델은 아직 버블이 아닙니다. 그저 마진 베팅에 불과합니다.

델 테크놀로지는 공개된 기간 동안 대부분의 시간 동안, 배당금을 얻기 위해 사서 그냥 무시해버리는 종목이었습니다. 낮은 이익률을 가진 거대 기업으로서 노트북과 서버를 판매했으며, 수익률도 낮은 수준에 머물렀습니다. 2026년에는 그 침착함이 갑작스러운 변동으로 바뀌었습니다. 델의 주식 가치는…3배 이상 증가이제 이 주식은 S&P 500에서 가장 성과가 좋은 종목들 중 하나가 되었으며, 회사도…약 3000억 달러에 해당합니다.만약 당신이 그 물건을 소유하고 있지 않다면, 본능적으로 그 물건을 쫓거나 ‘버블’로 간주하려고 할 것입니다. 하지만 이 두 가지 반응 모두 유용한 질문을 무시합니다. 즉, 과연 어떤 수가 이 현상이 진짜인지 결정하는가 하는 문제를 말입니다. 그 답은 가격이 아닙니다.

이번 분기는 이야기를 다시 시작하는 시점이었습니다.

9월 1일, 델은 전혀 다른 회사와 같은 성과를 발표했습니다.수익은 470억 달러에 달했으며, 58% 증가했습니다.1년 전의 것에서.조정된 수익은 주당 7.04달러로, 세 배 이상 증가했습니다.관리연간 수익 전망을 1920억 달러로 상향했으며, 조정된 순이익은 주당 약 25.50달러에 달합니다.두 가지 모두 이전의 지침보다 훨씬 높은 수준입니다.

엔진은 AI 서버입니다. 한 분기 동안 델이…AI 서버 주문량으로 60.9십억 달러의 기록적인 금액이 예약되었으며, 누적 주문량은 95십억 달러에 달했습니다.초보자에게는 그 두 숫자가 단순한 소음처럼 보일 수 있습니다. 하지만 그 숫자들은 전체 이야기의 핵심입니다. 주문이란 델이 이미 받았지만 아직 배송하지 않은 계약을 의미합니다. 재고란 그러한 주문들이 수익으로 전환될 때까지 보관된 상태를 말합니다. 어떤 하드웨어 회사도 이 정도의 재고를 기록한 적이 없습니다. 델은 AI에 대한 수요를 미래로 예측하는 것이 아니라, 지금 같은 분기에 얻은 수익의 절반 이상에 해당하는 주문들을 보유하고 있는 것입니다.

그런 장기화된 상황 때문에 시장은 델을 단순한 상품 제조업체로 취급하지 않게 되었습니다. 그 정도 규모의 수익이 기술 분야에서 나타나는 것은 드물며, 이것이 주식의 평가가 하락하는 근본적인 이유입니다.

시장이 믿기를 거부하는 그 차이점

델의 기존 모델은 불리한 상황이었습니다. 전해진 이야기에 따르면, 델은 엔비디아 GPU를 금속 상자에 넣어서 판매했기 때문에, 인공지능 시장의 성장으로 인해 칩 제조사의 수익이 증가하고, 델의 이익률은 급격히 낮아질 것이라고 했습니다. 하지만 현재의 데이터는 그 예측과 반대되는 결과를 보여주고 있습니다. 이 점을 정확히 이해하는 것이 중요합니다.

상단의 수익표를 보세요. 델의 인프라 사업입니다.영업 이익률을 6.2퍼센트 포인트 증가시켜 15%로 만들었습니다.분기 동안, 인공지능 서버가 회사에서 가장 빠르게 성장하는 부분이 되었음에도 불구하고, 총이익은…달러– 각 판매 시에 비용을 제외한 순이익입니다.78% 증가했습니다.이는 58%의 수익 성장률보다 더 빠른 속도입니다. 이는 기업이 압박을 받지 않고 성장하는 모습을 보여주는 특징입니다. 수익은 증가하고, 그에 따른 이익도 동시에 증가합니다.

