아무것도 결정하지 못하는 비율에 대한 논쟁

9월 10일에는 재무부 채권 금리가 상승하면서 다우존스 지수, S&P 500, 나스닥 지수가 모두 하락했습니다.원유 가격이 배럴당 100달러를 넘어섰습니다.그 소음 아래에 있는 걱정거리는 10년물 연방채권의 수익률인데, 현재는 5%에 불과합니다.2023년 10월에 주식 시장이 대체로 약세를 보였던 수준입니다..

투자자들은 그 수준이 정치적 결과라고 하는 이야기를 듣고 있습니다. 이 ‘투쟁’의 한쪽에서는 케빈 워시가 있습니다. 그는 공격적인 성향을 가진 새로운 연방준비제도 의장으로서 5월에 취임했으며, 잭슨홀에서 재임한 100일째 되는 날에 다음과 같이 경고했습니다.이자율은 “더 높아질 필요가 있을 수 있습니다”.다른 자리에서는 재무부 장관인 스콧 베센트가 있습니다. 그는 장기채권을 매입하고 있으며, 한 세션당 매입액을 40억 달러로 두 배 이상으로 늘리고 있습니다. 그 이유는…수익률은 근본적인 요소들을 반영하지 않습니다.그 이야기에 따르면, 시장의 운명은 누가 승리하는지에 달려 있다.

NYU의 금융학 교수이자 ‘평가학 교수’로도 알려진 아스와스 다모다란은 그렇지 않다고 말합니다. 최근에 발표한 글에서 그는 연준이 무엇을 할 수 있고 무엇을 할 수 없는지에 대한 논쟁을 “무의미하다”고 평가했으며, 결론적으로는…와쉬 씨나 베센트 씨가 할 수 있는 것이 거의 없다.요금의 흐름을 바꾸는 것이라는 말이지만, 이는 패배주의적인 태도나, 일주일 동안 일어난 사건에 대해 아무런 책임도 지지 않는 태도처럼 들립니다. 오히려 권력이 실제로 어디에 있는지를 나타내는 표현으로 해석하는 것이 더 적절합니다.

4-5% 상자

다모다란 씨의 견해에 따르면, 장기적으로 안전한 금리는 워싱턴에서 두 자리를 차지하는 사람들에 의해 결정되는 것이 아닙니다. 그 금리는 두 가지 기본 요소에 의해 결정됩니다. 첫째는 평균적인 사람들이 장기적으로 예상하는 인플레이션이며, 둘째는 경제의 실질적인 성장률입니다.예상 인플레이션은 2.5% 근처에 도달했습니다.실제 인플레이션은 훨씬 더 급격했음에도 불구하고, 실질 성장도 고려한다면 “내재적”으로 무위험 수익률이 생깁니다. 이 수익률은 시장 수익률에 있어서 마치 중력과 같은 역할을 합니다. 그리고 10년물 수익률도 꽤 좁은 범위 내로 고정된 것입니다.2022년 이후로 4%에서 5% 사이입니다.그의 계산에 따르면내재적 10년 금리는 5.41%였습니다.실제로 4.75%에 비해, 그 격차는 거의 줄어들었습니다.

이 이론의 증거는 매우 엄격했지만, 그 이론은 통과되었습니다. 중요한 점은 다음과 같습니다: 연방준비제도 의장의 교체, 활동적인 재무부의 행동, 그리고 FOMC 회의들의 순서가 모두 결국 재무부 금리에 거의 영향을 주지 않았습니다. 그럼에도 불구하고 금리는 계속해서 상승했습니다. 두 사람은 서로 반대 방향으로 움직이고 있습니다. 연방준비제도의 채권 포트폴리오를 줄이고 싶어하는 워시 씨는 장기 채권 가격을 올리려고 합니다. 반면 베센트 씨는 채권 매입을 통해 금리를 낮추려고 합니다. 그들의 갈등은…1951년 재무부-연방준비제도 협정실제로 그렇습니다. 하지만 이는 해류에 의해 운항 방향이 결정되는 선박의 꾸미기 문제와 관련된 분쟁입니다.

