이 회사의 수익 기록은 현금으로 전환되지 않는다 – 내부 정보를 이용한 매매의 비밀

2026년 9월 9일, 피겨 테크놀로지 솔루션(Nasdaq: FIGR)의 서류 보관함에 두 통의 문서가 도착했습니다. Form 144는 내부자가 제한된 주식을 매각하기 전에 제출하는 공지서입니다. 첫 번째 문서는 초기 지원자로부터 온 것입니다.모건 크릭 캐피털 매니지먼트141,728주를 판매하겠다는 제안이 있었는데, 그날의 가격으로는 약 5.4백만 달러에 해당하는 금액이었습니다. 두 번째로, IPO 이전에 주식을 보유했던 Figure Investments, LLC가 3백만 주를 판매하겠다고 했으며, 그 가치는 약 1억 1천400만 달러였습니다.

어떤 서류도 그 자체로 매매가 되는 것은 아닙니다. 144번 양식은 의도를 알리는 문서일 뿐, 실제 매매 계약이 아닙니다. 이 양식을 제출하는 사람은 실제로 그 계약을 이행할 의무가 없다는 것을 명시합니다. 이 서류가 주목받는 이유는 그 시기와 판매자가 누구인가에 있습니다. 이들은 2018년과 2019년에 구매한 사람들로, Figure가 공개된 지 몇 년 전의 일입니다. 그들은 회사가 가장 수익성이 높은 분기에 대해 보고하는 바로 그 시기에 퇴출하려는 신호를 보내고 있습니다.

간단한 설명을 드리자면, 이러한 절차는 초보자들이 거의 만나보지 못하는 용어를 포함하고 있습니다. 회사가 공개되는 경우, 초기 투자자와 직원들은 일정 기간 동안 주식을 판매할 수 없게 됩니다. 이 기간은 보통 IPO 후 180일입니다. 그 기간이 지나면, 제한된 주식을 보유한 사람들은 SEC 규정에 따라 주식 매각을 신청해야 합니다. 그러므로 이 양식은, 결국 문이 열릴 때까지 인내심 있게 기다리는 자금이 나갈 수 있는 통로와 같습니다.

‘피겨’가 투자자들에게 전달하고자 하는 이야기는, 이 회사가 성숙한 핀테크 분야에서 중요한 변화의 시기를 맞이했다는 것입니다. 2026년 6월 30일을 기준으로 한 3개월 동안, 이 회사는 다음과 같은 성과를 거둔다고 보고했습니다.순 매출은 2억 2,560만 달러로, 113% 증가했습니다.1년 전부터, 그리고순이익은 8740만 달러로, 192% 증가했습니다.– 순수익률은 38.8%입니다. 자신을 선도적인 기업이라고 부릅니다.비은행 주택 가치 담보 대출(HELOC) 발행자그리고 이 회사는 대출이 발생되고, 자금이 조달되며, 거래가 이루어지는 마켓플레이스를 형성해왔습니다. 시장 가치로는 약 85억 달러에 달하며, 이는 지난 매출의 약 12배, 지난 이익의 36배에 해당합니다.

이제 같은 금액을 현금흐름표로 이동시켜 보세요. 바로 그곳에 이 보고서의 수치가 있죠.

2026년 6월 30일까지의 6개월 동안, 피게어는 1억3천2백5만 달러의 순이익을 기록했습니다. 하지만 같은 6개월 동안의 운영 현금 흐름은 -7천3백만 달러였습니다. 간단히 말해, 회사는 1억3천2백5만 달러의 이익을 얻었지만, 사업을 운영하기 위해 7천3백만 달러의 현금을 사용했으며, 그 차액이 바로 전체 상황입니다.

이것은 회사의 현금 흐름 보고서를 바탕으로 계산된 수치입니다. 보고된 수익 중 약 107백만 달러는 대출 판매로 인한 수익에서 나왔고, 약 42백만 달러는 자산 관리로 인한 수익에서 나왔습니다. 이러한 수익은 서류상으로는 인정되지만, 분기별 현금으로 지급되는 것은 아닙니다. 그에 비해, 회사는 약 114백만 달러의 운영 자본을 사용했는데, 이는 빠르게 성장하는 대출 및 YLDS 대출 상품을 지원하기 위해 필요한 자금입니다. 2025년 말 기준으로 이 자산의 가치는 3억2천8백만 달러까지 증가했습니다.2026년 중반까지 5억5600만 달러.

