‘오슈링’ 이야기는 투자자들을 잘못된 회사들로 이끌고 있습니다.

만약 관세로 인한 공급 재유입 현상이 다음 세대의 산업 기업들의 성공을 가져온다고 들었다면, 아마도 잘못된 회사들을 보고 있는 것일 것입니다.

문서에 쓰인 내용은 겉보기에는 맞는 것 같습니다. 중국, 캐나다, 멕시코산 상품에 대한 관세가 인상됩니다. 기업들은 생산을 자국으로 옮길 것이라고 발표합니다. ISM 제조업 PMI 지수도 떨어졌습니다.54.6– 확장된 영토입니다. 백악관은 이를 그런 식으로 부릅니다.“미국 역사상 가장 큰 재수출의 물결”간단한 전략이어야 합니다. 국내 제조업체를 구매하는 것이죠.

하지만 제조 및 건설 분야의 지출은 다른 이야기를 전해줍니다.2024년 6월/7월에는 2390억 달러에 달했으나, 그 이후 21% 감소했습니다.공장 건물은 관세 이후에도 성장 속도를 높이지 못했습니다. 이미 점점 둔화되고 있었습니다.

그렇다고 해서 산업적 호황이 일어나지 않는다는 뜻은 아닙니다. 그 호황은 전혀 다른 곳에서 일어나고 있는 것입니다.

진짜 건설 이야기

전통적인 공장 건설은 감소하고 있지만, 데이터 센터에 대한 투자는 계속 증가하고 있습니다.2020년 초 약 95억 달러에서 2026년 초에는 470억 달러로 증가했으며, 연간 성장률은 30% 이상이었습니다.그리고 데이터 센터는 서버만 필요한 것이 아닙니다. 변전소, 변압기, 스위치기어, 전력 분배 장비, 액체 냉각 시스템 등 모든 물리적 인프라도 필요합니다.

S&P 글로벌은 2026년부터 2030년까지 미국의 에너지 공급업체에 대한 총 1.3조 달러 규모의 투자를 예상합니다. 모먼스타 DBRS는 2025년부터 2030년까지 전력 인프라에 1.4조 달러 규모의 투자가 이루어질 것으로 예측합니다. 이는 지난 십년간의 수준보다 두 배에 해당합니다.

이것은 인프라 구축 작업입니다. 의류 공장을 중서부로 다시 불러오는 것이 목적이 아닙니다. 다만, 5년 전과 비교해 훨씬 더 전력에 의존하고, 디지털화된, 자본 집약적인 경제 체제를 구축하는 것이 목표입니다. 그런데 그 인프라의 중심에 있는 기업들은 자신의 주문을 받기 위해 반도체 생산을 다시 미국으로 이전할 필요가 없습니다. 그들에게 필요한 것은 단지 수요뿐입니다.

이턴과 데이터 센터 전력 공급을 위한 유료 도로

이튼(NYSE: ETN)은 공급망과 모든 상업적/산업용 장비 사이에 위치하는 장비를 생산합니다. 전기 패널, 스위치기어, 회로차단기, 변압기, UPS 시스템, 데이터 센터용 전력 분배 시스템 등이 그에 해당합니다. 명확한 의미에서 이는 ‘유료 도로 사업’과 같습니다. 데이터 센터를 건설한다면 이러한 장비가 필요하며, 규모와 신뢰성 있게 제품을 제공할 수 있는 공급업체는 소수에 불과합니다.

2026년 지난 두 분기의 수치를 보면, 고속도로가 매우 붐비고 있음을 알 수 있습니다.2분기 수익은 85억 달러에 달했으며, 이는 전년 동기 대비 21% 증가한 수치입니다. 자연적인 성장률은 14%였습니다.. 전기 산업 분야의 12개월 간의 평균 주문량이 41% 증가했습니다.. 전기 분야의 총 대기 물량이 연간 48% 증가했습니다.회사의2분기 부문 이익률은 24.9%에 달했습니다.지정된 범위의 상단에 위치합니다.

