골드만은 120달러 상당의 원유에 대해 경고를 계속하고 있습니다. 그 돈은 이미 만들어졌습니다.

7월 21일, 골드만삭스는 원유가 급등할 수 있다고 경고했습니다.배럴당 $120미국과 이란 사이의 전쟁이 계속되고 호르무즈 해협이 폐쇄된다면, 브렌트 원유 가격은 당시 91달러 정도였습니다.

이것은 골드만이 처음으로 말한 것이 아니었습니다. 3월에 그 은행은 호르무즈 항구의 폐쇄를…“글로벌 원유 시장 역사상 가장 큰 공급 충격”그리고 120달러로 가는 길을 지정했습니다. 그 후 6월에, 일시적인 휴전 협정으로 인해 해협이 다시 열리자, 골드만의 주요 석유 전략가인 다안 스트루이벤은 방향을 바꿨습니다. 그는 연말까지 브렌트 원유 가격이 80달러 수준에 도달해야 한다고 말했으며, 또한…글로벌 석유 수요는 예상보다 더 감소했습니다.8월이 되면 골드만은 석유 가격이 하락할 것이라고 예상했습니다.$53그 후, 전투가 재개되고 후티군의 공격이 적색해로 확산되자, 다시 120달러에 대해 경고가 있었습니다.

이번 주에 브렌트 원유는 약간의 수준에서 거래되고 있습니다.97달러/배럴120달러에 도달하지도 않았고, 53달러까지 떨어지지도 않았습니다. 골드만을 포함한 아무도 앞으로 어떻게 될지 말할 수 없습니다.

여기서 말하는 잘못된 정보란, 석유 가격이 120달러에 도달하거나 53달러로 떨어질 것이라는 것입니다. 실제로는 이러한 예측들이 미국의 주요 석유 회사들의 수익에 영향을 미치지 않습니다. 분석가들은 다음 정치적 사건을 예측하며 모델을 수정하고 있지만, 엑손모빌과 쉐브론은 현재 97달러의 석유 가격이나 내일 80달러의 가격에서도 거의 기록적인 수준의 현금 흐름을 창출하고 있습니다. 그 돈은 석유 가격의 정점을 예측하는 데서 나오는 것이 아니라, 모든 상황에서 현금을 창출할 수 있는 기업들을 소유함으로써 얻어지는 것입니다.

실제로 오일에는 어떤 일이 일어나고 있을까?

2026년 3월 초, 미국과 이스라엘이 이란에 공격을 가한 이후 이란군이 해협을 막기 시작하면서 호르무즈 해협은 사실상 폐쇄되었습니다. 그 이후로 해협을 통과하는 선박 수는 약 100척에서 약 5척으로 줄었습니다.95%의 붕괴전 세계의 해상 원유의 약 20%, 그리고 전 세계 LNG의 거의 20%가 이 좁은 통과 지점을 통해 흐릅니다. 그 규모에서는 다른 경로가 없습니다.

공급 중단은 매우 심각했습니다. 사우디아라비아, 이라크, 이란, 쿠웨이트의 원유 수출량은 하루에 약 1700만 배럴로 줄어들었습니다.8월까지 약 900만 명일일 8백3십만 배럴에 달하는 걸프 지역의 생산량이 여전히 중단된 상태입니다. 7월에는 전년 동기 대비 6백3십만 배럴 더 적은 석유가 공급되었습니다.

하지만 골드만의 극단적인 가격 전망은 말하지 않는 것이 있습니다. 바로 수요 측면도 붕괴되었다는 점입니다. 국제에너지기구는 2026년 글로벌 석유 수요 예측을 하향 조정했습니다.하루에 160만 배럴이 감소했습니다.중국산 원유 수입이 급감했습니다. 정제소의 운영량은 매년 하루에 약 5백만 배럴 정도 감소했습니다. IEA는 5월의 수요 감소량이 전년도보다 하루에 580만 배럴 낮은 수준으로 최고조에 달했다고 밝혔습니다.

