케나메탈의 현금흐름 함정: 왜 음수 수치가 문제가 아니라 설계된 것인가?

케나메탈은 역대 가장 수익성이 좋은 회계연도를 기록했지만, 그럼에도 불구하고 자유 현금흐름은 전혀 없었습니다. 매출은 크게 증가했습니다.20%는 23.6억 달러입니다.조정된 EBITDA 마진이 달성되었습니다.기록적인 26.9%하지만 자유로운 운영 현금 흐름이 반대 방향으로 바뀌었습니다.긍정적인 1억2천1백만 달러에서 부정적인 7천9백만 달러로 감소올해 초에 44달러까지 올랐던 주식은 현재 29달러 선에서 거래되고 있습니다.

그 현금 흐름의 역전이 바로 시장이 주목하는 점입니다. 하지만 그 원인이 중요한 것은 그 수치 자체보다 더 중요합니다. 그 원인은 일시적인 압력이기 때문에, 그 압력도 곧 사라질 것이며, 회사가 파산한 것이 아닙니다.

텅스텐 작업 자본 구축

케나메탈은 텅스텐 카바이드를 사용하여 절삭공구와 내마모성 부품을 생산합니다. 텅스텐은 기계 공구와 채굴 장비가 의존하는 고강도 합금입니다. 텅스텐은 그 회사의 모든 활동의 핵심적인 원료입니다.

2026 회계연도 동안 텅스텐 가격이 역사적으로 높은 수준으로 상승했습니다. 케나메탈은 공급을 보장하기 위해 재고를 축적하고 공급업체에게 선불 지급을 해야 했습니다. 재고도 크게 늘어났습니다.5억 3,800만 달러에서 11억 1,000만 달러로 증가했으며, 약 5억 9,300만 달러의 현금이 소비되었습니다..

이것은 운영 자본의 흡수 현상이며, 운영 수익의 감소가 아닙니다. 회사의 운영 수입은 실제로 세 배 이상 증가했습니다.2025 회계연도에 9900만 달러에서 4억7300만 달러로 증가수익과 현금흐름 사이의 격차는 전부 재고 자산 때문입니다. 이렇게 생각해보세요: 케나메탈은 오늘 티타늄을 현금으로 구입했는데, 그 티타늄은 앞으로 12~18개월 동안 도구로 판매될 것입니다. 그 현금은 파괴된 것이 아니라, 다른 형태로 재고로 남아 있습니다.

주식 재매입 프로그램이 중단되었습니다.텐튬의 가격이 높아서입니다.부채는 12.2억 달러에서 15.5억 달러로 증가했습니다. 총 유동성(현금과 재융자 가능성)은 대략…9억 2,600만 달러이며, 5억 달러의 신규 기간 대출 자금도 추가되었습니다.공백을 메우기 위해서입니다. 재무제표는 과도하게 부풀어 있지는 않지만, 여전히 과도한 상태입니다. 현재 비율은 262%이며, 부채와 자산의 비율은 0.44입니다. 가장 가까운 약정 만기일도 그렇습니다.2029년에.

운영 상황은 전혀 나빠지지 않았습니다.

이것이 바로 테이프와 비즈니스에 관련된 문제를 구분하는 요소입니다. 운전 자본과 관련된 문제들 아래에서도, 케나메탈의 사업 상황은 2026 회계연도에 크게 개선되었습니다.

• 전체 매출의 19%가 유기적 성장으로 나타났으며, 이는 텔루륨의 비용 상승에 대응하기 위한 가격 정책 덕분입니다..
• 수익은 거의 모든 시장에서 증가했습니다.에너지 분야는 101% 증가했으며, 지반 공사 분야는 76% 증가했습니다. 항공우주 및 방위 분야는 43% 증가했고, 일반 엔지니어링 분야는 28% 증가했습니다. 교통 분야는 7% 증가했습니다..
• 조정된 EPS는 4.57달러입니다.지난해에는 1.34달러였는데, 이번에는 그보다 높아졌습니다.
• 27백만 달러의 구조조정 비용 절감 효과가 이미 발생했으며, 2027년 연말까지 총 1억1천만 달러의 비용 절감을 목표로 하고 있습니다..

시장의 우려는 이해할 수 있는 것입니다. 1억2천1백만 달러의 긍정적인 현금 흐름을 -7천9백만 달러의 부정적인 현금 흐름으로 바꾸는 회사는, 어떤 근본적인 손실을 입고 있는 것처럼 보입니다. 하지만 이는 한 번만 발생하는 재고 처리와 관련된 문제였습니다. 텔루륨 가격의 상승은 이제 일정 수준에 머물렀습니다. 경영진은 작업 자본의 필요량이 안정화되고 2027년 2분기부터 점차 감소할 것으로 예상한다고 말했습니다.

풀어넘김 현금흐름 브리지

관리자가 지도함2027 회계연도에 있어서 무료 운영 현금 흐름은 조정된 순이익의 약 20%에 해당합니다.조정된 EPS를 기준으로 합니다.4.15달러에서 5.15달러 사이입니다.– 4.65의 중점점기본적으로 운영 측면에서 연간 변화가 없음그렇다면 올해의 무료 현금 흐름은 약 3,500만 달러에서 4,200만 달러 정도가 될 것입니다.

이는 오래된 기준으로 보면 적절한 수준이에요. 하지만 -7900만 달러보다는 분명한 향상입니다. 아직 정규화 작업도 완료되지 않았습니다. 운영 자본의 구축도 아직 진행 중입니다.2027 회계연도 2분기 최고치관리팀은 기대하고 있습니다.재고 가치가 안정화되면서 3분기에는 자유 현금 흐름이 양수가 될 것입니다.텐탈의 재고가 줄어들면, 현금 창출량도 다시 그전의 수준으로 돌아올 것입니다. 그렇게 되면 이 회사의 가치 평가도 그때와 비슷해질 것입니다. 또한 운영 이익률도 당시보다 훨씬 높아집니다.

