마이크로소프트의 Azure Acceleration, AI 투자에 대한 논쟁을 종식시킴

이 주식은 연도 동안 19% 하락했습니다. 수익률은 네 분기 동안 모두 높았지만, 그로 인해 주가는 계속 하락했습니다. 시장은 실제로 발생하지 않은 성장 둔화를 가격에 반영하고 있었습니다.

그 다음으로 2026년 4분기가 되었습니다. Azure의 성장률은 43%에 달했습니다. 다음 분기에 대한 전망은 다음과 같습니다:약 45%주가는 약간 상승했습니다.확장 거래에서 8%새로운 역대 최고치 근처로 밀려나고 있어요.$518그리고 하루 만에 그해의 전체 하락을 없앴습니다. 마이크로소프트는 약…시장 가치로 4500억 달러.

스코어보드의 수치는 그중 일부에 불과합니다. 90억 1천1백만 달러의 수익은 87억 6천2백만 달러라는 예상치를 초과했습니다. 비-GAAP 기준으로 산출된 EPS는 4.74달러로, 4.24달러라는 예상치를 상회했습니다. 하지만 숫자 자체가 중요한 것이 아닙니다. 중요한 것은 아지르가 무엇을 했는지, 그리고 이러한 AI 관련 투자가 실제로 수익을 창출하는지에 대한 문제입니다.

가속도는 비트보다 더 중요하다.

아즈리의 매출 성장률이 하락했습니다.2026년 6월 30일 기준 분기에서 전년 동기 대비 43% 증가.그것은 의미 있는 상황입니다. 3분기에는 약 40%까지 성장했지만, 재정 연도 초반에는 더 높은 수준이었습니다. 두 분기 연속으로 성장률은 정체되거나 감소했습니다. 시장은 이를 인공지능 투자 사이클이 정점에 도달했다는 신호로 받아들였습니다.

그렇지 않았습니다. Azure는 회사 역사상 처음으로 연간 수익이 1000억 달러를 기록했습니다. 마이크로소프트 클라우드의 전체 수익은 해당 분기에 593억 달러에 달했으며, 이는 전년 동기 대비 27% 증가한 수치입니다. 전체 재정연도 동안의 수익은 2140억 달러였습니다. 더 중요한 것은, 경영진이 Azure가 다음 분기에 변동환율 기준으로 약 45% 성장할 수 있도록 지도했다는 점입니다. 2027년 상반기에는 더욱 빠른 성장이 있을 것으로 예상됩니다.

그러한 지침, 즉 더 큰 규모의 기반 시설로의 확장이 이 발표에서 가장 중요한 정보입니다. 회사가 실제 수요가 자원을 초과하는 것을 확인하지 않는 한, 클라우드 성장에 필요한 투자를 1750억 달러나 하는 것은 불가능합니다.

관리자들은 고객의 수요가 현재의 공급량을 훨씬 초과하고 있다고 말했습니다. Azure의 새로운 GPU를 구축하는 데 걸리는 시간이 거의 50%나 줄어들었는데, 이는 인프라적 제약이 원래의 하드웨어 가용성에서 배포 속도로 바뀌었다는 것을 의미합니다. 이러한 제약은 한 단계 앞으로 나아간 것이지만, 여전히 문제가 됩니다.

지출 승인서

여기서의 진정한 내용은 지출에 대한 허용입니다. 프론티어 모델 전략과 클라우드 수익의 증가는 기업이 인프라에 대한 지출을 계속할 수 있도록 합니다. 그러한 지출은 다시 컴퓨팅 자원, GPU 수요, 그리고 전체 AI 구축 과정을 지원합니다.

마이크로소프트의 2027년도 투자 규모는 약 1750억 달러로 추정됩니다. 이는 지난 12개월 동안의 총 투자액인 약 1160억 달러보다 훨씬 많습니다. 투자된 금액 중 약 3분의 2는 단기적인 자산인 CPU와 GPU에 사용됩니다. 경영진은 수요가 변동될 경우 이러한 자산들을 활용하여 투자를 조절할 수 있다고 말합니다. 2027년 1분기에만 약 500억 달러가 투자될 것으로 예상됩니다.

공급망은 그 수치를 주의 깊게 살펴야 합니다. 1750억 달러에 달하는 인프라 투자는 단순한 예측이 아니라, 하드웨어를 제조하고 포장하고 전력 공급 및 숙박 시설을 제공하는 기업들에게 있어서 반드시 충족해야 하는 요구사항입니다. 메모리 공급업체, 첨단 포장 시설, 그리고 전력 인프라 업계는 이제 내년의 주문량에 대해 더 명확한 정보를 얻을 수 있게 되었습니다.

하지만 그러한 가시성의 반대면에는 위험도 존재합니다. 더 많은 투자가 필요하면, 더 많은 감가상각비와 임대료 부담이 생기며, 수요가 약화될 경우 이익률도 낮아집니다. 이익률에 관한 계산 결과를 보면, 마이크로소프트는 수익 구조를 저효율적인 AI 인프라 작업으로 전환함에 따라 분기별 총이익률이 67%로 떨어졌습니다. 운영 이익은 수익과 비슷하게 18% 증가했습니다. 경영진은 2027년도의 운영 이익률이 1% 미만으로 감소할 것으로 예상하고 있습니다. 현재로서는 그 정도는 괜찮은 수준이지만, 전망은 분명합니다.

