엔비디아의 960억 달러의 분기 매출과 2790억 달러의 문제

엔비디아는 지난 분기에 960억 달러의 매출을 기록했습니다. 이 수치만으로도 대부분의 기업에 있어서 역사상 가장 큰 분기 매출액에 해당합니다. 하지만 이 숫자만으로는 엔비디아 경영진이 해결하려고 하는 문제에 대해서는 거의 아무것도 알 수 없습니다.

중요한 숫자는 바로 그 숫자입니다.2790억 달러의 향후 구매 약속불과 3개월 전에는 1,190억 달러에 불과했지만, 이번에는 크게 상승했습니다. 이런 상승은 수요의 신호가 아닙니다. 오히려 공급 측면에서의 조치입니다. 넵고는 메모리에 대한 비용을 선제적으로 지불하고 있으며, 이로 인해 AI 하드웨어 분야에서 가장 많은 가치를 얻는 기업이 결정될 것입니다.

엔비디아의 2027 회계연도 2분기 실적은962억 달러의 수익을 기록했으며, 전년 대비 두 배 이상 증가했습니다.데이터 센터 부문은 하이퍼스케일러의 훈련 과정 및 기업용 AI 도입에 필요한 데이터를 제공하는 부분으로, 상당한 비중을 차지했습니다.그 중 89십억 달러는 117% 증가했습니다.흑자 마진은 75%였습니다. 주식은 장이 끝난 후 거래에서 상승했습니다.

그러자 관리진이 다음에 어떤 일이 일어날지 설명해주었고, 상황이 바뀌었습니다.

CFO 코렛 크레스가 지도했습니다.현분기에는 총이익률이 74%로 감소할 것이며, 회계연도 말까지는 71~72%로 더욱 떨어질 것으로 예상됩니다.그녀는 이 상황을 “시간적 격차”라고 불렀습니다. Nvidia는 1월까지 더 높은 메모리 비용을 감내하며, 그 비용을 고객에게 전가하기 위해 협상된 가격 인상을 적용할 예정입니다. 이로 인해 이익률이 안정될 것으로 보입니다.2028 회계년도에는 그 증가 효과가 실현되면 72%–73% 수준에 도달할 것입니다..

엔비디아의 수익 규모를 고려할 때, 1퍼센트의 총마진은 매 분기 약 10억 달러에 해당합니다. 반면 75%의 마진율을 유지하는 경우에는 분기별 총이익이 50억~60억 달러로 감소할 수 있습니다. 이는 단순한 계산 오류가 아닙니다. 이는 공급망을 유지하기 위한 비용입니다.

압력을 발생시키는 메커니즘은 매우 간단합니다. 고대역폭 메모리, 즉 인공지능 가속기에 데이터를 전달할 수 있을 만큼 빠른 메모리가, 이제는 인공지능 가속기를 구축하는 데 드는 비용의 30~40%를 차지하고 있습니다. 이는 2세대 전에는 20% 미만이었던 수치입니다. SK Hynix, 삼성, 마이크론이라는 세 회사가 이러한 기술을 제공합니다. 엔비디아로부터의 수요만으로도 이 세 회사가 생산할 수 있는 양을 초과하게 됩니다.

관리팀은 설명했습니다.이익 공시에서 언급된 “메모리 관련 극단적인 가격 조건들”닌트웨이는 SK 하이닉스와 다년간의 메모리 공급 계약을 체결했으며, 가격이 더욱 상승하기 전에 생산 능력을 확보하기 위해 공급량을 두 배로 늘렸습니다. 회사는 이익률을 유지하는 것보다 공급 안정성을 우선시하고 있습니다. 왜냐하면, 메모리가 부족해 고객에게 제품을 공급할 수 없게 되는 상황은 이런 성장 속도에서는 훨씬 더 큰 비용이 될 것이기 때문입니다.

약속된 금액은 다음과 같습니다: 현재 회계연도 말에는 약 920억 달러가 필요하며, 그 다음 두 회계연도에는 각각 870억 달러와 880억 달러가 필요합니다. 총 2670억 달러는 3년 내에 지급될 예정입니다. 이는 미래의 수요에 대한 추측적인 투자가 아닙니다. 이는 베라루신 제품 출시를 위해 필요한 단기적인 구매 계획입니다.

공급 제약에는 세상에 잘 알려지지 않은 또 다른 요소가 있습니다. 엔비디아의 주요 제품인 루빈 울트라 칩도 그 중 하나입니다.처음에는 1테라바이트의 HBM 메모리가 사용될 예정이었지만, 실제로는 192기가바이트만 제공될 예정입니다. 이는 원래 계획보다 약 5분의 1에 불과합니다.이러한 하락은 메모리 스택의 높이를 16개에서 8개로 줄이고, 메모리 큐브의 수를 줄였기 때문입니다. 심지어 288기가바이트의 표준적인 루빈 구성 모델도 루빈 울트라보다 더 많은 메모리를 제공합니다.

엔비디아는 이들이강제적인 가격 하락 대신 “최적화된 SKU 변형” 방식으로 처리하는 것전체 사양의 제품들은 비용을 감당할 수 있는 대규모 고객들을 위해 계속 생산되고 있습니다. 하지만 주요 모델에 사용되는 저메모리 버전이 존재한다는 것은, 메모리 부족 문제가 실제로 심각한 상태라는 것을 의미합니다. 그래서 Nvidia조차도 원래 설계했던 칩을 전량 생산할 수 없는 상황입니다.

