오라클: 실질적인 AI 성장은 부정적 현금 부담이자, 주식 가치가 절반으로 감소하는 상황

표면적으로 보면, 오라클의 최근 분기는 인공지능 주식 투자자들이 원하는 모든 것을 갖춘 상태였습니다.수익이 전년 동기 대비 30% 증가하여 193억 달러에 달했습니다.회계 첫 분기에 클라우드 매출은 62% 증가했으며, 계약된 미래 사업 관련 대금은 6640억 달러로 늘어났습니다. 또한 경영진은 연간 전망치를 분석가들의 예상치보다 높게 제시했습니다.장중 거래에서 주가는 약 7% 상승했습니다.

그러자 시장이 열리면서 모든 것을 되돌려주었고, 주식 가격은 이전 종가보다 낮아졌습니다. 이러한 변화는 주목할 만한데, 왜냐하면 시장의 우려는 대부분의 사람들이 생각하는 것과는 다르기 때문입니다. AI 관련 이야기 중에서 거의 유일하게 성장이 나타나는 부분이지만, 그 성장이 어떻게 이루어지는지는 더 중요합니다. 문제는 오라클이 그 성장을 어떻게 지불하는지입니다. 그 비용은 현금흐름 보고서에 나타나는데, 이익 보고서는 그렇지 않습니다.

마침내 성장으로 인해 수익이 발생했다.

하락세를 부추기는 사람들이 무시하는 점부터 시작해보자. 오라클의 성장은 더 이상 이야기거리가 아니라, 실제로 기록된 수치입니다. 핵심 AI 사업과 클라우드 인프라 분야는 두 배 이상 성장했으며, 121% 증가하여 74억 달러에 달했습니다.이 회사는 850메가와트의 새로운 데이터센터 용량을 제공했습니다.단 1분기 동안, AI 클라우드 훈련 및 인출에 대한 고객 수요가 공급보다 더 빠르게 증가하고 있습니다.

가장 중요한 수치는 주문 대기량입니다. 오라클이 말하는 ‘남은 성능 의무’ 또는 RPO라고 불리는 이 수치는 6640억 달러였습니다.지난 해보다 300% 이상 증가했으며, 약 6300억 달러에 달하는 시장 전망치를 상회했습니다.그 수치는, 계약된 것이지만 아직 인식되지 않은 수익, 연기된 수익, 그리고 미수금 등을 포함하는 ‘잔여 성과 의무’ 조치입니다. 이는 오라클이 향후 몇 년간의 주문 내역을 나타내는 지표가 됩니다. 경영진은 심지어 전망도 제시했습니다.최소 900억 달러의 수익과 8.10달러의 비GAAP 이익 per 주식2027년도에는 분석가들이 예상했던 수치를 넘어서는 성과를 거둘 것으로 보입니다.

수익과 성장 측면에서 보면, 이번 분기는 둔화된 시기가 아니라, 가속화되는 시기입니다. 만약 주식의 문제가 사업과 관련된 것이라면, 주식은 지금과 같은 상황에 있지 않을 것입니다.

두 개의 법안이 있습니다. 하나는 쉽고, 다른 하나는 그렇지 않습니다.

문제는 두 번째 요금표입니다. 현재 속도로 AI 데이터 센터를 건설하는 것은 현재 분기에는 수익성이 없습니다. 엄청난 초기 투자가 필요합니다.오라클은 자본 지출로 285억 달러를 지출했습니다.1분기에는 전년도에 약속한 85억 달러의 3배 이상이 되었습니다. 그러한 투자 이후 남은 자유 현금흐름은…분기별로는 -54억 달러의 손실이 발생했으며, 전년도에는 -3.62억 달러의 손실이 있었습니다.12개월 기준으로 보면, 자유현금흐름은 약 290억 달러의 적자를 기록하고 있으며, 순부채는 약 880억 달러에 달합니다.

