글로벌 부채 체계는 잘못된 채권자들에게 혜택을 제공한다.

글로벌 부채 구조는 주권 국가들이 채무불이행 상황에서도 자본을 바탕으로 대응할 수 있도록 해야 했습니다. 하지만 에티오피아의 경우, 런던 법률사무소를 운영하는 민간 채권자들이 세금으로 운영되는 정부보다 더 좋은 조건을 얻는 것으로 나타났습니다.

6월 29일, 에티오피아는 10억 유로 규모의 채권을 재구조화하기 위한 예비 합의를 발표했습니다. 이 채권은 2023년 12월에 미지급금이 발생했습니다. 이 조건에 따라 채권의 원금은 12% 감소되며, 2029년 7월에 만기되는 8억 8천만 달러 규모의 새로운 채권으로 대체됩니다. 또한 채권 보유자들에게 약 1억 5천5백만 달러의 미지급 이자가 지급됩니다. 또한, 보유자들은 10억 달러까지의 미래 국제채권에 참여할 권리를 가집니다.약 45%에 해당하는 개인 채권자들이 원칙적으로 동의했습니다.IMF과 공식 채권자 위원회는 반대하지 않았습니다. 마침내 상황이 순조롭게 진행되고 있는 것 같습니다.

문제는 그 합의가 그 문제를 발생시킨 시스템에 대해 무엇을 드러내는지입니다. 2020년에 설립된 G20 공동 프레임워크라는 다자간 체계 하에서, 가난한 국가들의 부채를 처리하기 위해 중국과 프랑스가 공동으로 주도하는 구조 하에서 에티오피아의 양자 채권자들은 자신들의 부채에 대해 12.5%의 현재가치 손실을 받아들였습니다.독립적인 계산에 따르면, 민간 채권의 재구조화를 통해 채권자들은 자신이 받을 수 있는 순현금가치가 105.9%에 달하는 반면, 공식 채권자들의 경우는 82.7%에 불과합니다.사적 투자자들은 현재 가치로 볼 때, 아디스아바바에 돈을 빌려준 정부들보다 더 많은 이익을 얻게 될 것입니다.

그러한 전복된 구조는 우연한 일이 아닙니다. 이는 공동 프레임워크의 구조에 내재된 것입니다. 공동 프레임워크는 공식 채권자들을 조율하기 위한 것으로 설계되었지만, 민간 채권자들에게는 직접적인 권한이 없습니다. 민간 채권자는 계약법과 소송의 위협에 의해 규제됩니다. 공동 프레임워크의 “동일한 처리 방식” 원칙도, 모든 채권자가 동등한 부담을 지게 하려는 것이지만, 이는 법적 요구사항이 아니라 단순한 협상 규범에 불과합니다. 이 원칙은 민간 채권자들이 영향력을 갖지 못하고 공식 채권자들이 재정을 통제할 때만 작동합니다. 에티오피스의 경우는 그 반대입니다.

이런 사적인 거래는 이전에 한 번 무너졌습니다.2026년 1월에, 공식 채권자들은 그 조건들이 너무 과도하다고 판단하여 거절했습니다.그 후, 채권자들은 영국에서 법적 조치를 취하겠다고 위협했습니다. 소송 위험과 IMF 프로그램의 지연 상황에 직면한 에티오피아는 5월에 새로운 제안을 내놓았습니다. 하지만 그 제안도 거부되었습니다. 6월에 체결된 협정은 두 가지 요소를 포함합니다. 즉, 적당한 금액의 감액, 미지급금의 전액 지급, 공식위원회가 필요로 하는 현재 가치의 희생을 보장하는 문서, 그리고 에티오피아의 신용 상태가 회복될 경우 민간 투자자들에게 수익을 제공할 수 있는 미래 채권 옵션입니다. 이는 비교 가능성을 충족시키는 조건이지만, 그 본질은 위반됩니다.

