페트로브라스: 아무도 가격을 책정할 수 없는 정치적 비용

페트로브라스는 브라질 정부의 허가를 받아 디젤 가격을 약간 인상하고자 합니다.리터당 1 레알이것은 새로운 문제가 아닙니다. 이는 2월부터 회사가 계속해서 직면해온 구조적 긴장 상황과 같은 것입니다. 중동 분쟁으로 인해 석유 가격이 급등했고, 브라질의 국내 연료 가격이 시장 가격보다 얼마나 낮은지가 드러났습니다.

페트로브라스가 정유 공장에서 디젤 연료에 요구하는 가격과 해당 연료를 수입하는 데 드는 비용의 차이는 최고치에 도달했습니다.3월 말에 74%리터당 최대 3레알에 달했습니다. 여러 차례 조정이 이루어졌음에도 불구하고 페트로브라스의 디젤 가격은 여전히 그 수준에 머물러 있었습니다.8월 기준으로 수입 디젤보다 88% 저렴함– 대략적으로국제 평균 가격보다 2.87 레알 낮은 가격입니다.가솔린이 약간 뒤에서 따라오고 있었다.수입 수준보다 43% 낮음.

이것이 페트로브라스 주식의 핵심적인 갈등 요소입니다. 이 회사는 세계에서 가장 생산성이 높은 석유 사업 중 하나를 운영하고 있습니다.브라질에서는 하루에 270만 배럴 이상의 석유가 생산됩니다.대부분은 프레-살트 지역에서 생산된 것입니다. 이러한 활동들은 엄청난 현금을 창출하고 있습니다. 하지만 국내 정유 부문은 세계 시장과 거의 관련이 없는 가격으로 연료를 판매하라는 요구를 받고 있습니다. 이는 정치적 지시이며, 수십억 달러의 자금을 소비할 것이며, 10월 대통령 선거 이후에도 계속해서 자금이 소모될 가능성이 있습니다.

투자자들이 궁금해하는 것은 정치적 압력이 실제로 존재하는지 여부가 아닙니다. 중요한 것은, 왜 페트로브라스가 이익률 대비 주가수익비율이 3.1이고, EV/EBITDA 비율이 2.17인지, 그리고 이러한 평가치가 세계에서 가장 저렴한 주요 석유회사처럼 보이는지 그 이유가 무엇인지입니다.

압박이 작동하는 방식

브라질은 하루에 3.6백만 배럴 이상의 원유를 생산하지만, 정제소들은 디젤 연료의 수요를 충족시키지 못합니다. 그래서 브라질 전체 디젤 연료의 약 4분의 1은 해외에서 수입해야 합니다. 국내와 해외 가격의 차이는 주기적인 현상이 아니라 구조적인 문제입니다. 페트로브라스는 몇 년 전부터 국제적 평가 기준에 맞는 가격 정책을 채택해야 한다고 요구받았습니다. 하지만 실제로는 석유 가격이 상승할 때마다 정부가 개입하는 상황입니다.

작동 원리는 이렇습니다. 석유 가격이 상승합니다. 전 세계 정제업체의 이익률이 증가합니다. 디젤 연료의 가격 변동도 커집니다.6월에는 바레ル당 102달러의 기록이 세워졌습니다.페트로브라스는 국내 가격을 그 수준으로 맞추고 싶어 합니다. 하지만 정부는 그렇게 하지 않거나, 아직은 불가능하다고 말하며 보조금을 제공합니다. 2026년에는 디젤 수입품에 대한 연방 세금을 없애버리는 것이 목표였습니다.디젤 연료에 대해 리라당 1.20까지의 직접 보조금 제공그리고 선거가 끝나기 전에 연료세를 낮추는 조치도 취했다. 한 장관은 이러한 보조금이 비용이 많이 들 것이라고 추정했다.월별로 약 68억 헤알입니다.이 프로그램의 총 제한 금액은 약 100억 헤알입니다.

한편, 페트로브라스는 그 차액을 흡수합니다. 2026년 2분기에 이 회사는 다음과 같이 보고했습니다.연료 가격 통제에 따른 정부의 지급 지연으로 인해 발생한 비용은 운영 현금 흐름에 약 97억 레이스에 달했습니다.그것은 약 19억 달러에 해당하는 현금입니다. 그 돈은 분명히 그곳에 있어야 했지만 없었습니다. 그 돈은 결국 정부가 갚아주는 것이지만, 그동안은 그 돈이 사용되지 않은 상태였습니다.

생존할 수 있게 해주는 상류 금융 시스템입니다.

이곳에서 수학적 계산이 바뀝니다. 페트로브라스는 공개했습니다.2026년 2분기에는 52.4십억 헤알의 순이익이 발생했습니다.– 전년도보다 거의 두 배나 증가했습니다.이 회사의 세 번째로 높은 분기 수익입니다.이 회사는 분석가들의 예상치인 444억 레이스를 크게 상회했습니다.일회성 항목을 제외한 조정된 EBITDA는 1,006억 레이스에 달했습니다.($20십억). 운영 현금 흐름은 61.8십억 레이스($12.3십억)였습니다.

이것들은 사소한 결과가 아닙니다. 이는 특정 기업에서 나온 결과입니다.저장량 감소율을 연간 12%에서 4%로 줄이기,는연말까지 하루에 약 270,000배럴의 새로운 생산량이 추가될 예정입니다.2027년에는 여러 개의 새로운 부유식 생산 플랫폼이 운영되고 있습니다. 알미란테 타만다레 플랫폼만 해도 하루에 270,000배럴의 원유를 생산하는 최고 수준의 플랫폼입니다.