앞으로의 전망을 고려할 때, 29달러에 Kennametal의 주가는 내년 예상 조정된 EPS의 중간값의 약 6.3배 수준입니다. 역사적 P/E 비율은 6.5배입니다. 27년 동안 연속해서 배당금이 지급되고 있으며, 배당수익률은 2.7%입니다. 이는 회사가 기록적인 이익률을 달성하고 모든 부문에서 매출을 성장시킬 것이라는 신호가 아닙니다. 이는 시장이 여전히 현금 흐름 문제가 영원히 지속될 것이라고 생각하는 회사의 평가입니다.

반대의 힘들은 숨겨져 있지 않고 명명된다.

2027 회계연도를 위한 4.65의 지침 중점값에는 관리자가 직접 계량한 구체적인 방해 요인들이 포함되어 있습니다.

• 볼리비아 정부가 우대 환율 제도를 중단함에 따라 주당 0.23달러의 가격이 책정됨.
• 운전자본을 지원하기 위해 사용된 추가 부채로 인한 높은 이자 비용 때문에 주당 0.25달러의 이익이 발생합니다..
• 더 높은 세율, 약간의 변화가 있음23%에서 25%로 증가.

그 비활동적인 요인들을 제거하면, 실제 수익 능력은 2026 회계연도의 추세에 따라 점점 증가하고 있습니다. 평균 EPS가 정체된 것은 한계가 아니라, 알려진 비용들을 고려한 결과로서의 최소값일 뿐입니다.

실제적인 운영 위험도 존재합니다. 글로벌 경차 생산은 증가할 것으로 예상됩니다.2027 회계연도에 약 1%의 감소가 예상됩니다.미국의 석탄 시장은 불안정합니다. 이 회사는 자원을 운송 분야에서 탈취섬유 가공과 같은 더 높은 이익률을 내는 분야로 전환하고 있습니다.5억 달러 규모의 시장으로, 2028년까지 매년 9% 성장할 것입니다.그 전환 과정에는 실행 위험이 있습니다. 그리고 텅스텐 가격이 다시 상승한다면, 운전자 자금 문제가 다시 발생할 것입니다.

시장이 올바른지를 증명할 수 있는 것은 무엇인가요?

이 구조는 재고가 지속적으로 증가하지 않는다면 무너질 수 있습니다. 2027년 2분기와 3분기에도 여전히 상당한 현금흐름이 발생한다면, 현금흐름 정상화 이론을 다시 검토해야 합니다. 만약 산업 전체의 성장세가 예상보다 더 빠르게 둔화된다면 – 특히 에너지, 토목공학, 항공우주 분야에서 – 이익률 확대를 촉진했던 가격 결정력도 사라질 수 있습니다. 또한, 구조조정 관련 절차가 제대로 진행되지 않는다면 1억 1천만 달러라는 목표치는 한계치가 아닌 상한선이 될 것입니다.

이러한 결과 중 하나라도 발생한다면, 단순히 현금 흐름의 시기가 문제가된 것이 아니라, 사업 자체에 구조적인 문제가 있다는 뜻입니다. 29달러에 거래되는 주식은 그러한 구조적 문제가 있는 기업을 나타내고, 저가로 거래되는 것은 그저 저렴한 가격일 뿐입니다.

변화/전환

케네마틀은 일시적인 현금 흐름의 변화가 사업 성장으로 이어지는 경우를 보여주는 예시입니다. 시장에서는 부정적인 현금 흐름이 발생했고, 그로 인해 투자자가 떠나게 되었습니다. 텅스텐 가격 상승으로 인한 운영 자본의 증가도 사실이었으며, 그 규모는 약 5억7천만 달러에 달했습니다. 하지만 이는 일시적인 현상일 뿐이며, 영구적인 손실은 아닙니다. 그리고 이미 그 수준이 정점에 도달했습니다.

운영 측면에서는 다른 이야기가 전해집니다. 수익률의 증가, 다양한 분야에서의 수익 성장, 구조조정으로 인한 비용 절감 효과, 그리고 관리자들이 예상하고 정량화한 현금 흐름 문제에 대한 우려를 고려한 가치 평가 등이 있습니다.

이것은 흥미로운 일과는 관련이 없습니다. 이는 곧, 자유로운 현금 흐름이 나타나면 더 이상 무시할 수 없게 될 비즈니스입니다. 시장은 여전히 과거의 위험 요소를 고려하고 있습니다. 즉, 수익을 현금으로 전환할 수 없는 회사에 대해서 말입니다. 반면, 운영 성과는 이미 기록적인 수준에 있으며, 2027년 2분기부터는 현금 흐름에 특정한 전환점이 생길 것입니다.

이 논문은 평가하기에 충분히 구체적입니다. 증명 방법은 2027년 2분기와 3분기의 현금 흐름 데이터를 바탕으로 합니다. 재고가 안정되고 경영진이 예상하는 대로 자유현금흐름이 긍정적으로 나타난다면, 현재의 6.3배의 프론터 multiple는 회사의 실제 상황을 반영하는 것으로 보일 것이며, 인내심을 보여주는 지표가 될 것입니다. 그렇지 않다면 이 논문은 무효가 되고, 주식 가치도 그대로 유지될 것입니다.

다시 틀릴 수도 있어요. 하지만 조건은 다음과 같습니다: 내년의 수익의 6배에 해당하는 가격으로 주식을 구입하고, 기록적인 이익률을 보이며, 두 분기 동안 작업 자본이 증가하는 것을 확인한 후, 현금이 들어오기를 기다리는 것입니다.