물론, 그 수치들은 간단하지 않습니다. 공식 대출은 유리한 조건을 가지고 있습니다 – 낮은 이자율과 긴 기간의 상환 기간 등이죠. 그래서 상업적 채권과 직접 비교하는 것은 오해를 불러일으킬 수 있습니다. 양자 간 재조정은 2038-39년까지 계속됩니다.IMF 프로그램 기간 동안 부채 상환 비용을 34% 줄인다.명목 원금은 감소하지 않습니다. 반면, 개인 채권자들은 즉시 원금이 줄어드는 것과 만기 기간이 단축되는 것을 받아들입니다. 워랜드의 가치는 에티오피아의 향후 차입 비용에 달려 있으며, 이전 제안들과 달리 수출 수익에 의존하지 않습니다. 이로써 정부의 조작 위험도 피할 수 있습니다. 프로그램 기간 동안 현금 흐름 측면에서 보면, 개인 채권자들은 공식 채권자들보다 실제로 더 적은 금액을 받게 됩니다. 워랜드가 바로 그들의 현재가치 계산에 유리한 요소입니다.

하지만 원칙은 여전히 그대로입니다. 법적 권한을 가진 개인 채권자들은…VR 캐피털과 파라롬론 캐피털 매니지먼트를 포함하여.즉, 현재 가치 기준으로 볼 때, 공식적인 대표자들이 받아들일 수 있는 조건보다 더 유리한 조건을 얻게 되는 것입니다. 공식적인 대표자들의 자금은 납세자들로부터 나오는 것이며, 그들이 받아들일 수 있는 조건도 그러합니다. 만약 이 시스템이 시장의 규칙을 보상해준다면 그 결과는 정당화될 수 있습니다. 하지만 실제로는 그렇지 않습니다. 이 시스템은 소송 능력과 양자간 협상의 불투명성을 보상해주는데, 이로 인해 공식 채권자들은 공개된 법정에서 소송을 벌일 수 있지만, 민간 채권자들은 그렇지 못합니다.

더 넓은 구조도 마찬가지로 실망스럽습니다. 에티오피아는 2021년 초에 공동 프레임워크 하에서 부채 처리 방안을 요청했습니다. 하지만 5년 반이 지났지만, 그 과정은 아직 완료되지 않았습니다. 2026년 중반까지는 프랑스와 이탈리아와 양자 협약이 체결되었습니다.중국은 에티오피아의 가장 큰 양자 차입국으로, 아직 계약을 마무리하지 않았습니다.이 체계는 각 채권자별로 독립적으로 운영되며, 집단적 결정 메커니즘도 존재하지 않습니다. 각 채권자는 더 유리한 조건을 얻기 위해 시간을 끌고, 그동안 채무자는 미수금을 쌓아가게 됩니다. IMF가 에티오피아의 34억 달러 규모의 확장적 신용 프로그램에 대해 진행한 네 번째 검토가 1월에 완료되었습니다.다섯 번째 검토 과정에서 6월에 직원들 간의 합의가 이루어졌습니다.7월에 승인되었으며, 4억 6,800만 달러가 지급될 예정이었습니다. 하지만 포괄적인 재구조화 작업이 완료되지 않는 한 이 프로그램의 신뢰도는 떨어질 수밖에 없습니다.

에티오피아의 부채 규모는 오히려 수수께끼와 같습니다. 공공부문의 외부 부채는…2024년 9월에는 약 310억 달러였으며, 2026년 초에는 340억 달러를 넘어섰습니다.재무부에 따르면.반 이상이 다자간 기구에 대한 부채입니다.전통적으로 우선적인 채권자로 간주되며, 거의 또는 전혀 감액이 없다. 파리 클럽이 아닌 공식 채권자들은 대부분 중국인으로, 약 4분의 1을 차지한다. 민간 채권자는 16%를 차지하며, 여기에는 불이행한 유로본드도 포함된다. 지금까지의 구조조정은 전체의 일부에 불과했으며, 다자간 채권은 접근이 불가능하기 때문에 구조조정의 대상이 되지 않았다. 이것도 의도적인 설계인데, 결함이 아니라고 할 수 있다. 공식 개발금융은 정치적으로 접근이 불가능하다. 비록 그것이 민간 자본을 배제하고 국가들을 지속적으로 부채에 얽매이게 하는 경우가 있지만 말이다.

