가오투 테체두: 매출 성장이 수익성 문제를 숨길 수 없다

가오투 테체두의 2분기 실적 발표 후, 시장 개장 전 거래에서 주가는 약 9% 상승했으나, 최종적으로는 약 3%의 상승률로 마무리되었습니다.약 1.88달러 정도에 마감됩니다.투자자들은 매출이 20% 증가했다는 사실에 안도했습니다. 하지만 그 성장에 드는 비용에 대해서는 더 주의를 기울여야 합니다.

베이징에 본사를 둔 교육 기업은 16.7억 위안(약 2억 3천만 달러)의 순 수익을 기록했으며, 이는 월스트리트의 16.2억 달러 예상치를 초과한 수치입니다.가오투는 주당 0.57달러의 순손실을 기록했다고 보고했다.예상된 손실인 0.46달러보다 더 큰 손실이 발생했습니다. 물론, 작년에 비해 손실이 줄어들었지만, 회사는 수익에서 얻은 금액보다 약 12.6억 위안이나 더 많은 운영비를 지출했습니다.

수익성의 상승세와 실제 매출 현실 사이의 간극이 바로 현재 가오투 테체두가 직면한 가장 큰 문제입니다. 문제는 시장이 수익 증가에만 집중하는 것이 정당한지, 아니면 더 큰 문제를 간과하고 있는지 여부입니다.

헤드라인 뒤의 숫자들

수익 증가는 쉬운 일입니다.2분기에는 16.7억 위안이었으며, 2025년 2분기보다 20.2% 증가했습니다.총 수입 – 학생들이 수익이 인식되기 전에 지불하는 현금 –은 19.4% 증가하여 26억9천만 위안이 되었습니다. 미래 분기에 지급될 예정인 선불 학비는 26억 위안에 달했으며, 이는 약 19% 증가한 수치입니다. 이러한 수치들은 수요가 있음을 보여줍니다. 부모들과 학생들이 계속해서 돈을 지불하고 있습니다.

총 이익은 더욱 빠르게 증가했으며, 21.2% 상승하여 11억 1천만 위안이 되었습니다. 이에 따라 총 마진은 66.5%에 달합니다. 즉, 가오투가 받는 각 위안당, 강사나 서버, 시설 등 직접적인 비용을 제외하고 66.5센트의 이익을 얻는다는 의미입니다. 이는 디지털 교육 사업에서 건강한 마진 수준입니다.

하지만 운영 비용도 중요한 요소입니다. 총 운영 비용은 12.6억 위안으로, 전년 대비 8.8% 증가했습니다. 판매 비용만 해도 9.13억 위안에 달했으며, 이는 전체 수익의 절반 이상을 차지합니다. 연구 및 개발 비용은 1.55억 위안이었고, 일반 및 관리 비용은 1.93억 위안이었습니다.

결과는 다음과 같습니다:1억 5천만 위안의 영업 손실이 발생했으며, 이는 매출의 9%에 해당합니다.총 1억 3,600만 위안의 손실이 발생했으며, 이는 매출의 8.1%에 해당합니다. GAAP 기준으로는 1억 2,900만 위안의 손실이 발생했으며, 여전히 매출의 7.7%에 해당합니다.

경영진은 그 지출을 정당화했습니다. 판매 비용은 절대적으로 11.2% 증가했지만…운영 비용 대 매출 비율은 전년 동기 대비 7퍼센트 포인트 감소했습니다.그것이 바로 운영 이점의 논리입니다. 수익이 비용보다 더 빠르게 증가하기 때문에, 결국 마진도 좋아질 것입니다. 하지만 “결국”이라는 표현은 1.88달러에 거래되는 주식에게는 충분히 구체적이지 않습니다.

수익이 난 1/4분기

이것을 무시하기 어렵게 만드는 요소가 있습니다.2026년 1분기에 가오투는 실제로 이익을 기록했습니다. GAAP 기준으로 순이익은 3450만 위안, 즉 주당 0.16달러였습니다. 이는 시장의 평균 예상치인 0.04달러의 손실보다 훨씬 높은 수치입니다.영업이익률은 69.5%였습니다. 운영 수익은 690만 위안이었습니다.

그러다가 2분기가 되자 다시 손실이 발생했습니다. 사실, 1분기의 이익보다 더 큰 손실이었죠. 무엇이 변했을까요? 계절성도 한 요인입니다. 여름철에는 입학 관련 비용이 많이 발생하며, 마케팅, 튜터 채용, 시설 유지비 등에 많은 돈이 들습니다. 하지만 그 원인보다는 패턴이 중요합니다. 한 번은 수익성이 좋은 분기였지만, 그 다음 분기에는 더 큰 손실이 발생한다면, 그건 불안정한 상황을 의미합니다.

시장은 수익 증가를 인정하면서도, 이익과 손실의 변동을 일시적인 현상으로 간주하는 것 같습니다. 기본적인 경제 상황이 개선된다면 그럴 수도 있겠죠. 하지만 그ような 주장을 뒷받침하는 증거는 불규칙합니다.

