스타트업을 위한 투자급 부채: Nscale의 30억 달러 자금 조달이 AI 데이터 센터 계약에 미치는 영향

Nscale가 닫혀 있음약 30억 달러의 고정금융채무월요일에, 텍사스주 워드 카운티에 위치한 275MW 규모의 AI 단지를 건설하기 위해 18억 5천만 달러가 투입됩니다. 노스캐롤라이나주 매디슨 카운티에 있는 데이터 센터를 개선하기 위해 12억 달러가 사용됩니다.두 시설 모두 안정적인 전망을 가진 투자등급 신용등급을 받았습니다.J.P. 모건과 골드만삭스가 편집했습니다.

“3년 된 스타트업이 투자급 금융을 받는다”라는 기사는, 인공지능 인프라 붐이 단순한 추측에서 실제적인 규모로 발전하고 있음을 보여주는 증거입니다.

그 숫자들은 그 일이 어떻게 이루어졌는지에 대한 다른 이야기를 전해줍니다.

Nscale가 보고했습니다.2분기에는 1억 달러 이상의 수익을 기록했습니다.2026년의 경우입니다. 그 전 분기에는 3700만 달러였습니다. 2025년 전체는 3300만 달러였습니다. 회사의 연간 수익은 4억 달러에서 5억 달러 사이에 있습니다.

하지만, 예상되는 IPO 투자자들을 위한 제안은…골드만삭스와 JPMorgan은 9월 중에 상장될 가능성이 있다고 조언하고 있습니다.– “계약된 수익”으로 51십억 달러에 초점을 맞추고 있습니다.

그 510억 달러는 분기별 수익 1천만 달러와 투자등급 부채 30억 달러 사이의 연결고리입니다. 또한 이는 전체 AI 데이터 센터 자금 조달 모델의 구조적 위험도를 나타냅니다.

“계약된 수익”이 실제로 무엇을 측정하는가?

510억 달러라는 수치는, 계약이 체결되는 즉시 여러 년에 걸친 컴퓨팅 서비스 계약도 전체 매출로 간주됩니다. 이는 인프라 관련 계약에 대한 표준적인 회계 방식입니다. CoreWeave, Switch, 블랙스톤이 지원하는 기업들도 모두 이러한 방식을 사용하여 자신의 대금 지급 대기물을 표시합니다. 하지만 Nscale의 대금 지급 대기물은 아직 해결되지 않은 두 가지 요소에 의해 특히 높게 나타납니다. 그 두 가지 요소란, 상업적 규모로 출시되지 않은 칩들과, 동일한 약속을 지켜야만 가치를 유지할 수 있는 고객들입니다.

2분기 기준으로, Nscale에는 약 25,000개의 활성 칩이 존재합니다. 대부분은 이미 배포된 Nvidia Blackwell 시리즈 GPU들입니다. 총 289,000개 중 남아 있는 약 264,000개의 칩은 계약된 상태이지만 아직 활성화되지 않았습니다. 그 중 약 194,000개는 Nvidia의 차세대 Vera Rubin GPU들입니다.

베라 루빈 GPU는 Nscale의 대부분의 선도 계약에 사용되는 하드웨어입니다. 하지만 아직 상업적으로 대규모로 출시된 상태는 아닙니다.

엔비디아가 발표했습니다.2026년 3월 GTC에서 열리는 베라 루빈 플랫폼그리고6월에 타이베이 GTC에서 “완전 생산” 단계에 들어갔다고 했습니다.데이터센터 랙 시스템을 위한 파트너의 가용성은 2026년 하반기에 나타날 것으로 예상됩니다. 하지만 안타르닉 계약에 대해서는…Nscale의 510억 달러 규모의 대기업무 중 가장 큰 항목입니다.– 2027년 말까지는 온라인이 되지 않을 예정입니다.

그때가 바로 Nscale이 실제로 존재하는 칩들이 필요한 때입니다. 그 칩들은 NVL72 랙 구조에서 정상적으로 작동해야 하며, 각 랙에는 72개의 GPU와 36개의 Vera CPU가 있어야 합니다. 또한, 460메가와트의 IT 부하 하에서도 제대로 작동해야 합니다.