유로본드 계약은 부채 지속 가능성 측면에서 성공적인 결과가 아닙니다. 이는 에티오피아의 부채 중 일부에 대한 해결책일 뿐입니다. 가장 큰 채권자들인 다국적 기업과 중국은 여전히 자신들의 조건을 해결해야 합니다. 에티오피아의 전체 공공부채는 국내외를 합쳐서…2025년 12월까지 520억 달러를 초과할 예정입니다.성공적인 구조조정이라도 그 부담을 충분히 줄일 수는 없으며, 그로 인해 국가가 안정적으로 투자할 수 있는 환경이 조성될 리도 없습니다. 단지 기존의 문제를 해결하고 IMF 프로그램이 작동할 수 있는 기회를 만들어주는 것에 불과합니다.

더 깊은 교훈은 제도적인 문제입니다. 공통 프레임워크는 파리 클럽의 기존 양자 협력 체제의 후속물로 만들어졌습니다. 하지만 실제로는 더 느리고 불투명한 방식으로 운영되었으며, 다른 규칙을 따르는 민간 채권자들도 포함되어 복잡성이 더해졌습니다. 그 치명적인 결함은 악의가 아니라 설계상의 문제입니다. 회원국들을 통제할 수 없는 위원회, 강제할 수 없는 비교 가능성 원칙, 그리고 양자 계약을 하나하나 처리하는 데 몇 년이 걸리는 과정 때문입니다. 강력한 법률팀과 인내심 있는 채무자들이 있는 국가들, 예를 들어 아르헨티나나 베네수엘라는 이를 잘 알고 있습니다. 하지만 법률팀이나 인내심이 부족한 에티오피아와 같은 국가들은 막다른 길에 처해 있습니다.

IMF의 프로그램은 한 가지 대안이 됩니다. 에티오피아는 비르를 사용했습니다.2024년 7월에, 관리된 환율 체제에서 시장 환율로 전환됨.그리고 그 나라는 자국의 금융 시스템의 일부를 유연화시켰습니다. 2년 전에는 수입량의 0.7개월에 해당하는 외환보유량이 있었지만, 현재 재정년도에는 약 2.1개월로 증가했습니다. 2026년에는 9%의 성장률이 예상되지만, 그 성장은 견고하지만 불안정합니다. 개혁은 실제로 이루어지고 있지만, 부채 문제는 더욱 심각합니다. 포괄적인 해결책이 없다면, 그 문제는 끊임없이 발생할 가능성이 있습니다.

이어져야 할 것은 또 다른 절차가 아니라, 근본적인 재고입니다. G20 공통 프레임워크는 집단적 행동 메커니즘을 필요로 합니다 – 즉, 채권 계약에 적용되는 교차 면책 조항과 같은 것들이 필요합니다. 혹은 공식 및 민간 채권자들이 항상 서로 다른 방식으로 행동할 것이며, “비교 가능성”이라는 개념은 허구에 불과하다는 사실을 인정하는 것입니다. 그때까지는 시스템이 잘못된 행동을 보상해줄 것입니다. 납세자들은 민간 기업의 회수를 지원하게 되고, 소송 자금들은 개발 은행보다 더 좋은 조건을 얻게 됩니다. 에티오피아와 같은 국가들은 결코 완전한 구제를 받지 못하고 수년 동안 기다려야 합니다. 유로본드 보유자들과의 합의는 한 걸음이라도 나아간 것이지만, 세계가 필요로 하는 구조는 아닙니다.