비록 고통스러운 상황일지라도, 이러한 압박은 상류업계가 창출하는 수익의 일부에 불과합니다. 페트로브라스는 지난 12개월 동안 40.7십억 달러의 운영 현금흐름을 기록했으며, 20.1십억 달러의 자유현금흐름을 얻었습니다. 이 금액만으로도 부채를 상환하고, 169억 달러의 연간 자본투자를 충당할 수 있으며, 주주들에게도 상당한 자본을 돌려줄 수 있습니다. 물론, 수십억 달러에 달하는 보조금 환급이 분기별 현금흐름에 영향을 미치기도 합니다.

총부채는 708억 달러로, 750억 달러라는 상한선에 비하면 매우 낮은 수준입니다. 경영진은 부채를 650억 달러 수준으로 줄이는 것을 목표로 하고 있습니다. 순부채 대비 조정된 EBITDA 비율은 2분기에는 1.14배로 증가했으며, 이전 분기에는 1.43배였습니다. 재무제표는 취약하지 않으며, TTM 기준으로 21%인 지급률로 인해 회사는 어려움을 극복할 수 있는 충분한 여유가 있습니다.

평가 차이가 무엇을 의미하는가

페트로브라스의 주가는 ADR 기준으로 약 21달러이며, 시장 가치는 800억 달러에 달합니다. 이를 바탕으로 P/E 비율은 3.1입니다. 반면 콘오코필립스는 17.7, 오크익스티넨탈 페트롤리엄은 9.3입니다. EV/EBITDA 기준으로는 페트로브라스의 수치는 2.17인 반면, 콘오코필립스는 6.7, 오크익스티넨탈 페트롤리엄은 7.8입니다. 배당수익률은 5.5%이며, 지난 한 해 동안 주식 가치는 약 80% 상승했습니다.

이 할인 정책은 실수가 아닙니다. 이는 실제로 존재하는 정치적 위험을 반영한 것입니다. 브라질 정부는 지배적인 지분을 가지고 있습니다. 대통령은 연료 가격, 이사회 구성, 자본 배분, 배당금 정책에 직접적인 영향력을 행사합니다. 정부는 페트로브라스를 그렇게 하도록 강요했습니다.2031년까지 디젤 자급자족 목표를 85%에서 100%로 높이기이는 수십억 달러에 달하는 추가적인 정제 관련 투자 비용이 필요한 사업입니다. 바로 자본 투자자들이 선호하지 않는 낮은 수익률의 투자 방식입니다.

하지만 이 가치 평가의 차이는 또 다른 것을 반영합니다. 시장은 최악의 상황이 반복될 것이라고 가정합니다. 보조금이 무한히 증가하고, 배당금이 감소하며, 정제 관련 투자비가 상류 부문의 수익을 저해할 가능성도 고려됩니다. 하지만 실제 손실은 훨씬 적습니다. 보조금 프로그램에는 한계가 있습니다. 정제 부문의 EBITDA는 2분기에 36억 달러로, 전년 동기의 11억 달러보다 세 배나 늘어났습니다. 그리고 상류 부문의 현금 흐름도 충분히 큰 편이어서 이러한 타격을 견딜 수 있고, 여전히 원하는 성과를 낼 수 있습니다.

정치적 일정이 중요합니다.

루라 대통령지난 주에 연료세를 낮추고 디젤 연료에 대한 보조금을 제공하는 조치가 내려졌습니다. 이는 10월 선거가 있기 몇 주 전의 일입니다.그것이 정치적 현실입니다. 브라질의 연료 가격은 정치적 문제이며, 페트로브라스는 그 해결책입니다. 현재 페트로브라스가 요구하는 1 레알/리터의 가격 인상은, 소비자들을 보호하기 위한 정부의 조치가 필요합니다. 왜냐하면 정부는 유권자들이 투표에 참여하기 전에 인플레이션으로 나타나는 가격 상승을 허용하지 않을 것이기 때문입니다.

선거가 끝난 후에는 상황이 바뀔 수도 있습니다. 새로운 정부나 룰라가 다시 당선된다면, 시장 가격이 다시 주도권을 잡을 수 있는 여지가 생길 것입니다. 디젤 연료 가격의 차이도 줄어들 수 있습니다. 보조금 지급도 더 빨라질 수도 있습니다. 아니면 정치경제적 상황이 그대로 유지되고, 같은 순환이 반복될 수도 있습니다. 어떻게 될지는 알 수 없습니다.

알 수 있는 것은, 페트로브라스가 연간 400억 달러 이상의 운영 현금을 창출한다는 점입니다. 또한 세계에서 가장 낮은 비용으로 석유를 생산하며, 수익의 3배에 해당하는 가격으로 거래를 합니다. 부채도 관리 가능한 수준입니다. 정치적 비용은 분명히 존재하지만, 이는 수익을 크게 줄이는 요인이 아닙니다. 단지 분기별로 악화되는 상황일 뿐입니다.

주가가 저렴한 데에는 이유가 있습니다. 그 이유는 바로 정치적 간섭 때문입니다. 하지만 여전히 현금 흐름은 계속되고 있습니다.