그 마진 수치는 가격 경쟁력의 척도입니다. 이튼은 단순히 더 많은 제품을 판매하는 것이 아니라, 더 효율적인 방식으로 판매하고 있습니다. 수요가 낮은 경쟁적인 시장에서 볼륨 성장은 마진 감소로 이어집니다. 하지만 여기서는 두 가지 모두 동시에 증가하고 있습니다. 이것이 바로 기업이 어떤 상황에서도 배당금을 늘릴 수 있는지 판단할 때 고려해야 할 점입니다.

배당금 측면에서 보면, 이튼은 12년 연속으로 배당금을 늘렸습니다.현재 분기별 배당금은 주당 1.10달러입니다.현재 가격으로는 약 1%의 배당수익률을 얻을 수 있습니다. 배당수익률은 약 41%에 달하므로, 배당금이 이익과 함께 증가할 여지가 충분합니다. 지난 12개월 동안의 무료 현금흐름은 39억 달러로, 전년 대비 약 20% 증가했습니다. 단순히 배당수익률만으로는 매력적이지 않습니다. 하지만 주식수익률 곡선에 따르면, 현재의 배당수익률만으로는 주식을 구매하지 않는 것이 좋습니다. 시간이 지나면서 복리 효과가 작용하기 때문입니다. 1%의 배당수익률이 12%의 속도로 증가하면, 30년 후에는 비용 기준으로 60%의 배당수익률이 됩니다. 문제는 그 성장률을 지속적으로 유지할 수 있는지 여부입니다.

평가 문제

이곳에서 이야기가 더 어려워집니다. 이튼의 경우, 역전된 수익을 기준으로 한 비율은 약 42배, EV/EBITDA는 27.6배, 매출은 5.3배입니다. 순부채는 200억 달러에 달하지만, 시장 가치는 1600억 달러에 달합니다. 이러한 비율들은 저렴한 것이 아닙니다. 이는 데이터 센터 분야의 호황을 이미 반영한 시장 상황이며, 이러한 성장이 이 평가를 유지할 수 있을지 여부를 묻는 것입니다.

비교를 위해, 또 다른 전기 인프라 회사인 nVent Electric(NVT)의 경우, 이와 같은 성장 동력을 얻고 있으며, EV/EBITDA는 25로 약간 낮습니다. Caterpillar(CAT)의 경우는 34.5배입니다. 데이터 센터의 냉방 및 전력 관리 서비스를 제공하는 Vertiv(VRT)는 62배로 더 높은 가치를 받고 있습니다. Eaton은 이들 중간 위치에 있으므로, 시장이 이 종류의 사업에 대해 높은 가격을 지불할 의향이 있다는 것을 의미합니다.

평가가 Eaton을 피하는 이유가 되는 것은 아닙니다. 중요한 것은 성장세가 진정한 것인지, 지속 가능한지, 그리고 이미 가격이 책정되어 있는지 여부입니다. 48%의 재고 증가와 41%의 주문 증가율은 성장이 실제로 일어나고 있으며 아직 가격이 책정된 상태가 아니라는 것을 의미합니다. 재고는 향후의 상황을 반영하는 지표이며, 분기별로 어떻게 될지는 알 수 없지만, 단순히 과거 데이터만으로 판단할 수는 없습니다. 하지만 이런 가격 수준은 데이터 센터 건설이 느려지거나, 공공기관의 자본 투자가 지연되거나, 경쟁이 압박을 가해 수익성이 감소할 경우 주식이 위태로울 수 있음을 의미합니다.

무엇이 이 상황을 바꿀 수 있을까?

이튼의 사업은 세 가지 요소가 계속 유지되는 데 달려 있습니다. 바로 데이터 센터에 대한 수요, 가격 설정 능력, 그리고 공공기관의 지출 의향입니다. 이 중 각각에는 명확한 문제점이 있습니다.

