격이 수정된다면 어떻게 될까요?

반대로 말하자면, 만약 스페이스X가 주식시장에 상장될 때 그 가격이 1조 7,500억 달러에 불과했고, 시장의 평가가 결국 8,000억~9,000억 달러 수준으로 돌아간다면—작년에 개인 투자자들이 받아들였던 가격과 같은 수준이다—그렇다면 주식 가격은 상장 가격보다 50% 이상 하락할 것입니다. 이러한 수준의 하락은 걱정할 필요가 없는 것입니다. 그저 평가가 잘못된 것일 뿐입니다. 수익률이 실제 수익률과 일치하지 않을 때, 그 평가는 다시 정상화될 가능성이 있습니다.

저는 스페이스X가 8000억 달러로 과대평가되었다고 말하는 것이 아닙니다. 저는 8000억 달러와 1조 7500억 달러 사이의 차액이 바로 상장 프리미엄이 존재하는 곳이라고 말하고 싶습니다. 그리고 상장 프리미엄은 대체로 공개 시장에서 구매자가 지불하는 경우가 많습니다.

실용적인 방법은, 먼지가 가라앉을 때까지 기다리는 것입니다.

이것은 판매할 수 있는 상품이 아닙니다. 아직 소유하지도 않은 것을 팔 수는 없습니다. 이건 단지 일시적으로 기다리는 것뿐입니다. IPO 가격 결정 과정을 그대로 받아들이세요. 첫 번째 분기 동안의 거래 상황을 관찰하여, 기관 투자자들이 실제로 어디에 투자하는지 알아보세요. 스타링크의 성장이 매출 단위당 비용 감소로 이어질 수 있는지도 살펴보세요. 스타쉬의 개발이 비용 절감으로 이어져 수익률을 개선할 수 있는지도 확인해야 합니다.

만약 주식의 평가가 사모 시장의 기준인 8000억에서 9000억 달러 범위에 도달한다면, 그때부터 GARP 전략이 효과를 발휘하기 시작합니다. 실제로 경쟁 우위가 있고 수익성 있는 성장 가능성이 있는 회사라면, 그런 범위 내에서 주식 가치를 책정할 수 있습니다. 하지만 1조 7500억 달러라는 목표치라면? 그 경우는 초기 투자자들이 손을 놓고, 일반 투자자들이 그 위험을 감수하는 상황이 됩니다.

기다릴 것입니다. 스페이스X가 결국 자신의 사적 시장 가치로 돌아갈 때, 그때야 비로소 진정한 기회가 생길 것입니다. 프리미엄이 아닌, 실질적인 기회 말입니다.스타링크의 ARPU가 안정화되고 점차 상승하기 시작한다면, 혹은 회사가 시장 예상보다 빨리 수익성을 달성한다면, 그때까지는 IPO 가격에 따른 위험과 보상의 비율이 역전된 것으로 볼 수 있습니다.