파워셀 에너지: 데이터 센터의 이야기, 수치보다 높은 가격에 판매되고 있다

지난 한 해를 AI 데이터 센터로 전환하려고 노력해온 연료전지 회사가 최근 분기 수익이 감소하고 총손실이 크게 증가했다는 보고서를 발표했습니다. 이 소식이 공개된 날에 주식 가치는 16% 하락했습니다. 놀라운 것은 그 하락 자체가 아니었습니다. 실제로 시장은 지난 한 해 동안 회사의 실제 실적과는 다른 상황을 받아들이고 있었던 것입니다.

그 회사는 FuelCell Energy(FCEL)입니다. 이 회사는 대형 탄산 연료 전지를 생산하는 기업으로, 기존의 공공용 및 수소 관련 사업에서 벗어나 데이터 센터용 연료 전지 생산으로 전환하려고 노력해왔습니다. 이러한 전환은 주식 가격 상승의 원동력이 되었습니다. 지난 한 해 동안 주식 가격은 약 247% 상승했으며, 최고점에서는 약 38달러에 달했습니다. 현재는 하락세에 있지만 여전히 14달러 정도의 가치를 가지고 있어, 시장 가치는 약 11억 달러에 달합니다. 이러한 상승 동기는 여러 데이터 센터 계약들이 있었기 때문입니다. 그중 가장 중요한 계약은 6월에 FIT Energy와 체결된 계약이었습니다.데이터 센터용으로 최대 380메가와트의 전력 공급 가능그리고 이로써 불규칙한 프로젝트 사업이 성장의 동력이 될 것이라는 약속입니다.

7월 31일에 끝난 3분기에 대한 보고서가 9월 2일에 발표된 그 약속과 관련된 수치들은 반대 방향으로 나타났습니다.수익은 전년 동기 대비 29% 감소하여 3300만 달러가 되었습니다.이 회사는 2,450만 달러의 총 손실을 기록했으며, 이는 전년 동기 손실보다 약 5배나 많은 수치입니다.1,700만 달러의 재고 비용초기 FIT Energy 계약의 가격이 시스템을 구축하는 비용보다 낮았기 때문입니다.조정된 EBITDA 손실은 3,670만 달러로 두 배 이상 증가했습니다.순손실이 감소한 것은, 전년도 기간 동안 일회성 감가상각비와 구조조정 비용이 있었기 때문입니다. 실제로는 상황이 더 나아지지 않았습니다.

이는 주의를 주제로 삼으려는 사람들에게 중요한 부분입니다. 현재 규모로 보면, 주요 데이터 센터 제품이 비용보다 낮은 가격에 판매되고 있습니다. 그리고 그 규모는 매우 작습니다. 회사는…연간 생산량은 약 37메가와트입니다.이 분기 동안 10월까지 100메가와트, 2028년까지는 500메가와트를 목표로 합니다. 이러한 목표 달성되기 전까지는 단위 이익은 음수 상태가 됩니다. 경영진의 자체 이익 목표는…2027년 4분기 재무제표상 긍정적인 조정된 EBITDA 수치1년 이상이 걸릴 가능성이 있으며, 옵션을 실제 주문으로 전환하는 것, 기한 내에 납품을 완료하는 것, 그리고 비용을 줄이는 것이 조건입니다.

이 이야기와 수학 사이의 괴리함은 모두가 기뻐했던 그 헤드라인에서 가장 두드러집니다. FCEL이 보고했습니다.총 3.65억 달러에 달하는 미결제 및 지급된 채권입니다.하지만 그 중에서 13억 달러만이 실제 수익으로 인정됩니다. 회사가 받은 주문들이 바로 수익으로 간주됩니다.그 수치는 전년 대비 단지 4.1% 증가했습니다.나머지 23.5억 달러는 한 분기 동안 추가된 금액이며, 이는 “생산 능력의 누적 문제”로, 회사 측에서는 그렇게 설명하고 있습니다.비규제적인 옵션 능력이며, 확실한 주문이나 미래 수익의 보장이 아닙니다.예를 들어, 380메가와트의 FIT 계약에는30메가와트의 확실한 투자 계획과 그 외에 가능한 옵션들도 있습니다.첫 번째 단계의 배송은 현재 회계연도 4분기에 이루어질 것으로 예상됩니다.

이 이야기가 수학적 계산을 초월하는 또 다른 방식은 ‘희석’입니다. FCEL의 7억 3,700만 달러의 현금 자본은 겉보기에는 안심이 되는 것처럼 보이지만, 실제로는 주식을 매각해서 조달된 것이지, 수익을 창출해서 조달된 것이 아닙니다.2024년 11월에 30대 1의 역전분배가 이루어집니다.그리고 그 이후로 상당한 증가세를 보였습니다. 2025 회계년도 말에 약 460만 주였던 주식 수는 2026년 7월까지 거의 800만 주로 두 배가 되었습니다.7월에 1,230만 주가 공개되었으며, 약 2억 4,500만 달러의 수익이 발생했습니다.지난 12개월 동안의 무료 현금흐름은 여전히 -1억3천만 달러로 음수입니다. 가치 측면에서 보면, 이는 해당 전략이 추구하는 불균형한 가격 책정과 유사합니다. 실제 성장률보다 낮은 저가격을 기대하기보다는, FCEL은 순이익이 전혀 없어서 주가-순이익 비율을 6.7배 수준으로 유지하고 있습니다.

이 모든 것들이 AInvest의 전체 신호를 그 주식을 ‘매수할 만한 종목’으로 표시하는 것을 막지는 못했습니다. 판매량도 약 10기가와트로 증가했으며, 그 중 대부분은 데이터 센터에서 발생하고 있습니다. 문제는 심리적인 요소가 아니라, 경제적인 측면입니다.

솔직히 말해서, 시장은 AI 데이터 센터 관련 이야기를 마치 이미 주문이 들어온 것처럼 평가하고 있습니다. 반면에 실제 주문량은 거의 변동이 없으며, 현재 제품은 판매하는 각 메가와트당으로 인해 여전히 손실을 보고 있습니다. 이 이야기를 수학적 사실로 전환할 수 있는 조건은 명확하고 관찰 가능합니다. 즉, 23억5천만 달러에 달하는 옵션이 실제로 주문된 물량으로 전환될지, 생산량이 100메가와트까지 증가하면 총 이익률이 양수가 될지, 그리고 2027회계연도의 긍정적인 EBITDA 목표를 추가적인 주식 발행 없이 달성할 수 있을지입니다. 그런 일이 일어나기 전까지는 11억 달러의 시장 가치는 단지 이야기에 불과하며, 수치상으로는 아직 수익이 발생하지 않고 있다고 보입니다.