SOXX가 폭락하고 있어요! 지금이라도 사고 싶은데, 아니면 그냥 도망치는 게 낫겠죠?

AI 관련 메모리 시장의 성장세는 여전히 매우 강력해 보입니다. 수요도 계속 증가하고 있으며, SK하이닉스의 HBM 제품의 재고는 모두 소진되었으며, 수익률도 역사적 기록을 넘어서고 있습니다. 하지만 반도체 시장의 호황은 이전에도 여러 번 있었습니다. 이번 경우가 과연 구조적으로 다른 상황인지, 아니면 단순히 공급이 따라오기 전의 또 다른 호황일 뿐인지는 중요한 질문입니다.

⚙️ 반도체 주기의 구조적 문제점

반도체 산업의 주기적인 변동성은 결국 구조적 불일치에서 비롯됩니다.

수요는 단기적으로 변동이 심하며 탄력적입니다. 스마트폰, 컴퓨터, 자동차, 서버와 같은 제품의 수요는 경제 상황과 기술 발전에 따라 급격하게 변합니다.

반면에, 공급은 장기적인 측면에서 매우 안정적입니다. 현대적인 반도체 공장을 건설하는 데에는 초기 계획 단계부터 대량 생산까지 약 3년 이상이 걸립니다.

fabs를 제작하고 검증하는 데는 엄청난 시간이 필요하기 때문에, 공급업체는 변동하는 수요에 빠르게 대응할 수 없습니다. 이러한 불일치는 계속해서 같은 문제를 반복적으로 일으킵니다.

붐이 일어나면 모든 기업들이 동시에 생산 능력을 확대합니다. 하지만 3년 후에는 엄청난 수의 상품들이 시장에 쏟아져 나오게 됩니다. 그 결과 가격이 폭락하고, 손실이 발생합니다. 결국 자본 지출도 줄어들고, 결국 다시 공급 부족 상황이 발생하게 됩니다.

반도체 산업은 이미 이런 주기들을 15번 이상 겪어왔습니다.

🌀 “불스위프 효과”로 인해 변동성이 더욱 심해진다.

반도체 생산 과정이 더욱 복잡해지는 원인 중 하나는 바로 공급망의 ‘불황스러운 영향’입니다.

칩이 부족해지면, 하류 고객들은 과도하게 주문을 하거나 재고를 대량으로 축적합니다. 하지만 수요가 감소하면, 같은 고객들도 갑자기 구매를 중단하고 재고를 처리하기 시작합니다.

그 결과, 칩 제조업체들은 최종 시장의 소비량 감소보다 훨씬 더 심각한 수요 감소를 경험하게 됩니다.

DRAM은 그 고도로 상품화된 성격과 구별되지 않는 특성 때문에, 역사적으로 가장 주기적인 변동을 겪는 반도체 중 하나였습니다.

💾 마지막 기억의 슈퍼사이클

2017년부터 2018년까지의 기간은 반도체 산업에서 마지막으로 나타난 진정한 “슈퍼 사이클”로 널리 인식되고 있습니다.

주요 원동력은 메모리 칩의 급격한 성장이었습니다. 특히 DRAM과 NAND 플래시의 성장이 두드러졌습니다. 세계에서 두 번째로 큰 DRAM 생산업체인 SK 헤신스는 이러한 성장의 혜택을 가장 많이 받은 기업 중 하나가 되었습니다.

2017년부터 여러 분야에서 기억에 관련된 요구가 동시에 증가하기 시작했습니다.

주력 스마트폰들은 DRAM 용량을 빠르게 업그레이드했으며, 4GB에서 6GB, 그리고 8GB로 늘렸습니다. 또한, NAND 저장 공간도 128GB에 이르기까지 확장되었으며, 심지어 512GB 수준으로도 구현되었습니다.

동시에, 아마존 AWS, 구글, 마이크로소프트와 같은 대형 클라우드 서비스 제공업체들, 그리고 중국의 알리바바와 텐센트와 같은 기업들도 데이터 센터를 적극적으로 확장했습니다. 이로 인해 고성능 서버 메모리에 대한 수요가 급격히 증가했습니다.

한편, 2017년의 비트코인 가격 상승으로 인해 채굴 장비에 대한 수요가 급증했으며, 이로 인해 엄청난 양의 GDDR 메모리가 소모되었습니다.

🔥 수요는 증가했지만, 공급은 여전히 제한적이었습니다.

수요가 증가함에 따라, 공급은 여전히 제한된 상태였습니다.

이 산업은 2D NAND 아키텍처에서 3D NAND 아키텍처로의 전환이라는 어려운 과정을 겪고 있었습니다. 성능 향상은 느렸으며, 그 결과 시장에서는 계속해서 부족한 상황이 지속되었습니다. 가격도 6개월 연속으로 상승했습니다.