그래서 골드만이 “역대 최대의 공급 충격”이라고 말했음에도 불구하고 유가는 120달러에 도달하지 못했습니다. 시장은 공급 중단을 단독으로 평가하지 않습니다. 시장은 공급과 수요 사이의 격차를 고려하여 가격을 결정합니다. 그리고 높은 가격 때문에 전 세계의 소비량이 줄어들면서 그 격차도 줄어들고 있습니다. 골드만의 6월 연구에 따르면 호르무즈 해협의 폐쇄로 인해 글로벌 수요가 4~5% 감소했으며, 이는 하루에 4~5백만 배럴의 수요 손실에 해당합니다. 공급 충격은 부분적으로 수요 감소로 상쇄되고 있습니다.

유가는 크게 변동했습니다. 4월에는 130달러를 넘었지만, 7월 초에는 69달러까지 떨어졌고, 다시 100달러 근처로 돌아왔습니다. 이는 누구도 균형점이 어디인지 알지 못하기 때문이 아니라, 각종 정치적 상황들이 무역업자들이 해협이 다시 열릴지, 아니면 더욱 폐쇄될지 판단하는 데 영향을 미치기 때문입니다. 해협은 4월 중순에 합의서가 체결된 후 잠시 다시 열렸지만, 하루 만에 다시 폐쇄되었습니다. 6월에는 부분적으로 열렸지만, 7월에 미국이 이란 항구에 대한 봉쇄를 다시 시행하자 다시 좁아졌습니다. 9월 현재, 해협은 정상적인 상업 활동이 이루어지지 않는 상태입니다.

예측과 상관없이 흐르는 현금 흐름

엑손모빌은 2분기 수익을 보고했습니다.7월에 145억 달러이전 해 2분기보다 두 배 이상 높았습니다.상류 생산량의 10%를 잃는중동 지역의 혼란으로 인해 그 분기의 운영 현금 흐름은 236억 달러였습니다. 엑손의 지난 12개월간의 무상현금흐름은 305억 달러입니다.

셰브론의 수치도 비슷한 상황입니다. 순현금흐름은 270억 달러로, 전년 대비 68% 증가했습니다. 반면 매출은 전년 대비 10% 증가했습니다. 셰브론의 순현금흐름 마진은 7.3%이며, 운영 마진은 9.5%를 기록했습니다.

두 회사 모두 매출 성장률이 10% 이상이며, 총마진은 29~43% 사이입니다. 투자된 자본에 대한 수익률도 9% 이상입니다. 이는 오일 가격이 150달러였던 팬데믹 시기의 혜택이 아닙니다. 이는 자산의 품질, 운영 방식, 그리고 원유 공급이 제한된 상황에서도 제품 공급이 안정적이어서 얻을 수 있는 구조적인 마진입니다.

투자자들이 놓친 중요한 점은, 석유회사의 수익이 원유 가격에 비례하여 증가하지 않는다는 것입니다. 90달러에서 120달러로 가격이 상승하면 수익이 늘지만, 그 중 대부분은 기존 생산 비용이 변하지 않기 때문에 순이익으로 전환되지 않습니다. 반대로 90달러에서 70달러로 가격이 하락하면 수익이 줄어들지만, 고정비용도 같은 비율로 감소하지는 않습니다. 진짜 중요한 문제는 골드만의 예측이 실제로 맞는지 여부가 아니라, 이러한 회사들의 자유현금흐름이 운영 비용을 충당하고 부채를 상환하며 주주에게 자본을 돌려줄 만큼 충분한지 여부입니다. 현재의 가격 상황에서는 그 답이 분명히 ‘예’입니다.

배당금과 추측 게임

이곳이 바로 투자 사례와 헤드라인의 과장된 정보가 구분되는 지점입니다.

엑손은 305억 달러의 자유 현금흐름을 창출하며, 배당금을 지급하는 데 있어 67.6%의 배당비율을 사용합니다. 주가는 2.6%의 수익률을 기록하고 있습니다. 이 회사는 23년 연속으로 배당금을 인상해왔습니다. 석유 가격이 하락할 경우에도 이 배당비율로는 충분한 이익을 얻을 수 있습니다. 따라서 회사는 현금흐름이 감소하더라도 여전히 배당금을 충분히 지급할 수 있을 것입니다.

