누턴닉스: Q4 Proved는 ‘마진 머신’을 성공적으로 구현했지만, 106%의 유지율 제한이 그 성과를 방해했다.

누트닉스는 8월 26일 종료 후의 회계상 4분기 실적을 발표했으며, 오전 늦게에 주가는 약 7% 상승하여 약 $70 수준으로 올랐습니다. 이 분기의 실적은 모든 지침된 지표들을 초과했습니다.7억5,700만 달러의 수익자유 현금 흐름을 기록했으며, 26.2%의 비-GAAP 운영 이익률을 기록했습니다. RBC Capital Markets도 같은 아침에 그와 같은 방식으로 행동했습니다.가격 목표를 84달러에서 90달러로 상향했으며, Outperform 등급을 유지함그리고 회사의 클라우드 성장 동력이 견고하다고 주장합니다.

이러한 프레임워크는 검증받을 필요가 있습니다. 왜냐하면 이 주식과 관련된 두 단어인 “성장”과 “탄력성”은 2년 전과는 다른 의미를 갖게 되었기 때문입니다. 이번 분기 결과는 ‘마진 기계’가 실제로 존재한다는 것을 증명했습니다. 하지만 성장 동력이 다시 가속화되었다는 것은 아니며, 그로 인한 가격 상승은 이미 충분히 반영된 상태입니다.

실제로 그 분기에서 무엇이 입증된지

놀툰닉스의 실적은 기대보다 훨씬 좋았습니다. 수익성도 크게 향상되었습니다. 4분기 매출은 전년 동기 대비 16% 증가하여 7억5,710만 달러에 달했으며, 운영 이익률은 26.2%로, 전년 동기 18.3%에서 상승했습니다. 자유현금흐름은 이번 분기에 2억7,760만 달러였으며, 이는 37%의 이익률에 해당합니다.

전체 연도의 데이터도 같은 이야기를 보여줍니다. 매출은 28.5억 달러로, 12% 증가했습니다. 자유 현금흐름은 8.407억 달러로, 전년도의 7.502억 달러에서 증가했으며, 이는 전체 마진이 거의 변동없이 유지된 상황에서 약 29%의 마진율에 해당합니다. 경영진이 선호하는 지표인 ‘40 규칙’(매출 성장량과 자유 현금흐름 마진의 합계)도 그렇습니다.42번을 기록했는데, 3년 연속으로 40 이상을 기록했습니다.이것이 투자 사례의 지속 가능한 부분입니다. 즉, 총 마진이 약 88%에 달하는 인프라 및 소프트웨어 회사로서, 현금 창출도 우수하며, 연도 동안 운영 이익률도 2.6포인트 증가했습니다.

헤드라인 수익 수치에 대한 주의사항: 4분기의 GAAP EPS가 4.34달러로 매우 좋게 보이지만…일시적으로 약 12억 달러가 지급되는 세금 공제 혜택이 포함됩니다.그것은 회계상의 산물일 뿐, 실제 운영과는 관련이 없습니다. 실제 운영된 수치는…비GAAP EPS는 0.60달러였으며, 시장 예상치는 0.49달러였습니다..

아래에 있는 성장의 원동력

불리한 상황은 연간 반복 수익에 의해 결정됩니다. 누탄닉스는 올해 반복 수익이 25.5억 달러로, 16% 증가했습니다. 이는 3분기에서 보고된 15%의 성장률보다 1포인트 높은 수치입니다. 반복 수익의 성장 속도는 둔화되었습니다.1분기에는 18%to3번째 때에는 15%따라서 4분기에 16%로 회귀한 것은 “속도 향상”을 나타내는 것입니다. 실제로 이는 광범위한 현상이었습니다. 회사는 해당 연도 동안 약 3,100명의 고객을 확보했으며, 4분기만 해도 650명의 고객을 추가했습니다. 그 결과 총 고객 수는 약 32,360명이 되었습니다. 이러한 성장은 Broadcom의 라이선스 변경 이후 VMware를 떠나는 고객들이 증가했기 때문입니다. CEO는 그렇게 말했습니다.이 이동 파동은 몇 년 동안 계속될 것입니다.그리고 대부분의 새로운 로고들은 VMware에서 나옵니다.

하지만 같은 릴리스에서는 내구성에 대한 정보를 더 많이 제공하는 두 번째 유지율 수치가 있습니다. 이 수치는 현대 구독 모델에서 가장 낮은 수준입니다. 네트워크 매출의 유지율인 기존 고객들이 올해와 지난해에 얼마나 지출했는지를 보면, 4분기에는 106%였으며, 이는 전 분기와 비슷한 수준입니다.2026 회계년도 시작 시점에서 109%2025 회계연도 전체 동안은 약 110%였으며, 2024 회계연도에는 121%에 달했습니다.관리팀은 이 현상이 초기 거래 규모가 크기 때문이라고 설명합니다.이는 수학적으로 비율을 낮추는 결과를 가져옵니다. 이러한 설명은 타당하지만, 그 결과는 다음과 같습니다: 현재의 고객 기반이 더 이상 성장의 원동력이 되지 않습니다. 106%의 유지율이라는 것은 기존 고객들이 매년 약 6%만 지출을 늘리는 것을 의미합니다. 따라서 성장은 점점 더 새로운 고객을 유치하는 것에 달려가게 됩니다.

