시라야 호텔의 수익 증가는 사실입니다. 하지만 그에 따른 현금은 그렇지 않습니다.

힐러샬라 호텔은, 각주를 읽어보지 않으면 단순히 잘못된 표현처럼 보이는 그런 상황이었습니다. 수익은 5% 감소했지만, 운영 이익은 약 600% 증가했습니다. 더 적게 팔아도 일곱 배의 수익을 얻는다는 것입니다. 아마도 회사가 매우 능숙한 회계 방식을 사용했거나, 판매하는 상품의 형태를 바꾼 것일 것입니다. 회사는 두 번째 방법을 선택했습니다. 즉, 매장을 폐쇄한 것입니다.

해당 회사는 한국에서 가장 큰 디럭스샵 운영업체 중 하나입니다.삼성의 계열사그리고 2026년에는 기관 투자자들을 유치하기 위해 과거보다 더 많은 노력을 기울이고 있습니다. 국내외 기관들을 위한 투자자 행사를 개최하고, 소매주주들을 대상으로 한 첫 IR 행사를 열기도 합니다. 이러한 활동들 아래에는 구조가 존재합니다. 어떤 전략을 사용하는지 정확히 알아야만, 그 제안이 실제로 무엇을 팔려고 하는지 판단할 수 있습니다. 핵심은 이렇습니다: 호텔 실라의 부활은 고객들이 다시 돌아오는 것과는 관련 없는 계약에 관한 이야기입니다. 그리고 바로 그 계약들이 회사가 기관들에게 제공할 수 있는 현금 수익이 거의 없게 만드는 원인입니다.

이익은 포기함으로써 얻어졌습니다.

실라는 두 가지 사업을 운영하고 있습니다. 하나는 여행 관련 소매업으로, 도시 내 매장이나 공항에서 면세점을 운영하는 것입니다. 한국의 면세점은 일반적인 의미의 사업이 아니라, 특정 지역에 면세 판매 허가를 받고 그 공간을 임대하는 방식의 사업입니다. 수익은 체결된 계약과 외국인 관광객의 유입량에 따라 결정됩니다. 이 점이 중요한 이유는, 더 많은 수익을 얻으려면 손해를 보고 있는 가게를 운영하는 것을 중단하는 것이 가장 효율적이기 때문입니다. 가게를 운영하면 수익과 손실이 함께 발생하지만, 가게를 폐쇄하면 둘 다 사라집니다.

바로 그런 일이 일어났습니다. 2분기에는 시랄이 9718억 원의 매출을 기록했습니다.전년 대비 5.2% 하락그리고 운영 이익은 61.1억 원입니다.약 606% 정도입니다.그리고 시장 예상치보다 높은 수준입니다. 이는 인천 공항과 관련된 상황입니다.그 회사는 4월에 그곳의 손실을 내는 면세점을 철수시켰습니다.돈을 잃고 수익이 감소하는 상황에서도, 그 회사는 성공적으로 운영될 수 있습니다. 이는 가장 순수하고 회계상으로도 유리한 방식의 운영 전략입니다. 회사는 이를 “수익 창출 기계”로 표현했으며, 그 숫자들도 그 사실을 뒷받침합니다. 여행 소매 부문 내에서는…2분기 매출은 7726억 원이었고, 영업이익은 364억 원이었습니다..

같은 계약들 때문에 저금통이 바닥나버렸어요.

이제 문제가 되는 것은 재무제표의 구조가 이상해진다는 점입니다. 인천 지역에서의 매출 감소와 해외 사업의 부진도 슐라를 적자 상태로 만들었습니다. 그리고 떠나는 데 드는 비용 때문에 회사는 주주들에게 아무것도 지급할 수 없습니다.

모회사의 회계 장부는 연속적인 손실을 보여줍니다. 2025년에는 2129억 원의 순손실이 발생했습니다. 이러한 손실로 인해 유지된 수익금이 감소했으며, 그 결과 배당금도 줄어들게 되었습니다.2024년 말에는 2093억 원이었지만, 그로부터 1년 후에는 단지 110억 원으로 줄었습니다.결과는 이렇습니다: 2024년에는 배당금이 없고, 2025년도에도 배당금이 없습니다. 이 두 해 동안 계속해서 그러할 것입니다. 그리고 가치 투자자라면 주목해야 할 점은, 1991년에 상장된 이래로 호텔 실라가…한 번도 재정 자산을 취소한 적이 없음.– 회사의 전체 경영 과정에서 재매각-폐기 방식은 전혀 없음.

자본을 반환하는 대신, 자사의 주식을 담보로 사용했습니다. 2024년 중반에 회사는…1328억 원으로 교환 가능한 채권입니다. 이 채권은 이자가 전혀 없으며, 보유자는 이 채권을 회사의 자금화된 주식으로 교환할 수 있습니다. 그때 얻는 가치는 약 5.4% 정도입니다.– 그리고 그 수익은 단기 차입금을 갚는 데 사용되었습니다.시야라가 역사상 처음으로 자금을 활용한 것이었습니다.그리고 시장의 평가는 그 회사가…였다는 것이었습니다.주주들에게 보상을 주는 대신, 자신의 자금을 사용하여 부채를 갚는다..