셰브론은 270억 달러의 유휴 현금흐름을 창출하지만, 배당률은 117.5%에 달합니다. 배당수익률은 3.4%로, 올해 주가가 상승하고 있음을 보여줍니다. 셰브론은 전년 대비 37% 상승했고, 엑손은 33% 상승했습니다. 하지만 100%를 초과하는 배당률이라는 것은 셰브론이 유휴 현금흐름보다 더 많은 배당금을 지급한다는 의미입니다. 이 차이는 운영자본의 변화나 전년도 현금자산, 또는 일시적인 수익 증가로 인해 발생합니다. 석유가 97달러일 때는 이 방법이 적절합니다. 하지만 석유가 70달러로 떨어지고 그 수준에서 유지된다면, 셰브론의 배당금이 주목해야 할 요소가 됩니다.

현재 두 투자 상품을 비교할 때 가장 명확한 기준은 배당금입니다. 엑손은 가격이 유지된다면 더 많은 성장 가능성이 있는 더 안전한 배당금을 제공합니다. 셰브론은 현재 수익률이 높지만, 시장이 골드만의 8월적 상황으로 돌아가면 보험이 적습니다.

두 회사의 주가는 약간씩 같은 20이라는 P/E 수치로 거래되고 있습니다. 이는 통합 석유 회사들에게는 높은 수준입니다. 이러한 비율을 고려할 때, 시장은 이미 지속적인 높은 석유 가격을 반영하고 있습니다. 그럼에도 불구하고 이 회사들의 주가는 저렴하지 않습니다. 하지만 53달러인 석유 가격에 맞춰 책정된 가격도 아닙니다.

이론을 바꾸는 요소들은 무엇인가요?

호르무즈 해협이 완전히 reopen되는지 여부가 골드만의 예측이 어떻게 나올지 결정하는 유일한 요소입니다. 만약 EIA가 예상하는 대로 2027년에 해협이 다시 열린다면, 걸프 지역의 생산량이 정상화되고, 전 세계 공급량은 하루에 830만 배럴 증가할 것입니다. 그러면 원유 가격도 70달러대에 머물게 될 것입니다. 엑손과 셰브론의 수익은 줄어들겠지만, 그들의 자유현금흐름과 배당금은 그대로 유지될 것입니다. 다만 셰브론의 배당금 안전마진은 줄어들 것입니다.

만약 해협이 폐쇄되고 분쟁이 심화된다면 – 이란이 호르무즈를 넘어서까지 제한된 해상 영토를 확장한다면, 후세이가 홍해에 대한 공격을 강화한다면, 생산 인프라가 추가로 피해를 입는다면 – 골드만이 3월에 경고했던 상황이 실제로 현실이 될 것입니다. 국제통화기금은 이미 세계 경제 성장이 저하되고 있습니다.3.3%에서 3%로 감소오일 회사들의 하류 및 화학 부문은 어려움을 겪게 될 것입니다. 하지만 공급 중단으로 인한 가격 지원이 수요 감소를 상쇄하기 때문에, 오일 회사들의 상류 사업과 배당금 지급 의무는 유지될 가능성이 높습니다.

세 번째 시나리오는 지금 일어나고 있는 상황입니다. 교착 상태가 이어지고 있습니다. 시장은 폐쇄된 상태이며, 가격도 90달러에서 100달러 수준에 머물고 있습니다. 수요 감소와 공급 중단이 서로 견줄 수 없는 상황입니다. 석유 회사들은 여전히 많은 현금을 창출하고 있지만, 투자자들은 120달러와 53달러 사이의 차이에 대해 논쟁을 벌이고 있습니다.

이것이 지난 6개월 동안 계속되고 있는 상황입니다. 이 상황에서는, 통합된 기업들의 자유 현금 흐름을 정당화하기 위해 120달러라는 예측이 필요하지 않습니다. 그 현금 흐름은 이미 발생하고 있습니다.