미슐린은 688백만 주와 978백만 표를 가지고 있습니다. 그 격차가 바로 그 이야기입니다.

대부분의 투자자들은 주식에 대한 명확한 그림을 가지고 있습니다. 즉, 한 주식을 구입하면 하나의 표를 가질 수 있고, N번째 공장의 일부를 소유할 수 있다는 것입니다. 미슐린의 최신 보고서를 읽는 데는 3초 정도면 충분합니다. 하지만 실제로는 그렇지 않습니다.

9월 11일에 타이어 제조업체는 매달 정해진 자본금 공개 보고서를 제출했습니다. 해당 문서에 따르면…미슐린은 687,606,374주를 보유하고 있으며, 각 주의 가치는 0.50유로입니다.따라서 전체 자본은 343.8백만 유로입니다. 그런 다음 같은 페이지에는 투표와 관련된 더 큰 수치들이 언급되어 있습니다.977,754,802 “이론적 투표권”과 962,487,664실제로 행사될 수 있는 숫자 세 개가 있어요. 그 중 어느 것도 다른 숫자와 일치하지 않아요. 바로 그 불일치가 전부이며, 이 불일치는 모든 프랑스어 블루칩 안에도 존재합니다.

일치해야 할 두 숫자가지만, 그렇지 않다.

대부분의 사람들이 미국 주식에 대해 가지고 있는 생각은 이렇습니다: 1주당 1표이며, 그 표는 해당 주식을 소유한 사람에게 속합니다. 하지만 미슬린과 같은 특이한 구조를 가진 회사에서는 이러한 모델이 두 가지 면에서 잘못된다는 것입니다.

우선, 투표권의 수가 주식 수보다 많습니다. 687.6백만 주를 기준으로 약 977.8백만 개의 이론적 투표권이 있으므로, 평균적으로 한 주당 약 1.4번의 투표권이 있습니다. 이는 미국에서는 거의 볼 수 없는 프랑스의 규칙 때문입니다.동일한 투자자의 이름으로 2년 이상 등록된 경우, 자동으로 이중의 투표권이 부여됩니다.이론적인 총 주식 수에서 주식 수를 빼내면, 약 2억9천만 주가 남습니다. 이는 자본의 약 42%에 해당합니다. 이 주식들은 두 번에 걸쳐 투표할 수 있습니다. 오랫동안 직접 등록된 보유자들이 추가적인 의결권을 가지고 있습니다. 새로운 보유자나 단기적으로 보유하는 사람들은 그렇지 않습니다.

둘째, 회사 자체의 주식은 투표권이 전혀 없습니다. 이론적인 투표권과 실제로 행사 가능한 투표권 사이의 차이가…15.27백만 표이는 미슐린이 보유한 재무부 주식의 수량과 정확히 같습니다. 한 회사가 자기 자신이 가진 주식을 가지고 있다면, 그 주식들은 회의에서 아무런 발언도 하지 않습니다. 이를 이론적인 수치에서 빼면, 실제로 사용할 수 있는 금액은 962.5백만입니다.

이제 속성들을 표시해 보겠습니다. 이를 이해하기 쉽게 만드는 그림은 공장 현장이 아니라, 건물이 있는 회원 클럽입니다. 회원들의 카드들은 주식으로 되어 있습니다. 2년 이상 카드를 가지고 있는 오래된 회원들은 연례 회의에서 두 번째 투표권을 얻습니다. 클럽의 자회사는 투표할 수 없는 카드들을 보관하고 있습니다. 그리고 창립 가문은 자신들을 관리 파트너로 지정했는데, 이는 투표 결과와는 관련이 없는 부분입니다.

이 가족은 선거로가 아니라, 헌장에 따라 운영합니다.

미슐린의 모회사는 단순한 기업이 아닙니다. 그것은 프랑스 회사입니다.유한책임합자회사 — 주식회사 형태 – 1951년부터 사용해온 형태입니다.대중은 자본을 제공하고 감독위원회를 선출하지만, 일상적인 운영은 관리 파트너의 책임입니다.경영자), 현재무제한의 개인적 책임을 지는 플로렌트 메네고스두 번째 회사인 SAGES는 관리하지 않는 일반 파트너입니다. 그 회사는 사업을 운영하지 않지만, 누가 사업을 운영할 수 있는지를 결정합니다.스티어링 매니저 임명 및 계승 문제.

외부 투자자에게 중요한 부분이 바로 이것입니다. 미슐린의 통제권은 투표 결과에 달려 있지 않습니다. 그 내용은 회사의 정관에 명시되어 있습니다.SAGES 자체는 미셸린 가문과 현재·전직 임원들, 그리고 자격 있는 외부인들이 각각 절반씩 소유하고 있습니다.따라서 경영을 담당하는 그룹은 사실상 자체적으로 유지되는 것입니다. 주주는 많은 경제적 가치를 구입할 수 있지만, 누가 그 회사를 관리하는지에 대해서는 거의 영향력을 가지지 못합니다. 이는 미국의 이중등급 주식과 같은 현상입니다. 같은 효과가지만, 서류상으로는 다른 형태입니다.