이 모든 것이 중앙은행가들이 중요하지 않다는 의미는 아닙니다. 워시 씨의 발언들은…단기적인 금리 인상 가능성의 확률을 바꾸었다.베센트 씨의 구매 행위는 곡선을 평평하게 만듭니다. 물론, 단기적인 수요와 연준의 금리에 관련된 힘은 실제로 존재합니다. 하지만 장기적인 수요, 즉 회사의 미래 현금 흐름을 결정하는 금리에 대해서는 두 사람 모두 아무런 영향력을 행사할 수 없습니다. 시장이 장기 수익률을 조정하는 이유는 인플레이션, 적자, 그리고 민간 투자 수요 때문입니다.

수익이야, 연준이 아니라, 추세를 결정한다.

주주에게는 실질적인 결과로서, 워싱턴의 뉴스 상황은 대체로 무의미한 것이었습니다. 2026년에 미국 주식 가격을 움직인 것은 연준의 금리가 아니라 기업의 이익이었습니다. S&P 500 지수는 올해 11% 이상 상승했으며, 이는 금리가 상승했음에도 불구하고입니다. 왜냐하면 분석가들의 2026년과 2027년 이익 예상치가 첫 8개월 동안 11% 이상 증가했기 때문입니다.11% 이상 증가한 추정치와쉬 씨 자신이 그 예를 언급했습니다.S&P 500 기업들의 이익이 20% 이상 증가하고 있습니다.자본 지출도 매년 약 9%의 속도로 증가하고 있습니다.

일일 거래량의 변화가 중요한 신호입니다. 10년 만기 수익률이 3베이스포인트 이상 상승하는 날에는 S&P 500 지수가 약 0.5% 하락합니다. 반대로 10년 만기 수익률이 그만큼 하락하는 날에는 지수는 거의 같은 정도 상승합니다.약 0.5퍼센트 정도의 양그것이 바로 리스크에 대한 불안감의 전부입니다. 즉, 다른 추세를 기반으로 한 측정 가능한 불안정성입니다. 그런 상황에서 거래하는 것은 자신의 꼬리를 쫓는 것과 같습니다. 진짜 중요한 신호는 수익률의 변화입니다.

실제로 상황을 바꿀 수 있는 요소는 의장의 다음 말이 아닙니다. 중요한 것은 장기 인플레이션이 2.5% 수준에 머물 것이라는 믿음이 깨지는 것입니다. 만약 인플레이션 기대가 무너진다면, 장기 성장주에 적용되는 할인율도 상승하게 됩니다.인플레이션 기대치의 변화시장에서 가장 가치 있는 부분들이 가장 심하게 타격을 받습니다. 하락이 일어나면 4-5% 수준의 범위가 열리며, 그러한 주식들의 평가가 다시 조정됩니다. 그런 일이 일어나기 전까지는, 시장은 이익에 따라 상승하고, 배당률이 급등하면 급락하는 방식을 계속할 것입니다.

그래서 투자자의 힘은 타이밍이 아니라 선택에 달려 있습니다. 금리가 고정되고 가격 결정력이 부족한 상황에서는 산업별로 차이가 크게 나타납니다.에너지와 과도한 기술이 그러한 현상을 초래했습니다.소비자, 유틸리티, 통신 관련 주식들은 상승에 뒤처졌습니다. S&P 지수도 마찬가지입니다.약 20의 주가순이익비율장기적인 기준을 초과하고 있기 때문에, 기대치의 변화는 저렴함으로써 보상되지 않을 것입니다.

가장 아이러니한 점은, 미국의 금리 결정에 있어서 가장 강력해 보이는 두 사람이, 실제로는 아무도 조절할 수 없는 금리 변동을 둘러싸고 경쟁하고 있다는 것입니다. 10년 동안 금리가 그대로 유지되는 이유는 채권 구매자들이 인플레이션과 성장에 대해 가지는 신념 때문입니다. 이러한 신념은 누구도 명령할 수 없으며, 어떤 구매도 그 신념을 바꿀 수 없습니다. 그 신념만이 당신이 소유한 시장을 움직일 수 있는 유일한 요소입니다.