델 트루븐드는 추정치를 내고 가이드라인을 제시했다. 17배의 수치는 단 하나의 숫자가 정확할 때만 저렴하다.

비트는 실제입니다. 델은 47억 달러라는 새로운 기록적인 매출을 기록했으며, 전년 대비 58% 증가했습니다.비 GAAP 기준으로는 주당 7.04달러의 수익이 발생했으며, 시장 예상치는 약 4.90달러였습니다.그리고 이는 실제로 그 주식을 상승시킨 요인이었습니다. 전체 연도 FY2027의 수익 전망도 긍정적입니다.약 250억 달러에서 1920억 달러로 상승했습니다.또한, FY2027의 비GAAP EPS 예상치는 17.90달러에서 25.50달러로 상승했습니다. 이제 회사는 AI 서버 매출이 약 740억 달러에 달할 것으로 예상합니다.950억 달러에 달하는 지연된 업무가 있습니다.종가가 마감된 후, 주가는 약 9~10% 상승했습니다.

만약 그 단락 전체만 읽는다면, “추정치가 부정확하다”는 제목은 적절한 것 같습니다. 문제는 그 제목에 글의 다른 부분이 포함되어 있지 않다는 점입니다.

실제로 그 주식이 있던 곳은 어디인가요?

정기 회의에서, 실적 발표 전에 델은 약 6.8% 하락하여 약 425달러 수준으로 떨어졌습니다. 지난 20일 동안에는 약 9% 하락했으며, 514달러였던 고점보다 약 17% 낮은 수준이었습니다. 올해 들어서는 약 237% 상승했는데, 이는 S&P 500의 11% 상승률에 비해 훨씬 높은 수치입니다.

그래서 그 “급등”은 주식 가격이 한 달 동안 큰 상승세에서 벗어나는 상황에서 발생했습니다. 시장에서는 그 주식의 가치를 낮추고 있었습니다. 그 급등은 현재 상황에 대한 반응이었지, 분기 성과와는 관련이 없습니다. 분기 성과는 이미 결정된 것이었습니다. 이 점이 중요합니다. 왜냐하면 이를 통해 현재 그 주식의 상태가 무엇인지를 알 수 있기 때문입니다. 그 주식은 이미 확장된 AI 기업이며, 그 방향은 거의 전적으로 한 숫자의 움직임에 의해 결정됩니다.

17x가 저렴한가요?

델의 FY2027 비-GAAP EPS 가이드라인에 따르면, $25.50이라는 수치는 17배의 미래 이익을 나타냅니다. 시간 외시간에도 약 18배 정도입니다. 저는 그 수치를 말하는 것이며, 화면에 표시되는 과거 P/E 수치는 아닙니다. 과거의 배수는 AI 이익이 급격히 증가하는 한 해를 기준으로 한 것이고, 미래의 수치는 회사가 실제로 약속한 이익을 나타내는 것입니다. 두 수치가 그렇게 큰 차이를 보인다면, 그 가이드라인이 더 신뢰할 수 있는 지표가 됩니다. 왜냐하면 그것은 회사가 약속한 수치이기 때문입니다. 지난 12개월 동안 발생한 수치가 아닙니다.

이제 이 값을 비교 집합과 비교해 보세요. 모든 것은 마지막 12개월 기준으로 측정됩니다.

솔직하게 읽어보세요. 24배의 추세와 17배의 전방 성장률을 가진 델은, 47배의 추세를 가진 HPE와 비교했을 때 그다지 저렴하지 않습니다. 그리고 사업 구조도 중요합니다. 델은 이번 분기에 58%의 수익 성장을 기록했으며, 전년도에는 69%의 성장을 목표로 하고 있습니다. 반면 HPE와 HPQ는 그러한 AI 서버 사업을 전혀 하고 있지 않습니다. 이는 두 회사의 사업 모델이 너무 다르기 때문에, 단순히 가격이 낮다는 것만으로는 충분하지 않다는 것을 의미합니다. 성장률을 고려하면, 델이 그룹 내에서 가장 가치 있는 회사입니다. 하지만 11.5배의 추세와 3.9%의 수익률을 가진 HPQ는 전혀 다른 상황입니다. 이는 성숙된 PC 중심의 사업으로, 기다리는 것만을 요구하는 사업입니다. 이 세 회사는 서로 완전히 대체될 수 없습니다. 그들은 같은 산업에서 각자 다른 전략을 가지고 있습니다.

문제는, 델의 “저가성”은 인공지능 서버 제품군에 의해 결정된다는 점입니다. 인프라 부문을 제외하면, 델은 단순히 저마진의 PC 및 스토리지 사업으로 전환됩니다. 따라서 전체 성과는 그 한 분야의 성과에 달려 있습니다.

