스크립이 가치가 하락할 때: 주식으로 주식을 인수하는 거래에서의 숨겨진 위험

호주에서의 인수 제안은 너무나 많이 연장된 탓에, 이미 동의한 주주들은 이제 다시 동의를 철회할 수 있다고 들고 있습니다.

포레스트아니아 리소시스는 스토크스 가문의 지원을 받는 웨스턴 오스트레일리아의 광산 회사로, 동료 탐험가인 제니스 미네랄스를 지분 매매 방식으로 인수하려고 하고 있습니다. 하지만 이상한 점은 이 거래가 지연되고 있다는 것이 아닙니다. 문제는 지연의 원인이 되는 요소입니다. 즉, 주주들이 불만을 제기하여 호주 인수위원회가 절차를 중단시켰고, 그 결과 포레스트아니아는 철회권을 부여해야 했습니다. 그리고 그 철회권이 바로 주주들이 가진 유일한 보호 수단입니다.

이유는 이거입니다.

포레스타니아가 6월 9일에 입찰을 발표했을 때, 그들은4.3개의 제니스 주마다 1개의 포레스타니아 주가 얻어짐당시 포레스타니아의 주가는 주당 0.40A달러 정도였습니다.약간의 가치는 제니스 주당 A$0.13 정도인데, 이는 47%의 프리미엄입니다.젠ITH가 거래를 하고 있던 곳으로 말이죠. 젠ITH의 이사회는 이 거래를 만장일치로 승인했습니다.

그러고 나서, 입찰이 발표된 지 약 3주 후에…포레스트아니아는 래미우스 리소시스로부터 에드나 메이 골드 허브를 3억 아르헨티나 달러에 인수한다고 발표했습니다.그 비용을 지불하기 위해, 포레스타니아는3억 1천만 호주달러의 자금 조달을 하며, 주당 0.40호주달러에 주식을 발행함배정된 주식 수는 엄청났습니다. 약 10억 주의 새로운 주식이 배정되었으며, 이로 인해 포레스타니아의 주식 수는 약 77% 증가했습니다.

이제, 만약 여러분이 포레스타니아 주식을 보유하고 있다면, 엄청난 희석으로 인해 기존의 주식 가치는 더 큰 자산의 작은 부분에 불과해집니다. 만약 여러분이 제니스의 주주이며, 지급형 인수조건을 받아들인 사람이라면, 여러분은 고정 비율로 포레스타니아 주식을 받게 될 것이라는 약속을 받았습니다. 하지만 그 포레스타니아 주식들은 이미 거의 4분의 3 정도가 희석되었으며, 입찰 문서가 공개될 때 시장에는 이 사실이 알려지지 않았습니다.

비율은 변하지 않았습니다. 하지만 통화의 질은 변했습니다.

이때, 하베스트 레인 자산 관리라는 Zenith 주주가 오스트레일리아의 인수 제안에서의 공정성을 감독하는 독립적인 기구인 인수위원회에 제소를 했습니다. 하베스트 레인의 불만은 7월 말부터 8월 초까지 계속되었으며, 몇 가지 문제가 있었지만, 가장 중요한 문제는 주식 가치의 감소였습니다. 포레스타니아는 6월 9일에 인수 제안서를 발표했고, 6월 29일에는 자금 조달을 발표했습니다. 이로 인해 포레스타니아의 주식 수가 늘어나면서 Zenith의 제안 가치는 크게 낮아졌습니다. 하지만 제안은 계속되었고, 문서는 업데이트되지 않았으며, 주주들은 기존의 가치에 따라 계속해서 주식을 받아들였습니다.

하베스트 레인은 또한 포레스타니아가 제니스에 약 9.7%의 지분을 구매하기 위해 입찰 전 단계에서 약속된 조건을 위반했는지, 그리고 제니스의 이사들이 경쟁적인 입찰 기회가 주어진 후에 그 제안을 너무 빨리 받아들였는지에 대한 의문을 제기했습니다. 두 번째 주주도…이다 메탈 인베스트먼트는 제니스의 11.1%를 소유하고 있었습니다.그는 싸움에 참여했으며, 포레스타니아가 인수전을 앞둔 몇 달 동안 인수한 주식들을 해체해달라고 요청했습니다.

위원회는 조사할 가치가 있는 사항이 있다고 동의했습니다. 8월 초에,기본적으로 일시적인 중단을 의미하는 명령들이 내려졌습니다.이 거래와 관련해서는, 포레스타니아는 새로운 수락을 할 수 없으며, 제안을 무조건적인 것으로 선언할 수도 없습니다. 이러한 조치로 인해 기간이 연장됩니다. 그리고 호주의 인수 규정에 따르면, 제안이 연장될 경우, 이미 수락한 주주들은 환매할 권리를 가져야 합니다.

그래서 여기에 배관 설비가 있어요:

• 인수 반대 신고 → 위원회의 임시 결정 → 강제 연장 → 의무적인 철회 권리.

철회권이 존재하는 이유는, 조건이 변경된 인수제안에 주주들이 얽매이는 것을 방지하기 위함입니다. 일반적으로 이는 단순한 절차적인 요소일 뿐이며, 제안된 조건은 크게 변하지 않았기 때문에 아무도 그 권리를 행사하지 않습니다. 하지만 이 경우에는 그 권리가 매우 중요할 수 있습니다. 왜냐하면 발표 당시와 지금의 상황에서 “조건”이나 적어도 제공되는 증서의 가치가 상당히 변했을 수 있기 때문입니다.