장애물은 다리와 같다.

이 릴리스에서, 이 분기의 투자비를 내년의 현금 흐름과 연결하는 숫자가 하나 있습니다. 그것은 바로 ‘상업적 성과 의무’ 또는 RPO입니다.

RPO는 전년 대비 84% 증가하여 6780억 달러에 달했습니다. RPO란 마이크로소프트가 이미 받았지만 아직 인정하지 않은 계약된 수익을 의미합니다. 즉, 고객과 체결한 계약에 따라 미래에 발생할 클라우드 관련 수익입니다. 84%의 증가율은 마케팅 성과가 아닌, 이미 판매된 제품의 수익입니다.

그것은 1750억 달러의 지출과 그에 상응하는 자유현금흐름 사이의 연결고리입니다. 만약 그러한 지출이 예정된 시간 내에 이루어진다면, 인프라 건설은 투자이지 위험한 투자가 아닙니다. 하지만 그렇지 않다면 – 즉, 고객들이 소비를 줄이거나 계약을 취소하거나 더 저렴한 대안을 찾는다면 – 감가상각비는 계속 증가할 것이며, 수익은 변동하지 않을 것입니다.

마이크로소프트의 수익화 전략을 보면, 사용자 수가 증가하고 있는 것으로 보입니다. M365 Copilot는 3000만 개의 유료 사용자 수를 기록했으며, 순수한 사용자 수는 꾸준히 두 배 이상 증가했습니다. 회사는 단순한 사용자 라이선스 모델에서 “사용자 수 + 구매 수”라는 하이브리드 모델로 전환하고 있습니다. GitHub Copilot는 5000만 명의 사용자가 사용하고 있으며, 6월에 사용량 기반 결제 방식으로 전환한 후 분기별 매출이 60% 이상 증가했습니다. 기업용 시장에서는 Foundry의 고객 수가 연간 1조 토큰 규모로, 전년 동기 대비 4배 증가했습니다.

이는 인공지능이 대규모로 수익을 창출한다는 증거가 아닙니다. 오히려 고객들이 그 비용을 지불하고 있다는 증거입니다. 수익성에 관한 문제는 토큰 경제학, 인추 예측 비용, 모델의 효율성이 안정된 후에야 결정될 것입니다.

자유 현금흐름: 건설 비용, 붕괴는 아님

자유 현금흐름은 전년 동기 대비 6.5% 감소하여, 지난 12개월 동안 약 670억 달러에 불과했습니다. 4분기에는 운영 현금흐름이 554억 달러였으며, 그 차이는 410억 달러에 달하는 자본지출이었습니다. 이는 다음 세대의 인공지능 인프라를 구축하는 데 드는 비용입니다.

부정적인 자유현금흐름 성장은 좋지 않습니다. 하지만 그것이 결정적인 해답도 아닙니다. 문제는 다음 2~3년 동안 매출 성장과 마진의 질이 투자 비용을 충분히 감당할 수 있는지 여부입니다. 현재로서는 그럴 가능성이 있습니다. Azure는 빠르게 성장하고 있습니다. 운영 마진은 46% 이상을 유지하고 있습니다. RPO도 급격히 증가하고 있습니다. 현금 소진은 구조적 감소보다는 건설 비용과 같은 형태로 나타납니다.

하지만 주의해야 합니다. 데이터센터 건물의 유용한 수명이 15년에서 25년으로 연장되었으며, 이는 보고된 이익을 증가시키는 요인입니다. 이는 합리적인 회계 처리 방식이지만, 동시에 이러한 건설 비용이 영업실적에 나타나는 수치보다 더 높다는 의미도 됩니다.

무엇이 변했나요?

올해 대부분의 기간 동안, 마이크로소프트 주식은 시장에서 요구하는 방식으로 행동했기 때문에 타격을 받았습니다. 즉, AI 인프라를 구축하고 클라우드 서비스를 확장하며 코피렛을 수익화하는 것이었습니다. 시장은 AI 생태계가 성과가 나타나기 전에 한계에 도달할까 두려워하여 매도가 발생했습니다.

이 분기에는 그 순환이 깨졌습니다. Azure는 속도를 줄이지 않았습니다. 오히려 더 빨리 움직였죠. 지침도 변하지 않았으며, 더 높은 방향으로 나아갔습니다. 지출 허가서도 갱신되었습니다.

시장은 마이크로소프트가 계속 투자를 할지 여부에 대해 걱정하지 않습니다. 시장이 우려하는 것은, 그 투자들이 3.8조 달러에 달하는 가치를 정당화할 만큼 충분한 이익과 현금 흐름을 창출할 수 있을지 여부입니다. 이 질문에 대한 답변은 아직 나오지 않았습니다. 1750억 달러 규모의 투자비용이 영업이익표에 반영될 다음 두 분기에서야 답변이 나올 것입니다.

우리가 주의해야 할 세 가지 사항이 있습니다. Azure의 성장률이 45% 수준 이상으로 유지된다면 좋습니다. 무료 현금 흐름은 매출이 인프라 비용을 충당함에 따라 안정됩니다. RPO 전환율은 6780억 달러의 자금 흐름에 맞춰집니다. 이 중 하나라도 깨진다면, 상황은 다시 예전과 같은 질문으로 돌아갈 것입니다: 이번 투자는 실제적인 개발이냐, 아니면 거품일까?