성장이 어디서 비롯되는지

수익 구조에 대한 설명도 타당합니다. 가오투는 중국의 2021년 “이중 감소” 정책으로 인해 기존의 K-12 학습지도 서비스에서 벗어나 다양한 전략을 시행하고 있습니다. 이 정책은 의무교육 기간 동안 핵심 과목에 대한 상업적 학습지도를 금지시켰습니다.

비학술적인 튜토리얼 서비스는 매년 30% 이상의 수익 성장을 기록했으며, 현재 전체 수익의 40% 이상을 차지하고 있습니다. 공무원 시험 준비 등을 포함한 대학 및 성인 교육 분야는 40% 이상 성장했습니다. 정저우와 우한에 위치한 두 개의 오프라인 학습 센터는 모두 최대 용량에 도달했습니다. 온라인 1:1 튜토리얼 서비스의 신규 등록자 수는 55% 이상 증가했습니다.

이것은 진정한 비즈니스 모델의 변화입니다. 한때 방과후 수학 튜토리얼을 제공하던 회사가 이제는 더 넓은 범위의 학습 플랫폼이 되었습니다. 이러한 다각화는 규제 위험을 줄이고, 더 큰 시장을 개척할 수 있게 해줍니다. 또한, 이는 수익 성장을 진지하게 고려해야 하는 이유이기도 합니다.

마케팅 요소를 제외한 AI 이야기

관리자들은 AI의 활용으로 교육과정 개발의 효율성이 “5배에서 8배”까지 향상될 수 있다고 말합니다. 또한 AI를 활용한 자동 평가 시스템 덕분에 강사들은 개인화된 지도에 집중할 수 있게 됩니다. 강사들의 생산성은 매년 20% 이상 증가했습니다. 온라인 수강생의 유지율도 5퍼센트 포인트 이상 상승했습니다.

이것들은 올바른 종류의 인공지능 관련 주장입니다. 구체적인 생산성 향상에 관련된 내용이며, 새로운 제품군에 대한 모호한 약속이 아닙니다. 튜터의 생산성이 20% 향상된다면, 강사와 튜터가 수익의 가장 큰 비용원인인 기업에게는 매우 중요한 일입니다. 만약 그런 성과가 지속된다면, 그 결과는 순이익의 증가로 직결됩니다.

하지만 AI가 가져오는 효율성 향상과 비용 문제 사이에는 간극이 있습니다. 운영비는 여전히 상당한 금액으로 증가하고 있으며, 판매비도 매출의 54% 이상을 차지합니다. AI는 강사의 업무 효율성을 높일 수는 있지만, 고객 확보에 드는 비용을 줄여줄 수는 없습니다. 회사가 AI가 단순히 학생을 가르치는 비용만을 줄이는 것이 아니라, 학생을 유치하고 유지하는 비용도 줄인다는 것을 증명할 때까지는 그 효율성 향상은 부분적일 뿐입니다.

현금 흐름이 가장 좋은 지표입니다.

긍정적인 신호로서 가장 강력한 증거는 현금흐름입니다. 순영업 현금유입액은 전년 동기 대비 46.3% 증가하여 8억6,100만 위안에 달했습니다. 6월 30일 기준으로 총현금 및 투자금은 거의 40억 위안에 달합니다. 이 회사는 부채가 없으며, GAAP 기준으로 순손실을 기록하더라도 여전히 현금을 창출하고 있습니다.

이는 의미 있는 구분입니다. 회계상 손실을 보고하지만, 강력한 운영 현금 흐름을 창출하는 기업의 경우, 재무제표에 표시된 것보다 훨씬 적은 실제 자본이 소비됩니다. 이러한 손실은 주식 기반 보상 및 GAAP 수치에 포함된 다른 비현금 항목들 때문입니다. GAAP 기준으로는 1억 2천9백만 위안의 순손실이 발생하지만, 비GAAP 기준으로는 그보다 훨씬 적습니다.

2.6억 위안에 달하는 연기된 수익과 함께, 아직 수익으로 인정되지 않은 선급금들도 있기 때문에, 가오투는 미래의 수익을 정확히 파악할 수 있으며, 재무 상태도 안정적입니다. 회사는 8월 말까지 7억4,200만 위안으로 3,650만 주를 다시 구입했습니다. 경영진은 재무적 유연성을 유지하면서 계속해서 이러한 구매 프로그램을 진행할 계획이라고 말합니다.

현금 상황을 보면, 수익성이 예상보다 더 오래 걸리더라도 이 사업을 계속 운영할 수 있습니다. 하지만 그 자체만으로는 현재 가격에 상품을 매수하는 것이 좋은 선택이 되지 않습니다.