2017년부터 2018년까지, SK 헤신스의 재무 성과는 놀라울 정도였습니다. 메모리 장비가 회사의 매출의 대부분을 차지했기 때문에, 가격 상승은 곧 수익성 향상으로 직결되었습니다.

하지만 그 호황은 2018년 4분기에 갑자기 끝나버렸습니다.

재고가 급격히 쌓여갔고, 스마트폰의 판매 성장도 둔화되었습니다. 또한, 데이터 센터 고객들도 재고가 너무 많아졌습니다. 한편으로는, 3D NAND의 생산 효율이 안정되면서 공급량이 증가하기 시작했으며, 새로운 반도체 제조 시설들도 생산을 시작했습니다.

시장의 상황은 곧 부족한 상황에서 과잉 공급 상태로 바뀌었습니다.

2018년 말까지 메모리 가격이 급격히 하락했으며, 그 결과 SK하이닉스의 수익은 2019년 내내 크게 감소했습니다.

🚀 오늘의 메모리 슈퍼사이클에서 우리는 어디에 위치하고 있을까?

2016년 8월부터 2018년 8월까지의 과거 슈퍼사이클 기간 동안, DRAM의 평균 가격은 약 165% 상승했습니다.

현재 주기 동안, DRAM의 시세는 연간 기준으로 3배 이상 상승했습니다. 이는 지난 주기와 같은 시기에 나타났던 증가율을 이미 초과한 수치입니다.

하지만 최근에는 현물 가격들이 상당히 안정된 수준에 머물고 있습니다. 이는 시장이 앞서 발생했던 비합리적인 구매 행위를 어느 정도 소화하기 시작했다는 것을 의미합니다.

현재, SK하이닉스의 2026년용 HBM 용량은 이미 모두 판매된 상태입니다. 일부 DDR5 제품들은 “재고가 전혀 없다”는 상태로 출고되고 있습니다.

2026년까지 메모리 수요의 성장률은 여전히 20% 이상으로 유지될 것으로 예상됩니다. 한편, 회사의 재고 대 매출 비율은 10% 미만으로 유지될 것입니다.

분명히, 이 산업은 여전히 호황 단계에 있습니다.

📊 이제 수익률의 기준은 역사적으로 기록된 최고치를 넘어섰습니다.

2026년 1분기의 수익성 지표는 이미 2018년에 기록된 최고 수준을 넘어섰습니다.

이익률이 과거의 최고 수준을 넘어서면, 그 산업은 전례 없는 새로운 단계에 진입했다는 의미입니다.

하지만 역사적으로 보면, 상황이 급격히 변하는 경우가 투자자들이 예상하는 것보다 훨씬 더 빨리 일어나는 경우가 많습니다.

지난 한 세기 동안, SK 하이닉스의 영업 이익률은 2018년에 최고치인 51%에서 2019년과 2020년에는 평균 12.9%로 급격히 감소했습니다. 이 변화는 모두 약 1년 만에 일어났습니다.

메인 리버설은 절대 보장된 것은 아니지만, 여전히 주의 깊게 모니터링해야 할 중요한 위험 요소입니다.

💸 가치 평가란, 완벽한 가격 책정입니다.

SK 하이닉스의 현재 주가는 자본총계 대비 가치의 9.6배에 해당합니다. 이는 지난 5년 동안 최고 수준입니다.

불과 4년 전만 해도, 이 회사의 주가는 자산가치의 단 0.8배에 불과했습니다. 장기적인 기준으로 볼 때, 이 회사의 주가 대비 자산가치 비율의 중앙값은 약 1.8배입니다.

시장에서는 미래의 수익성에 대한 기대치가 매우 높다고 판단하고 있습니다. 그래서 투자자들은 그러한 전망에 따라 엄청난 프리미엄을 지불하고 그 회사에 투자하고 있습니다.

🤖 이 AI 슈퍼주기가 다른 것일까요?

이번 AI에 의한 자본 지출로 인한 메모리 수요의 증가는, 이전의 어떤 시기와도 달랐습니다. 즉, 수요의 진정성과 공급의 집중도 면에서 모두 차이가 있었습니다.

즉, 이번 주기의 지속 시간은 역사상 그 어떤 반도체 초호황 기간보다도 더 길 수 있습니다.

하지만 반도체의 주기적인 변동은 여전히 존재합니다.

거대한 이익이 계속해서 업계 전반에 걸쳐 공격적인 생산 확장을 유도함에 따라, 결국 시장은 다시 수요와 공급의 균형 상태로 돌아갈 것입니다.