마이크로소프트의 사례는 경고가 되어야 했습니다.3월에 Nscale는 마이크로소프트와 함께 웨스트버지니아 지역의 같은 캠퍼스에서 1.35기가와트 규모의 프로젝트를 위한 협약서를 체결했습니다.이곳은 현재 인류학적 협정이 체결된 곳입니다. 그 LOI는 Nscale의 시리즈 C 투자 유치의 핵심 요소였으며, 이로 인해 회사가 성공할 수 있었습니다.146억 달러의 가치에 20억 달러를 조달함. 마이크로소프트는 여름에 비강제적인 협정에서 탈퇴했습니다.첫 번째 단계의 첫 번째 건물을 남겨두어, 인간적 요소들이 그곳에 개입할 수 있도록 합니다.

마이크로소프트의 LOI는 법적으로 구속력이 없었습니다. Nscale은 그 LOI를 이용해 20억 달러를 모금했습니다.

450억 달러의 핵심 자산

인류적 합의에 따르면, 웨스트버지니아주 메이슨 카운티에 위치한 Nscale의 모나크 캠퍼스에서 460메가와트의 컴퓨팅 능력을 제공하기 위해 6년 동안 45억 달러가 필요합니다. 이 시스템은 2,250에이커 규모의 부지에서 확보된 가스 연료를 사용하는 마이크로그리드를 기반으로 운영됩니다. Caterpillar G3500 교환식 엔진이 864대 사용되며, 이를 통해 2.16기가와트의 발전 능력이 얻어집니다.

서류상으로는 경제적 측면에서 타당한 계획입니다. 1.35GW의 전체 투자 비용은 약 710억 달러이며, 그 중 칩에 대한 비용은 470억 달러에 달합니다. 애너핉이 할당받은 460MW의 규모는 이 투자의 약 3분의 1에 불과하므로, 비용은 약 240억 달러가 될 것입니다. 6년 동안 450억 달러의 수익을 얻고, 인프라에 240억 달러를 투자하는 것은 합리적인 방안입니다.

하지만 “서류상으로만 그렇다”는 것이 핵심입니다. 이 거래가 실제 수익을 창출되려면 2027년 말에 생산 능력이 가동될 때까지 기다려야 합니다. 그리고 베라 루빈은 아직 전례 없는 규모로 제품을 공급하고, 확장시키고, 검증해야 합니다. 또한 안타르픽도 엄청난 압박을 받고 있습니다. 비밀리에 제출된 IPO 관련 자료와 9650억 달러의 사적 가치를 입증해야 하며, 오픈AI나 구글과의 인공지능 경쟁에서도 컴퓨팅 성능이 유일한 경쟁력입니다.

자신의 가치를 정당화하기 위해 발버둥 치는 회사는, 510억 달러 규모의 수익을 가진 다른 회사의 성공적인 이야기에서 중요한 역할을 합니다.

투자등급 평가 방식에 대해

30억 달러 규모의 DDTL에 대한 신용등급은, 그 부채를 담보로 하는 특수목적법인들에 발행됩니다. 예를 들어, Nscale Ward County Borrower SPV, LLC와 매디슨 카운티에 해당하는 법인들이 그렇습니다. 이러한 신용등급은 Nscale의 모회사나 1억 달러 규모의 분기별 수익률이 아닌, 선도계약과 GPU 담보물로 뒷받침됩니다.

이것은 CoreWeave가 반복적으로 사용해온 동일한 메커니즘입니다.코어웨이브의 26억 달러 규모의 DDTL은 8월 10일에 SOFR에 더해 550 기본 포인트를 추가하여 5년 만기로 거래가 마무리되었습니다., 무디스로는 Ba2 등급, 피치로는 BB+ 등급을 받았습니다.– 둘 다 쓸모없는 것들입니다. Nscale의 구조는 투자급 등급을 받고 있습니다. 그 차이는 아마도 계약의 품질, 고객의 이름, 대출 기관의 구조와 관련된 것일 것입니다. 하지만 근본적인 원리는 동일합니다. 즉, 선도 계산 계약들은 신용이 좋은 담보로 간주됩니다.