주식 가격 변동의 이면에는 더 넓은 논리가 있습니다. 자원이 풍부해지면, 저비용 AI 모델과 컴퓨팅 장비도 충분해집니다. 그렇게 되면 부족해지는 것은 물리적 측면입니다. 즉, 공장, 저장 장소, 그리고 그 공장을 운영하는 데 필요한 구성 요소들입니다. 델은 바로 그 문제가 발생하는 지점에 위치해 있습니다. 메모리 공급업체들의 제품도 부족한 상황입니다. DRAM, 플래시 메모리, 하드디스크와 같은 구성 요소들이 구매가 아닌 할당 방식으로 사용될 때, 대기열은 단순한 수요로 나타나는 것이 아니라, 실제적인 문제입니다. 이러한 부족은 단순한 이야기가 아니라, 실제적인 현상입니다.

소와 곰이 실제로 싸우는 곳

이제 데이터가 다시 반전되었는데, 주의 깊은 독자라면 이 부분에 신중해야 합니다. 확장된 여백이 바로 그 것입니다.운영 중마진 – 기계가 최대 용량으로 운영될 때, 고정비를 제외한 이익입니다.총계각 AI 서버 매각 시의 마진은 매우 낮습니다.약 18%였으나, 2025년 초에 델이 AI 수익을 처음 보고한 이후 약 4분의 1로 줄어들었습니다..

그 숫자 하나가 전문가들을 두 집단으로 나누었고, 두 집단 모두 들어보는 가치가 있습니다.뉴욕대학교의 아스와스 다모다란은 이 슬라이드를, 비즈니스 모델이 영구적으로 낮은 마진 구조로 전환된 신호로 해석합니다.. 파이퍼 샌들러의 제임스 피시는, 성장이 더 이상 수익을 창출하지 못할 때만 압축이 고통스럽다고 말합니다.– 그리고 지금은 그렇지 않지만, 그 대가를 치르는 것도 가치가 있습니다.

이것이 전체 투자의 핵심입니다. 주문이 계속 흘러가면, 낮은 이익률도 점점 더 큰 수익으로 변환됩니다. 약 20배의 가격 차이도 과도한 행동이 아닙니다. 초대형 AI 서비스 제공업체들이 그렇다면…CoreWeave, xAI, Google, OpenAI와 같은 회사들처럼브레이크를 밟으면, 모든 부담이 한곳에 모이게 되고, 그 결과는 연간 시장에서의 하락으로 이어집니다. 그러면 남는 것은 낮은 이익률과 주기적인 상승세뿐이며, 주식은 더 이상 성장하는 투자 대상이 아니게 됩니다. 결국 그 회사는 하드웨어 사업으로 돌아가게 됩니다.

사람들을 놀라게 하는 부분

이것은 대부분의 투자 정보가 빠뜨리는 숫자입니다. 3배로 성장했음에도 불구하고, 델은 올해에 대해 기대하는 조정된 수익의 20배 정도의 가치를 가지고 있습니다. 10년 전에는…낮은 수준의 여러 주식즉, 2026년의 시장 상황은 단순한 확장이 아닙니다. 시장은 기본적인 요소들을 용인하지 않았고, 기본적인 요소들이 가격에 반영된 것입니다. 수익도 평가액에 비해 증가했습니다.

그것이 현재 이 전략이 지속 가능하다고 느낄 수 있는 진짜 이유입니다. 그래서 앞으로의 문제는 추세가 아니라 마진에 관한 것입니다. 여러 가지 요소들이 유지되려면 영업이익이 계속해서 증가해야 하며, 영업이익이 유지되려면 AI 주문의 성장이 매 분기마다 더 많은 총이익을 창출해내야 합니다.

그러니 가격을 보는 것을 그만두고, 분기당 총 이익액만 주목하세요. 그 수치가 계속 증가하는 한, 회사의 가치는 유지될 것입니다. 하지만 주문량이 감소하고 총 이익액이 정체되면, 회사는 다시 예전의 15배 이상의 매출을 올리는 기업으로 돌아가게 됩니다. 현재 데이터에서는 그날이 오고 있다는 신호가 없습니다. 모든 것이 그 날이 도래할 것이라고 말합니다.