데이터 센터에 대한 수요는 가장 불확실한 변수입니다. 데이터 센터 건설은 거대 클라우드 서비스 제공업체의 자본 지출에 의해 주도됩니다.2025년에 미국의 하이퍼스케일 기업들은 총 4100억 달러 이상을 투자에 사용했으며, 이는 2024년의 2000억 달러보다 증가한 수치입니다.만약 그러한 지출이 둔화된다면, 오더 플로우도 느려질 것입니다. 하지만 이는 소비자들의 선택에 따른 현상이 아닙니다. 이는 컴퓨팅 능력에 대한 구조적 수요에 의해 발생하는 현상이며, 이 수요는 클라우드 제공업체나 칩 제조업체들이 예상했던 것보다 더 빠르게 증가하고 있습니다. 위험은 AI에 대한 수요가 사라지는 것이 아니라, 그 수요가 성숙해지고 성장률이 정상화될 가능성입니다.

가격 결정력은 24.9%의 마진을 유지하고 있지만, 이는 현재의 생산 능력 제약에 의한 결과입니다. 만약 경쟁자들이 수요보다 빠르게 생산 능력을 확대한다면, 마진 우위는 사라질 것입니다. 에이튼의 규모와 브랜드 위상은 중요한 전력 인프라 분야에서 중요한 역할을 하기 때문에, 이러한 상황이 발생할 가능성은 낮지만, 완전히 무방비 상태는 아닙니다.

유틸리티 자본 투자는 세 가지 동인 중에서 가장 지속적인 요소입니다. 1.4조 달러 규모의 전력망 투자 주기는 노후화된 인프라, 신뢰성 요구사항, 그리고 주기적이지 않은 규제 요건에 의해 결정됩니다. 이는 이튼의 성장을 제한하는 요인이 됩니다. 다만, 데이터 센터 분야의 성장 가능성은 현재의 추세보다 낮을 수도 있습니다.

‘온쉬닝’이라는 소음이 가리는 것들

재수출화라는 주장이 무해한 것은 아닙니다. 단지 투자자들을 잘못된 기업들로 유도하는 것일 뿐입니다.가장 빠르게 성장하는 제조 분야인 컴퓨터/전자제품 및 항공우주 산업은 가장 낮은 관세를 받는 반면, 보호가 심한 산업들은 정체되거나 감소하고 있습니다.관세는 제조업의 호황을 만들어내지 못했다.연방준비제도의 지역 조사에 따르면, 입고가 출고가보다 더 많이 상승하면서 관세로 인해 총 이익이 감소했습니다.

실제적인 구조적 변화는 상품이 생산되는 장소와는 관련이 없습니다. 중요한 것은 경제가 필요로 하는 물리적 인프라의 종류입니다. 전력 용량, 전력망의 신뢰성, 10년 전에는 존재하지 않았던 시설들을 위한 전기 공급 시스템 등입니다. 그러한 인프라를 만드는 회사들은 수요를 창출하기 위해 관세가 필요하지 않습니다. 그들이 필요한 것은 경제가 점점 더 전기화되고 디지털화되도록 하는 것입니다.

이턴은 그 역할을 훌륭하게 수행하는 공개 회사입니다. 배당금 성과가 입증된 것도 있고, 투자 사이클을 지속적으로 유지할 수 있는 재무 상태를 가지고 있습니다. 평가가 높고, 이익률도 실제로 증가하고 있으며, 대기 주문의 증가도 성장 전망이 끝나지 않았음을 나타냅니다. 현재 수익보다는 실질적인 경제 활동에서 수익을 얻고 싶다면, 이러한 구조야말로 주식 수익 곡선 방법으로 파악할 수 있는 상황입니다. 하지만 그 대가로 지불해야 하는 것은, 시장이 이미 그 전략을 믿고 있고, 앞으로 어떻게 될지에 대해 당신이 맞는 결정을 내려야 한다는 점입니다.