이로 인해 소수 주주에게 발생하는 위험은 미국 투자자들이 전혀 고려하지 않는 것입니다. 한편으로는 안정성과 장기적인 관점이 있지만, 다른 한편으로는 투표권과 경제적 소유권은 분리되어 있습니다. 만약 미셸린을 구매하면서 그 투표권이 델라웨어에 설립된 회사에서와 같은 의미를 갖길 기대한다면, 그것은 잘못된 생각입니다.

분모는 조용히 줄어들고 있습니다.

같은 공개 정보에는 가치와 관련된 가장 중요한 숫자가 포함되어 있지만, 그것이 바로 주식 수량이라는 점 때문에 쉽게 간과될 수 있습니다. 2025년 12월 30일에 미셸린은…22,919,400 개의 재무주식– 자본의 3.23%가 회사가 다시 구입한 주식입니다. 환불이 계속되고 있습니다. 9월 초에 회사는 약간 더 많은 주식을 다시 구입했다고 보고했습니다.각각 33.64유로폐지의 명확한 목적으로 사용되며, 그러한 목적을 위해 사용할 수 있는 프로그램이 있습니다.2026년부터 2028년까지의 구매 회수를 통해 20억 유로가 사용될 예정입니다..

간단한 산술 연산을 해보세요. 약 2,290만 주가 취소된 것은 기존의 총수를 기준으로 볼 때 약 3.2%에 해당합니다. 같은 이익을 더 작은 조각들로 나누면 각 조각의 크기가 커집니다. 이것이 바로 “온화한 비율”이며, 그 아래에는 더 심각한 상황이 숨겨져 있습니다. 2025년에 미셸린의 순이익은 감소했습니다.12%가 16.6억 유로에 해당합니다.하지만 주당 수익은 덜 감소했습니다.€2.65에서 €2.36로 감소– 부분적으로는 분배해야 할 주식 수가 적었기 때문입니다. 분모가 거의 빠르게 줄어들어서, 수소수에서의 나쁜 성적을 가려낼 수 있었습니다.

매입은 실제로 효과적인 방법입니다. 취소된 주식이 있으면, 각 주식에 대한 미래의 수익과 배당금이 증가합니다. 20억 유로까지 주주들에게 반환할 권한을 가진 회사는 의미 있는 존재입니다. 하지만 편안한 수치 뒤에는 함정이 있습니다. 주식 수가 줄어들면, 회사가 실제보다 더 건강해 보일 수도 있습니다. 보도자료에 적힌 EPS 수치만으로 판단하지 말고, 실제 수익을 살펴보세요.

이것이 깨지는 곳

이 장난감 모델은 자신의 역할을 잘 해냈습니다. 이제 그 모델이 실패한 부분을 표시해보세요. 프랑스에서는 2년 동안 주식을 등록하는 사람들에게 두 배의 투표권이 자동으로 주어집니다. 하지만 ADR를 통해 구입하거나 중개 계좌에 보관하는 미국인들은 그러한 권리를 얻지 못합니다. 그래서 이론적으로는 미국인이 가진 투표권의 수가 실제로는 그렇게 많지 않습니다. 재무부 주식은 폐기될 수 없습니다; 회사는 그 주식을 다시 발행하거나 재판매할 수 있으므로 다음 분기에는 투표권의 수가 바뀔 수도 있습니다. 또한, 주식을 회사의 가치보다 낮은 가격에 매수해야만 가치를 높일 수 있습니다. 과도하게 높은 가격에 주식을 매수하고 그 주식을 폐기하면 가치가 떨어지고, EPS는 더 좋아 보일 뿐입니다. 마지막으로, 가족의 지배권은 양방향으로 작용합니다. 수십 년 동안 미셸린에게 특별한 관리 안정성을 제공했지만, 결국 당신이 구입하는 주식은 현금 흐름에 대한 권리일 뿐, 실제 투표권은 아닙니다.

모델을 원래 상태로 되돌려야 합니다. 다음 달에 발표될 보고서에서는 20초 정도의 시간이 필요하며, 확인해야 할 것은 주식 수량입니다. 여전히 하락하고 있는지, 아니면 매입 계획이 중단된 건지 알아보세요. 그런 다음 실적 발표 자료를 열어서, 표제식 EPS와는 다른 질문을 해보세요: 실제로 어떤 일이 있었나요?이익그렇다면, 자유 현금흐름은 어떤 역할을 했을까요?주당 1.38유로 (2025년 순이익의 57%를 배당금으로 지급)배당금과 주식 가치는 현금 흐름에 달려 있습니다. 줄어드는 현금 흐름은 주식 가치를 떨어뜨릴 수 있습니다. 이 공개 정보에서 나타나는 두 가지 문제점을 이해해야 합니다. 즉, 투표권과 주식 수가 일치하지 않는 것, 그리고 계수가 기업의 실제 가치와 일치하지 않는 것입니다. 이러한 원칙들을 활용하면 어떤 프랑스 주식에도 적용할 수 있는 테스트를 할 수 있습니다. 단지 미셸린 주식에만 해당되는 것이 아닙니다.