이것이 바로 “결함이 있지만 실제로 성공적인” 기업의 특징입니다. 따라서 성장에 대한 전망을 주의 깊게 해석해야 합니다. 회사가 제시한 2027년도 재무 계획에서는 더 이상의 성장 전략이 명시되어 있지 않습니다. 31억8천2백만~32억3천만 달러의 매출액은 중간값으로 약 12%의 성장을 의미하며, 비-GAAP 기준으로는 24~25%의 운영 이익률과 8억5천만~9억5천만 달러의 자유 현금흐름이 예상됩니다. 1분기 매출액은 7억5천5백만~7억6천5백만 달러로, 4분기에 기록된 수치와 비교해 거의 변동이 없으며, 전년 대비 약 13% 증가했습니다. 또한 주목할 점은, 4분기의 16% 성장은 CPU와 메모리 부족으로 인해 매출 인식이 지연된 한 해를 보냈음에도 불구하고, 대기 중이던 주문들이 처리되면서 발생한 결과라고 합니다. 경영진은 이러한 공급 부족 상황이 2027년도까지 계속될 것이라고 말합니다.

이미 일어난 집회

가격은 리스크/보상의 두 번째 부분입니다. 가격은 상당히 변동적이었습니다. 뉴텐릭스의 주가는 약 70달러에 거래되고 있으며, 이는 52주 저점인 34달러보다 거의 두 배에 해당합니다. 또한 6개월 동안 약 76% 상승했는데, 이는 2월에 주가가 40달러대였을 때부터 시작된 평가 상승 때문입니다. 시장 가치가 약 190억 달러에 달하는 상황에서, 현재 주가는 2027년 회계연도 수익의 약 5.9배, 그리고 2027년 회계연도 무료 현금 흐름 예상치의 약 21배에 해당합니다. 현금 창출력이 있지만 속도가 느린 인프라 및 소프트웨어 기업인 네트앱의 경우, 주가는 지난 매출의 약 5.3배에 불과합니다. 시장의 분할된 가격은 다음과 같은 논쟁을 반영합니다: RBC는 90달러로, 니덤은 85달러로 평가됩니다.웰스퍼거와 모건스탠리의 가치는 동일하며, 목표 가격은 각각 65달러와 63달러입니다..

2월에는 40달러대에 구매자가 있었는데, 그 가격은 10년 동안의 의심을 불식시키는 가격이었습니다. 이제는 70달러로 시장은 회사가 보장한 정확한 품질에 대해 전체 가격을 지불하고 있습니다. 23억6천만 달러의 현금과 투자금, 그리고 7,600만 달러의 4분기 구매 회복금은 모든 면에서 주주들에게 유리한 조건입니다. 하지만 새로운 자금이 들어오면 “잘못된 가격”이라는 구간을 넘어섭니다. 약 21배의 무료 현금흐름을 받고, 약 12%의 매출 성장률을 기록하며, 현대 구독 시대에서 가장 낮은 유지율을 보이는 회사를 선택하는 것은 합리적인 결정입니다.

다음 증명 기간은 구체적입니다. 11월 말경의 재정적 성과를 보면, ARR 성장이 10~12% 수준으로 유지되는지, 그리고 순수입이 106%로 안정적으로 유지되는지, 아니면 104~105%로 떨어지는지를 알 수 있습니다. 두 번째 테스트는 AI 및 외부 저장소 관련 사업이 실제로 수익을 창출하는지 여부입니다. 예를 들어, 새로운 Dell PowerStore 지원 서비스, AMD와의 협력, 그리고 8월에 약 5%의 인력 감축이 이를 위한 자금으로 사용된 것 등이 있습니다. 경영진은 AI가 빠르게 성장하고 있지만 여전히 수익의 작은 부분에 불과하며, 2027년 재정 전망에서도 이 분야가 큰 비중을 차지하지 않는다고 말합니다.

RBC의 “회복력”은 그 정도로는 합리적입니다. VMware 마이그레이션으로 인한 긍정적인 효과가 실제로 존재하며, 이익률도 증가하고 있고, 재무제표도 건전합니다. 하지만 현재의 가격으로 성장을 기대하는 것은 과도한 것입니다. 주주들은 진정한 현금 흐름에 의해 이익을 얻고 있습니다. 70달러에 새로운 구매자가 들어오는 경우, 잘 운영되고 적당한 성장세를 보이는 소프트웨어 회사를 전체 평가가치에 맞춰 구입할 수 있습니다. 이러한 상황에서는 다음 2~4분기 동안 유지율과 AI 기술이 어떻게 작동하는지가 중요합니다. 이는 합리적인 투자 방식이며, 너무 쉽게 투자할 필요는 없습니다.