지연된 대출 구조란, 내장된 안전 밸브와 같은 것입니다. DDTL 하에서, 대출자는 전액을 일시에 받지 못합니다. 자본은 활용 단계가 달성될 때마다 차감됩니다. 만약 베라 루빈이 문제가 생기거나 고객이 사업을 중단한다면, 대출은 이루어지지 않습니다. 이로써 대출자들은 최악의 상황으로부터 보호받을 수 있지만, 구조적 위험은 여전히 존재합니다. 약속된 금액은 여전히 남아 있고, SPV도 여전히 평가받고 있으며, 전체적인 상황도 여전히 그대로입니다.

평가 기관들은 내년에 출시될 칩 관련 선물 계약들의 신용 등급이, 이미 수익으로 인해 발생하는 인프라 관련 수익과 동일하다고 판단했습니다.

IPO 계산법

30억 달러 규모의 IPO는 대략 두 배가 될 것입니다.코어웨이브는 2025년 3월에 15억 달러의 자금을 조달했습니다.14.6억 달러인 시리즈 C의 가치를 초과하는 후속 평가가로서는, Nscale이 510억 달러에 달하는 자산이 AI 투자 비용의 지속 가능성에 대한 의문보다 더 빠르게 실현될 것이라고 공공 시장 투자자들을 설득해야 합니다.

이러한 시기는 깔끔한 서사 구조에 방해가 됩니다. Nscale은 8월 31일에 30억 달러 규모의 DDTL 계약을 체결했습니다. Anthropic의 거래는 8월 26일에 공개되었습니다. IPO는 9월에 이루어질 것으로 예상됩니다. 이는 거대한 선물 계약과 그 자금 조달, 그리고 공개 상장 사이에 매우 짧은 시간입니다. 이러한 속도는 회사가 실제 수익이 1억 달러에 불과하고, 서류상 약속된 금액이 510억 달러에 달하는 상황을 시장이 완전히 이해하기 전에 가격을 확정하려고 하는 것 같습니다.

SpaceX와의 비교는 피할 수 없는 것입니다.스페이스X은 2026년 6월 IPO를 통해 무디스, 피치, S&P로부터 투자등급 평가를 받았습니다.450억 달러 규모의 AI 데이터 센터 대출 약속에 의해 지원된다. 하지만 스페이스X는 자체적인 수익, 발사 주기, 현금 흐름을 가진 공개 기업이다. 반면 넬스케일은 그렇지 않다.2023년에 두 명의 과거 암호화폐 마이닝 인프라 운영자가 설립한 런던 기반 스타트업입니다.공개 투자자들에게 51억 달러 규모의 계약들을 마치 실제로 존재하는 것처럼 가격을 책정하도록 요구하고 있습니다.

무엇을 봐야 할까요?

베라 루빈의 배송 일정이 가장 중요한 변수입니다. 만약 엔비디아가 예정된 시간 내에 상업용 규모의 베라 루빈 시스템을 제공한다면 – 즉, 2026년 하반기에 시스템이 사용 가능해지고, 2027년까지 Nscale 배포가 진행된다면 – 그 계약들은 실제 인프라가 되고, 수익도 발생하게 됩니다. 투자 등급도 초기 단계에 불과합니다. 하지만 만약 베라 루빈의 프로젝트가 지연되거나, NVL72 구조가 차세대 아키텍처와 관련된 문제를 겪는다면, 모든 계획은 무너질 것입니다.

안타르피크의 자체 IPO 및 평가 방식도 중요한 변수입니다. 성공적인 상장은 450억 달러 규모의 투자에 대한 신뢰를 높여줍니다. 평가가 조정되거나 상장이 지연된다면, 안타르피크가 체결한 모든 계약에 압박이 가해질 것입니다. 단순히 Nscale와의 계약뿐만 아니라, 노르웨이의 볼타/비트디어와의 100억 달러 규모의 계약, 2기가와트 규모의 AMD 인프라 구축, 그리고 3.5기가와트 규모의 구글/브로드콤 계약도 모두 영향을 받게 됩니다.

문제는 AI 인프라가 실제로 성장할 수 있는지 여부가 아닙니다. 문제는 계약들이 종이로 된 형태에서 실제 구현으로 빠르게 전환될 수 있는지 여부입니다. 그래야만 종이로 된 계약으로부터 얻은 자금을 충분히 활용할 수 있습니다.

투자 등급은 그들이 그렇게 할 수 있다는 것을 의미합니다. 하지만 칩들은 아직 출시되지 않았습니다.