주가가 전하는 메시지

1.88달러 부근에서 가오투 테체두의 주가는 52주 고점인 4.12달러보다 낮고, 52주 저점인 1.40달러보다는 그리 높지 않습니다. 시장은 두 가지 요소를 고려하고 있습니다. 하나는 ‘더블 reduciton’ 정책으로 인한 규제 문제로, 이로 인해 투자자들이 중국 교육주를 어떻게 취급하는지에 영향을 미칩니다. 또 다른 것은 아직 해결되지 않은 수익성 문제입니다.

그것을 다른 기업들과 비교해보세요. TAL Education과 New Oriental은 모두 미국에서 인정받는 기업이며, 같은 규제 위기를 겪은 기업들입니다. 두 회사 모두 꾸준한 수익성을 달성했습니다.뉴오리엔탈은 2026년 1분기에 EPS가 1.52달러였으며, 매출은 15.2억 달러였습니다. 시장 가치는 약 90억 달러이며, 연속된 P/E 비율은 약 19이었습니다.. 탈은 최근 분기에 4억 8천만 달러의 순이익을 기록했습니다.두 회사 모두 수익성이 좋으며, 자유 현금 흐름을 창출하고 있으며, 성숙한 주가 비율을 기록하고 있습니다.

가오투는 아직 그러한 조건들을 갖추지 못했습니다. 이는 이미 수익을 창출할 수 있다는 것을 증명한 여러 회사들 중에서의 성장 이야기에 불과합니다. 시장은 그런 성과를 적절히 보상해주지 않았으며, 가오투와 같은 수익성 높은 회사들과의 격차도 그 이유를 보여줍니다.

다음 증명 창

경영진은 2026년 3분기 매출이 18억4천만 위안에서 18억6천만 위안 사이가 될 것으로 예상했으며, 이는 전년 동기 대비 약 16~18%의 성장률에 해당합니다.이는 2분기에 나타난 20%보다 약간 낮은 수치입니다. 이는 여름 학기의 등록이 정상화된 후의 현상일 수도 있고, 성장률에 한계가 있다는 신호일 수도 있습니다.

11월 말에 발표될 다음 실적 보고서에서 중요한 시험대는 매출이 아닙니다. 중요한 것은 운영 손실이 더욱 줄어드는지, 매출 대비 판매 비용이 계속 감소하는지, 그리고 1분기의 수익성이 단순한 일시적인 현상인지 아니면 장기적인 추세인지입니다. 3분기에 1분기보다 더 많은 손실이 발생한다면, 시장의 관심은 매출 성장보다는 이익률 증가에 집중될 것이며, 주식 가치는 빠르게 상승할 수 있습니다. 반대로 3분기에 2분기보다 더 많은 손실이 발생한다면, 매출 성장은 단지 겉보기에만 그럴 뿐이며, 주식 가치는 그대로 유지될 것입니다.

경영진은 여름 시점의 평가 결과, 수익성 기준에 부합하지 않는 오프라인 사이트들은 “자원 최적화나 폐쇄”될 것이라고 지적했습니다. 이는 규율을 준수하겠다는 의도이지만, 모든 투자가 수익을 가져오는 것은 아니라는 인정도 됩니다. 오프라인 확장은 선택적인 방식으로 이루어지지만, 선택적이라는 말은 위험이 없다는 의미는 아닙니다. 실제 매장에 대한 고정비용은 분명 존재하며, 성과가 없는 매장들을 폐쇄하는 것도 비용이 됩니다.

판결

가오투 테체두는 부실한 기업이 아닙니다. 수익을 늘리고, 사업 다각화를 진행하며, 현금을 창출하고 있으며, 재무 상태도 안정적입니다. 한때 중국 교육 관련 주식들을 위험한 자산으로 만든 규제 문제도 이제는 사소한 문제로 전락했습니다. 인공지능 기술이 가져오는 생산성 향상은 실제로 측정할 수 있을 정도로 현실적인 것입니다.

하지만 이 회사는 꾸준한 수익을 내지 못하고 있으며, 매출의 절반 이상은 판매 및 마케팅에 쓰이고 있습니다. 한 달 동안 수익이 발생한 다음 달에는 더 큰 손실이 발생한다면, 그건 좋은 신호가 아닙니다. 따라서 다음 두 개의 보고서를 확인한 후에야 결정을 내리는 것이 좋습니다.

1.88달러로는 이 주식이 저렴한 편입니다. 하지만 그 가격은 수익성 문제가 해결되지 않았기 때문에 그렇습니다. 수익을 내지 못하는 주식은 얻은 이익을 그대로 유지할 뿐이며, 아직까지는 어떤 이익도 얻지 못했습니다. 평가가 변경되는 길은 분명합니다. 추가로 두 분기 동안 손실이 줄어들고 수익으로 전환되는 모습을 보여준다면, 시장이 이미 축하하고 있는 매출 증가라는 성과가 더 나은 성과의 기반이 될 것입니다. 그때까지는 지켜보고 기다리는 수밖에 없습니다.