이것이 바로 오라클이 비록 성장을 하고 있음에도 불구하고 계속해서 주식을 매각하는 이유입니다. 실제로 성장이 있지만 현금 창출이 심각하게 부정적인 회사의 경우, 자금을 조달하기 위해 차입금을 빌리고 주식을 발행합니다.오라클은 약 200억 달러의 신규 보통주를 판매했습니다.건설 비용을 충당하기 위해 그런 조치를 취하는 것은, 회사가 성장함에 따라 주주들의 지분 가치를 낮추는 결과를 초래합니다.

이런 일들은 새로운 것이 아닙니다. 지난 6월에 단 한 주 만에 주가가 거의 5분의 1 정도 하락했습니다.2001년 이후 최악의 주였습니다.동일한 우려들에 대해서입니다.연도 동안 자본 지출이 162% 증가했습니다.음수의 자유 현금 흐름과 높은 부채 부담입니다. 시장은 이 같은 현금 흐름 문제에 대해 몇 달 동안 고민해왔지, 며칠만 그런 것이 아닙니다.

반으로 줄어든 가격이 이미 책정된 상태입니다.

이러한 반복되는 현상은 투자자가 그 주식이 기회인지 아니면 경고인지를 판단하는 데 도움이 됩니다. 지난 한 해 동안 이 주식의 가치는 거의 절반으로 줄었으며, 52주 고점인 330달러에 비해 현재는 약 150달러 수준입니다. 오라클의 경우, 기업가치 대비 EBITDA 비율은 약 15배이며, non-GAAP EPS 기준으로는 8.10달러 수준입니다. 향후 수익률도 높은 편입니다. 하지만 오라클은 성장 속도가 빠르지만, Salesforce보다는 가격이 저렴합니다.

다시 말해, 주가는 이미 상당한 부담을 줄여주고 있습니다. 시장은 AI 분야의 성장에 대해 높은 비율을 지불하지 않습니다. 그저 15배의 가치를 지불하고, 그 가치를 적절히 할인된 가격으로 받는 것뿐입니다. 만약 이러한 비율이 이렇게 낮아진다면, 그것은 양쪽 모두에게 위험한 상황입니다. 비관적인 평가는 실제로 보호막이 되지만, 현금이 실제로 들어오지 않는다면 그런 보호막도 무용지물입니다.

그 현금이 들어오는 것이 다음 단계를 결정하는 유일한 지표입니다. 긍정적인 지표는 바로…운영 현금흐름은 이번 분기에 230억 달러를 기록했으며, 184% 증가했습니다.거대한 투자비용이 차감되기 전에 말입니다. 오라클의 확장 계획은, 자본 지출이 증가하는 동안 운영 현금이 계속 증가한다면 긍정적인 현금 흐름을 만들어낼 수 있습니다. 하지만 만약 확장 계획이 운영 현금으로 따라잡을 수 있는 속도보다 더 빠르게 진행된다면, 부정적인 현금 흐름과 그에 따른 부채가 문제가 될 것이며, 이는 어떻게 보든 성장이 좋아도 기업의 가치를 제한하는 요인이 됩니다.

오늘날의 투자자에게 있어서, ‘정직한 분석’이란 아직 구매나 매도 신호가 되지 않습니다. 실제적인 성과 향상으로 주식 가치가 절반으로 줄어든 경우라도, 위험/수익 비율은 개선된다고 할 수 있습니다. 하지만 그 개선이 진짜인지는 다음 몇 분기 동안 현금이 증가하는지 확인해야 합니다. 오라클의 자본 지출이 언젠가 정점에 도달하는지, 그리고 무료 현금 흐름이 손익분기점에 도달하는지를 주의 깊게 관찰해야 합니다. 왜냐하면 그 점이 시장이 과도하게 행동한 것을 증명하는 지표이기 때문입니다. 그때까지는 시장의 조심스러움은 비합리적이지 않으며, 단지 초기 단계일 뿐입니다.