이는 반도체 산업에서 잘 알려진 패턴과 같습니다. AMD가 Meta를 위해 MI450을 설계할 때는 더 적은 수의 컴퓨팅 칩과 절반에 불과한 메모리 용량을 제공했습니다. 공급 부족으로 인해 고객들은 현재보다 성능이 낮은 칩을 받거나, 도착하지 않을 수도 있는 칩을 기다리는 선택을 해야 했습니다. 현재 엔비디아도 자사 제품에서 같은 전략을 사용하고 있습니다.

이 무역의 양면에서 경제적 상황은 다음과 같습니다.

닌디바의 수익은 여전히 급격히 증가하고 있습니다. 기업 및 중간 규모 시장 고객을 대상으로 서비스를 제공하는 ACIE – AI 컴퓨팅, 인프라, 엣지 분야는 전년 동기 대비 138%, 분기별로는 25% 성장하여 400억 달러에 도달했습니다. 하이퍼스케일 부문의 수익은 490억 달러에 달하며, 분기별로는 13% 성장했습니다. 정부들이 자체 AI 인프라를 구축하는 소버노 AI 부문의 수익도 전년 동기 대비 세배로 증가했으며, 분기별로는 35% 성장했습니다. 기가와트당 수익은 호퍼 시대의 약 180억 달러에서 베라 루빈 시대에는 400억 달러로 증가할 것으로 예상됩니다.

하지만 가치사슬은 위쪽으로 이동하고 있습니다. HBM의 비용이 더 높아졌고, 세 개의 메모리 제조업체는 모든 AI 가속기 판매에서 더 많은 수익을 얻고 있습니다.마이크론은 최근 분기에 비-GAAP 기준으로 84.9%의 영업 이익률을 기록했으며, 이는 엔비디아의 75%보다 높은 수치입니다.그런 일은 전에 한 번도 없었습니다. 현재 공급업체는 완성된 촉매제를 판매하는 회사보다 핵심 제품에서 더 많은 이익을 얻고 있습니다.

엔비디아의 대응 방안은 비용을 감당하고 공급을 확보한 뒤 나중에 가격을 올리는 것입니다. 이는 합리적인 방법이지만 실행에 있어 위험이 존재합니다. 만약 메모리 가격이 엔비디아가 예상한 수준을 넘어서 계속 상승한다면, 71~72%의 목표치는 더욱 낮아질 수 있습니다. 만약 엔비디아가 고객들과 협상하여 얻은 가격 인상이 지켜지지 않는다면, 2028년에는 72~73%의 목표치를 달성할 수 없게 됩니다. 또한, 다른 메모리 아키텍처를 가진 경쟁자가 이러한 문제를 완전히 해결한다면, 2790억 달러라는 약속은 장점이 아니라 단점이 될 것입니다.

이 주식의 시장 가치는 5.2조 달러에 달하며, 이는 지난 분기 실적의 약 27배, 전망된 실적의 약 58배에 해당합니다. PEG 비율은 0.22에 불과한데, 이는 일반적인 성장주 지표로 볼 때 저렴한 수준입니다. 하지만 이러한 계산들은 매출 전망이 계속해서 유지될 것이며, 마진이 일시적으로 낮아질 것이라는 전제하에 이루어집니다.

경영진은 수요에 대한 유용한 프레임워크를 제시했습니다. 고객 예측에 따르면 수요는 약 두 배로 증가할 것으로 보이지만, 엔비디아는 내년에 약 70%의 매출 성장을 기대하고 있습니다. 고객들이 원하는 것과 엔비디아가 제공하는 것 사이의 격차는 수요 문제가 아니라 공급 문제입니다. 파운드리 생산 능력, 데이터센터의 전력 수준, 메모리 가용성 등이 모두 병목 현상입니다. 엔비디아는 빠르게 성장하고 있지만, 시장이 원하는 만큼 빠르지는 않습니다.

투자자가 고려해야 할 문제는 니브디아가 승리를 거둘 수 있을지 여부가 아닙니다. 중요한 것은 단기적으로 얻을 수 있는 수익이 현재의 투자 방식을 정당화하는지 여부입니다. 회사는 2790억 달러를 투자하고 있으며, 이미 압도적인 위치를 가지고 있는 사업을 보호하기 위해 이익을 줄여야 합니다. 이러한 조치는 운영상으로는 타당하지만, 앞으로 6~12개월 동안 주식의 성과로 이어지는 것은 아닙니다.

요구량이 문제가 되는 것은 분명하지 않지만, 이익률의 낮아짐, 메모리에 대한 의존성, 그리고 공급망에 투입된 자본의 규모를 고려할 때, 주식의 수익률은 실행 방안에 달려 있습니다. 이는 대부분의 뉴스에서는 다루지 않는 부분입니다. 4분기 이익률이 71%-72%로 유지될지는, 이가 단순한 시점의 문제인지 구조적 변화인지를 알려줍니다. 루빈 울트라가 감소된 메모리를 사용해 고객에게 전달될 수 있는지도, 제품의 성장률이 유지될 수 있는지를 알려줍니다. 엔비디아의 가격 인상이 시작되기 전에 메모리 가격이 안정될 수 있는지도, 2028년 회계연도의 회복이 실제로 일어날 수 있는지를 알려줍니다.

AI 인프라 구축이 계속 빠르게 진행되고 있습니다. 엔비디아는 여전히 이 분야의 중심 기업입니다. 하지만 시장에서 가장 좋은 성과를 거둔 주식의 수익률을 보장하는 요소들은 더 이상 보장되지 않습니다. 이러한 조건들은 매 분기마다 세 개의 메모리 공급업체와 협상되어 결정됩니다. 이제 그들도 문제가 발생할 가능성이 있다는 것을 알고 있습니다.