그것을 결정하는 단 하나의 숫자

이것이 그 메커니즘입니다. 그래서 저는 EPS가 직접 언급되는 것을 허용하지 않습니다. 델의 비-GAAP 운영 이익률은 전년 동기의 7.7%에서 이번 분기에 12.6%로 증가했습니다. 이러한 증가는 두 가지 역할을 합니다. 첫째, EPS가 성장했음에도 불구하고 ‘성장하지 않았다’고 표현된 것이 아니라 ‘높은 성장세를 보였다’고 표현된 이유가 되었습니다. 둘째, 미래 가치가 20대 수준이 아닌 17배라는 수치가 된 이유도 됩니다.

AI 서버는 하드웨어입니다. 역사적으로 하드웨어는 델의 이익 구조에서 가장 낮은 부분에 위치해 있었습니다. 만약 이 12.6%의 비율이 1920억 달러로 성장하는 수익과 함께 유지된다면, 17배라는 수치는 AI 수익이 거의 세 배로 증가하는 회사에게는 합리적인 가격입니다. 하지만 그 비율이 다시 낮은 수준으로 떨어진다면 – 가장 저렴하고 대량으로 구매하는 고객들이 더 많은 비중을 차지하기 때문에 충분히 가능한 일입니다 – 그렇게 되면 425달러라는 가격은 17배가 아닌, 20대의 숫자가 될 것입니다. 이익률은 단순한 수치가 아닙니다. 그것은 기업의 가치를 나타내는 중요한 지표입니다.

그 급증된 현금에 대해서는 언급이 없습니다.

이런 상황에서는 안전성 요소도 고려해야 합니다. 바로 그 지점에서 주요 수치와 실제 재무 상태가 달라집니다. 델의 해당 분기 동안 자유현금흐름은 약 47% 감소하여 약 10억 달러에 불과했습니다. 이는 AI 부품을 선제적으로 지급하는 결과로, 유동자산이 감소한 것입니다. 매출은 증가했지만, 현금은 적어도 현재로서는 그렇지 않았습니다. 회사는 약 1290억 달러의 총부채를 가지고 있으며, 순자산은 마이너스입니다. 이는 인수 활동에 필요한 자금을 충당하기 위한 부채입니다. 이는 유동성 문제가 아니지만, 레버리지를 이용한 사업 모델이라는 점을 보여줍니다. “증가하는 매출”과 “증가하는 현금”은 건설 단계에서 같은 것이 아닙니다.

그것이 포트폴리오에서 어느 위치에 있는가?

이 종목은 공격적인 성장세와 낮은 수익률, 높은 베타 값을 가진 종목입니다. 거의 수익을 내지 못하지만, 올해 237%의 상승률을 기록했습니다. 이 종목의 헤지 포인트는 특정 요소가 계속 유지되는 것을 막는 것입니다. 즉, AI 데이터센터에 대한 지출이 계속된다면 말입니다. 이 종목을 보유한다면, 같은 산업 내에서 더 느린 성장 속도를 상쇄시킬 수 있습니다. HPQ의 3.9%나 HPE의 1.1%는 성장과 수익을 동시에 제공하는 좋은 조합입니다. 따라서 AI 분야에서 문제가 생기면 두 가지 측면 모두에 영향을 미치지 않습니다.

요즘은 요소 지표들이 두 가지 다른 이야기를 하고 있어요. 그게 바로 핵심입니다. 운영 실적은 급격히 향상되고 있습니다: 매출 성장률은 58%로 증가했으며, 운영 이익률도 거의 두 배로 늘어났습니다. 하지만 가격 전략은 약화되고 있습니다. 델의 가격은 50일 이동 평균보다 낮고, 14일 RSI는 40대에 머물고 있습니다. 또한 200일 이동 평균보다 17% 낮아졌지만, 여전히 200일 이동 평균을 상회하고 있어서 장기적인 상승 추세는 유지되고 있습니다. 기본적인 상황은 좋아지고 있지만, 가격은 그렇지 않습니다.

즉, 이 과정에서는 보유자들에게는 유지가 필요하고, 보유자가 아닌 사람들에게는 ‘모멘텀 및 개선’이라는 명칭이 사용됩니다. 11배의 가치로 매수하는 것이 아닙니다. 승자가되는 회사는 운영 데이터에 따라 성장할 것입니다. 하지만 변화를 가져오는 단 하나의 요소는 다음 분기의 AI 운영 이익률과 950억 달러의 재고가 12.6%로 유지될지, 아니면 하드웨어 평균 수준으로 떨어질지입니다. 만약 그 수치가 유지된다면, 17배의 가격은 저렴합니다. 하지만 그 수치가 떨어진다면, 이미 237% 상승한 고성장 주식을 구입한 셈입니다. 이는 “폭발적인 성장”이라는 표현을 사용했지만, 실제로는 이익률에 달려 있는 요소들이 전부입니다.