이 부분은 주의 깊게 평가해야 하는 부분입니다. 왜냐하면 대부분의 경우에는 양호한 설명이 존재하기 때문입니다. 대출서류를 판매하고 서비스하는 하이퍼그로스먼트 대출업체는 그 자산을 활용하여 수익을 얻습니다. 달러 규모가 18억 달러에서 43억 달러로 증가하는 시장도 당연히 그 성장에 필요한 자금을 사용합니다. 수취한 현금보다 더 많은 이익이 보고된다는 것은 수익의 질적 저하를 의미할 뿐, 범죄의 증거는 아닙니다. 증거의 관점에서 보면 이는 불일치로, 문제가 있는 신호이지만, 그것만으로는 아무것도 증명되지 않습니다.

그 간극이 하는 일은, 누가 그 성장을 지원하는지를 파악하는 것입니다. 기업의 총 부채는 1분기 말에 약 14.4억 달러였던 것이, 연중 중반에는 16억 달러로 증가했습니다. 2월에는 이미 공개된 상태였습니다.2차 공개매수로 340만 주가 32달러에 판매됨대부분의 돈은 기존 보유자들에게 돌아갔습니다. 그리고 6월에 회사는…약 7억 1,700만 달러 규모의 계약으로 주거 대출업체인 키아비를 인수하는 것.— 나중에 자세히 설명되었습니다.6억 달러 규모의 고액채권 발행 계획부분적으로는 인수를 위한 것이죠. 그런 행위는 부정행위가 아닙니다. 하지만 이는 주주들에게 지불해야 할 금액입니다. 마치 높은 이익률을 가진 소프트웨어 시장과 같은 기업이지만, 여전히 현금을 창출하지 못하는 운영 체계를 유지하기 위해 외부 자금, 즉 부채나 주식이 필요한 상황입니다.

그걸 144번의 서류들과 함께 두면, 그림이 더 선명해집니다. 몇 년 전에 싼 가격에 구입했던 사람들은 이제 높은 수익을 얻게 됩니다. 즉, 매출의 12배에 해당하는 수익을 얻는 것이죠. 반면 SoFi나 Upstart의 경우는 약 5배 정도의 수익밖에 얻지 못합니다. 기본적인 운영 체제는 여전히 외부 자본을 필요로 합니다. 내부자들이 주식을 팔는 이유는 여러 가지가 있습니다. 계약이 만료되면 대부분의 이유는 괜찮습니다. 다양화, 재산 관리, 비용 기반 등이 그 이유입니다. 그런데 현금 격차는 전혀 다른 문서에 해당됩니다.

그렇다면 무엇이 알려져 있고, 무엇이 알려지지 않았는가? Form 144들은 실제 존재하는 것이며, 판매자들은 IPO 전에 자금을 지원한 사람들이다. 수십억 달러 규모의 회사와 비교하면 그 금액은 매우 작다. 5.4백만 달러라는 수치도, 같은 날에 Figure Investments가 보유하고 있는 3백만 주의 주식 수에 비하면 아주 사소한 수준이다. 내부자가 강력한 분기 동안 주식을 매각하는 것은 정상적인 현상이다. 이 열에 계속 나타나는 숫자는 어떠한 보고서도 아닌, 7천3백만 달러의 현금이 1억3천2백5만 달러의 이익과 대조된 것이다. 이러한 상황은 분기마다 반복되며, 결국 성장 동력이 현금으로 전환되거나, 더 많은 차입을 통해 성공을 유지하게 된다.

증거의 등급: 이는 2등급의 차이입니다. 이는 영업실적표, 현금흐름표, 자금조달내역표를 통해 뒷받침되는 이상 현상입니다. 이는 어떠한 사기 행위도 아닙니다. 여기서는 피그먼트가 무언가를 숨기고 있다는 증거는 없습니다. 피그먼트의 10-Q 보고서에 명확하게 나타나 있는 작업자본 수치도 그렇습니다. 상황을 바꾸는 것은 다음 몇 개의 현금흐름표의 방향, 키아비 계약의 마감일, 그리고 144번 양식이 흩어져서 전달되는 것이 아니라 정기적으로 전달되는지 여부입니다. 만약 운영 현금이 긍정적인 방향으로 변하고 성장이 지속된다면, 오늘날의 판매자들은 손실을 감수한 것처럼 보일 것입니다. 반대로 주식 수와 부채가 증가하는 동안 현금이 부정적인 방향으로 유지된다면, 프리미엄 배수가 가장 큰 영향을 미칩니다. 그리고 이 부분이 가장 빠르게 해결될 수 있습니다.