교환 가능한 채권은, 인수가적인 주식을 발행하고 싶지 않을 때 저렴하게 돈을 빌리는 좋은 방법입니다. 하지만 문제는 자신의 주식이 다른 사람의 청구를 뒷받침하는 담보가 되는 것입니다.41,500원 정도의 가격으로 거래되고 있으며, 이는 62,200원인 가격에 비해 훨씬 낮은 수준입니다.그 채권은 전환될 수 없어요. 그 채권을 가진 사람이 전환하는 일도 없을 거예요.이번 달에 첫 번째 조기 상환 기간이 시작되었습니다.그것은 현금 상환 사건이었지, 전환 사건이 아니었습니다. 회사에는 돈이 있었습니다. 첫 번째 분기 말에 약 2500억 원 상당의 현금 및 유사 자산이 있었으며, 봄철에 발행된 채권으로부터도 새로운 자금이 들어왔습니다. 분석가들은 그 채권이 문제 없이 처리된 것으로 결론지었습니다.

문제는 시라가 파산했다는 것이 아닙니다. 분명히 그렇지 않습니다. 문제는, 보통 주주들의 주머니를 채워주는 기계들이 현재 비어 있거나 잠겨 있다는 것입니다. 2년 동안 배당금이 전혀 지급되지 않았고, 보유 자본도 거의 사라졌으며, 재무부 주식도 담보로 잡혀서 처분되지 않았습니다. 또한 3분의 1 세기 동안 단 하나의 주식도 취소된 적이 없습니다.

그렇다면 투자자 프레젠테이션에서 실제로 팔리는 것은 무엇일까요?

이제 다시 로드쇼에 대해 이야기해보겠습니다. 현금이 전혀 없는 회사가 “기관 투자자들과의 관계를 강화하려고” 노력하는 것은, 배당 수익을 제시하는 것이 아닙니다. 그것은 회사의 회복과 더 나아가 안정적인 주주층을 확보하려는 시도입니다. 6월에는…서울의 호텔에서 국내외 기관 투자자들을 위한 IR 행사를 개최했습니다.그리고 며칠 후, 이 회사는 소매주주들을 위한 최초의 투자자 관계 행사를 개최했습니다. 이 행사는 CEO인 이 부진에 의해 주최된 것입니다.연례 주주총회에서 약속했습니다.수년 동안 소매 투자자들이 이 주식을 많이 보유해왔습니다. 소매 투자자들은 실라가 잘 알려진 것과 같은 요소들, 즉 중국의 여행 정책, 관광 관련 뉴스, 지정학적 상황 등에 영향을 받습니다. 이 주식의 가격은 이러한 뉴스에 따라 변동합니다. 기관들은 더 오래 보유하고 있으며, 결국 회사가 돌려줄 수 있는 이익을 얻고 싶어 합니다.

CEO도 스스로 그 주장을 받아들였습니다. 3월 말에 그녀는…개장시장에서 주식을 구입하기 위해 약 200억 원을 썼습니다.그녀가 상속세 납부 의무를 지불해야 하는 시기와 정확히 맞아서, 이 정보가 주식 가격을 약 11% 상승시켰습니다. 이는 “이제 가장 낮은 수준이 되었다”는 신호로, 실제로 돈을 벌게 된다는 의미입니다. 이는 마치, 문제가 해결된 상태에서 주주에게 유리한 행동을 하는 사람의 모습과 같습니다.

기관들에게 전달할 수 있는 실제로 좋은 정보가 있습니다. 그리고 그건 단순히 “우리가 실패한 회사를 떠난다”는 것만이 아닙니다. 실란 호텔 및 레저 사업부인 ‘실란 서울’과 ‘실란 스테이’ 경제 체인은 더 높은 이익률을 가진 부분이 되었습니다. 첫 번째 분기에는…총 운영 이익의 약 42%를 창출하면서, 매출의 단지 23%만을 기록함이것은 과거에 회사의 수익이 전적으로 면세점에서 나왔던 기업에 있어서 중요한 변화입니다. 한국의 호텔 수요는 매우 높고, 공항 외부의 면세점 이익도 회복되고 있습니다.

하지만 주식을 고려할 때 중요한 수치들은 IR 자료에서 세심하게 다루어지는 것들입니다. 지금까지의 회복 상황을 보면, 영업 이익률은 낮은 단위로 유지되고 있습니다. 첫 분기에는 약 2%, 두 번째 분기에는 약 6%였습니다. 이는 예상치를 넘어서는 성과이지만, 여전히 이익률이 낮은 사업이며, 이익 증가는 주식 매각으로 인한 것이지, 매출 증가로 인한 것은 아닙니다. 그리고 주주들에게 현금을 전달하는 방법들, 예를 들어 배당금 재발급, 주식 매각, 자신의 주식에 대한 담보 제공 등도, 이미 많은 손실을 겪었던 해들에서 사용된 방식들입니다.

관심을 가진 기관들은 회사가 다시 수익을 낼 수 있게 되면 그 수익을 받을 수 있습니다. 자신들의 IR를 요구했던 소매업자들도 결국 그 수익을 받기를 원합니다. 현재로서는 두 집단 모두에게 똑같은 조건이 제시되고 있습니다. 즉, 나쁜 계약을 피해 수익을 얻은 회사가, 계약과 현금 수익이라는 두 가지 요소가 동일한 이야기가 되기 전에 몇 달 더 운영될 수 있도록 하기 위한 조치입니다.