제안된 내용은 다음과 같습니다.8월 31일까지 연장되었습니다. (이번이 네 번째 연장입니다.)포레스타니아는 이미 확보했다고 말합니다.제니스의 의결권의 56.3%를 차지하는 수락안들– 대다수의 주주들이 더 이상 참여하지 않더라도, 대부분의 지배권을 얻을 수 있을 만큼 충분합니다.최소 수용 조건은 50.1%입니다.그 조건이 충족되었으며, 양측 모두 그 조건을 포기할 수 있습니다. 따라서 남은 주주들이 떠나더라도 계약이 성사될 수 있습니다.

하지만 이 제안은 무조건적인 것이 아닙니다. 패널의 임시 결정들이 여전히 유효하기 때문에, 포레스트아니아는 조건이 없는 입찰을 할 수 없습니다. 패널은 희석 및 입찰 전 지분 취득과 관련된 모든 문제가 해결되었거나, 적어도 거래가 성사된다 하더라도 불공정한 결과가 발생하지 않는다는 점을 확신해야 합니다.

이것이 바로 동기부여 문제입니다. 이 부분은 함께 논의하는 데 가장 유용한 부분입니다. 포레스타니아는 그 거래가 성사되기를 원합니다. 포레스타니아는 웨스턴 오스트레일리아에서 금 광산 개발 플랫폼을 구축하고 있으며, 제니스의 콘솔리데이티드 덜시 프로젝트도 포레스타니아의 자산과 잘 어울립니다. 포레스타니아가 라메리우스로부터 인수한 에드나 메이 처리 공장도, 새로운 인프라를 건설하지 않고도 광석을 가공할 수 있는 방법을 제공할 것입니다. 전략적 논리는 명확합니다.

문제는 자본 측에 있습니다. 포레스타니아는 공격적이고 자본 집약적인 확장을 진행해왔습니다. 에드나 메이를 위해 3억 아르헨티나 파운드가 사용되었고, 이제는 전체적인 제니스도 그렇습니다.1월에 마무리된 쿨라 골드의 선제 인수이 회사는 6월에 3억 1천만 호주달러를 조달하여 에드나 메이를 위한 자금을 마련했습니다. 하지만 그 조달된 자금으로 인해 제니스에 지급할 스크립의 가치가 감소했습니다. 포레스타니아가 더 많은 돈을 쓰면 할수록, 스크립의 가치는 더욱 낮아집니다. 스크립의 가치가 낮아질수록, 그 스크립의 가치도 떨어집니다. 이는 전략적인 문제가 아니라, 단순한 기계적인 문제입니다. 각각의 거래가 다음 거래의 지급 방식을 약화시키는 것입니다.

그렇다면, 주식을 받아들인 제니스 주주들은 어떻게 될까요? 만약 그들이 환매권을 행사한다면, 그들은 다시 제니스의 주식을 보유하게 되고, 더 좋은 조건을 기대할 수 있을 것입니다. 하지만 패널의 반대를 이끌었던 이다 메탈이라는 주주는 다른 대안을 제시하지 않습니다. 그저 현재 가격으로는 팔고 싶지 않은 것뿐입니다. 다른 사람이 개입하지 않는다면, 제니스 주주들의 손실은 제니스가 단독으로 운영되는 기업으로서의 가치에 따라 결정될 것입니다. 포레스타니아는 그 가치가 입찰이 발표되기 전의 가격보다 낮을 것이라고 주장합니다.젠티 보드는 계속해서 이 제안을 추천하고 있습니다.이 모든 일이 있었음에도 불구하고.

미국 투자자가 이를 관찰할 때, 중요한 것은 Zenith을 구매할지 여부가 아닙니다. 중요한 것은 현금 지급 방식과, 사후적인 조건 변화가 주식 가치에 어떤 영향을 미치는지입니다.

스크립 계약에서는 현금을 받는 것이 아닙니다. 고정된 비율에 따라 입찰자의 주식을 받게 됩니다. 그 비율은 고정되어 있습니다. 하지만 그 주식의 가치는 그렇지 않습니다. 입찰자가 공시일부터 종가까지 엄청난 양의 새로운 주식을 발행한다면—그 이유가 무엇이든, 예를 들어 다른 인수나 일반적인 자본 필요 때문이든—당신이 받은 대가는 문서상에 명시된 가치보다 적습니다. 호주의 인수법은 패널 불만, 임시 판결, 환매권 등을 통해 이 문제를 해결합니다. 완벽한 해결책은 아니지만, 지불 방식이 나빠진 거래에서 가장 유사한 해결책입니다.

만약 위원회의 결정이 방해가 되지 않는다면, 이 거래는 8월 31일에 마무리될 것입니다. 포레스타니아는 이미 제니스의 절반 이상을 지배하고 있습니다. 위원회는 이 과정이 공정했는지 결정해야 합니다. 그리고 동시에, 동의한 주주들은 반대할 권리가 있다고 말합니다. 그 이유는 제안된 조건이 기술적으로 더 나빠진 것 때문이 아니라, 받은 화폐의 가치가 상당 부분 하락했기 때문입니다.

그런 것들이 바로, 다음에 다시 스크립 오퍼를 보게 될 때 세부 조항을 자세히 살펴보게 만드는 이유입니다.