커스텀 실리콘은 단순히 AMD의 GPU에만 영향을 미치는 것이 아닙니다. 이러한 평가 절하 현상 자체가 위험을 초래하는 신호입니다.

AMD는 역사상 가장 좋은 분기 성과를 기록했지만, 주식 가치는 여전히 하락했습니다. 6월까지의 3개월 동안 매출은 115.4억 달러로, 전년 대비 50% 증가했습니다. 특히, 현재 가장 중요한 사업 부문인 데이터 센터 부문은 107% 증가하여 67억 달러에 달했습니다.데이터 센터 부문의 수익은 67억 달러에 달했으며, 전년 대비 107% 증가했습니다.이 회사는 매출과 이익 면에서 시장 예상치를 상회했으며, 다음 분기에도 월스트리트의 평균 예상치보다 높은 수준을 기록했습니다.AMD 주가는 실적이 기대를 넘어섰음에도 불구하고 수요일에 5% 하락했습니다.그리고 6월의 고점에서 약 5분의 1 정도 하락한 상태입니다. 이 움직임은 단일 주식의 오류된 가격 책정일 수도 있고, 더 넓은 시장에서 나타나는 첫 번째 문제점일 수도 있습니다. 그 차이를 알아보는 것은 독자에게 시간을 들일 가치가 있습니다. 왜냐하면 AMD의 프리미엄 가치와 그 뒤에 있는 경제적 요소가 어떤 경우인지 결정하기 때문입니다.

실제로 발생한 수익에 대해서부터 시작해야 합니다. 왜냐하면 주가의 하락은 AMD가 제기하지 않았던 질문에 시장이 반응한 결과이기 때문입니다. 매출이 예상보다 좋았고, 데이터 센터 시장도 활성화되었으며, 예상치인 1.62달러 대신 1.66달러의 EPS도 사실입니다.조정된 수익은 1.66달러로, 예상된 1.62달러를 초과했습니다.문제는 그들이 실제로 존재한다는 점입니다. 즉, 60배의 수익을 가진 주식과 같은 상황에서 말이죠. 한 전략가가 말했듯이, 그 가격은 훨씬 더 큰 폭락이 일어날 가능성을 고려한 것입니다.그 주식의 가격은 “엄청난 폭등에 가까운 수준”으로 책정된 것이었습니다.경영진은 3분기 실적을 약 130억 달러로 예상했는데, 이는 전문가들의 평균치인 125억 달러보다 높지만, 최고치인 140억 달러에 달하는 추정치보다는 낮았습니다. 또한, “양호”와 “우수”를 구분하는 지표인 운영 이익률은 56% 수준으로 유지되었으며, 증가하지 않았습니다. 미래 수익의 약 70배에 해당하는 가격으로 거래되는 주식은 “평균적인 수준”에서 상승하지 않습니다. 그저 “누구보다 높은 가격”에서만 상승할 뿐입니다. 하지만 이번 보고서에서는 그러한 요소는 전혀 나타나지 않았습니다.

그런 상황에서는 빠르게 성장하지만, 여전히 평가가 하락하는 경우가 있습니다. 이런 경우에 단일 주식의 해석은 불완전해집니다. AMD는 성장이 중단된 회사가 아닙니다. 경영진이 올바른 방향으로 나아가고 있죠.데이터 센터 부문의 수익은 2027년에 전년 대비 100% 이상 증가할 예정이며, 서버 CPU 부문의 수익도 70% 이상 증가할 것입니다.그 문제는 겉보기에는 그대로인 것 같습니다. 6월에 약 575달러였던 가격이 8월 말에는 거의 465달러까지 떨어졌습니다.구루포커스 GF의 가치는 276.60달러로 추정됩니다.시장은 약 68%가 내재 가치보다 높다는 판단을 내렸으며, GAAP가 아닌 기준으로 산출된 이익이 증가할 증거가 없다면 고수익의 상태를 유지하는 것은 더 이상 가능하지 않다고 판단했습니다. 하지만 이번이 올해 고수익을 기록하는 기업들의 주식가치를 재평가되는 첫 번째 사례는 아닙니다.브로드컴은 강력한 실적을 기록했지만, AI 관련 전망이 다소 부정적으로 나왔다., 그리고6월 한 주 동안 반도체 지수는 10% 하락했지만, 그 후 다시 회복되었습니다.공통된 점은 AMD의 실행 방식이나 AMD의 전략이 아닙니다. 중요한 것은, 이 복잡한 구조가 일반적인 AI 소재를 판매하는 업체들의 신뢰할 수 있는, 증가하는 마진 성장을 무시해왔다는 것입니다. 시장은 그런 가정 하에 존재하는 구조가 변하고 있다는 것을 깨닫기 시작했습니다.

드레인은 AMD의 GPU가 시작되기 전에 시작됩니다.

이 변화는 커스텀 실리콘과 관련된 것이며, 이는 AMD의 문제가 전혀 아닙니다. AMD는 그 과정에서 아무런 역할도 하지 않습니다. 하이퍼스케일 기업들인 구글, 아마존, 마이크로소프트, 메타는 지난 몇 분기 동안 AI 작업을 자체적으로 설계한 액셀레이터에 처리하기 시작했습니다. 2026년까지 약 2400억 달러 규모의 AI 칩 시장에서 커스텀 ASIC의 비중은 약 20%, 즉 480억 달러에 달할 것입니다. 반면, 외부 공급업체의 GPU는 여전히 약 75%를 차지할 것입니다.하이퍼스케일 회사들의 ASIC 제품이 시장의 20%를 차지합니다(480억 달러).방향이야말로 AMD 투자자들에게 중요한 것입니다.사용자 기반 AI 가속기 시장은 상업용 GPU의 성장률인 16.1%에 비해 44.6%의 연평균 성장률로 성장할 것으로 예상됩니다.2030년까지 시장의 20%에 불과했던 맞춤형 실리콘 제품을 30%로 증가시키는 것이 목표입니다. 이는 가상의 계획이 아닙니다.구글의 TPU “Ironwood”, 마이크로소프트의 Maia, 아마존의 Trainium, 메타의 MTIA십만 개가 넘는 생산 부품이 배포되고 있습니다.

그것이 모든 사람이 볼 수 있는 GPU 스택의 압박입니다. 그리고 그것은 현실적인 문제입니다. 하지만 그것은 전체 메커니즘의 단지 절반에 불과합니다. 자체 가속기를 만드는 대규모 클라우드 서비스 제공업체들은 서버 CPU도 직접 만듭니다. 예를 들어 아마존의 Graviton, 구글의 Axion, 마이크로소프트의 Cobalt 등이 있습니다.ARM 기반 프로세서가 현재 서버 시장의 25%를 차지하고 있습니다.몇 년 전만 해도는 거의 아무것도 없었지만, 이제는 그렇지 않습니다. 왜냐하면 대규모 클라우드 서비스 제공업체들의 내부 CPU는 일반적으로 자유롭게 사용할 수 있으며, 각 클라우드 서비스에 맞게 특화되어 있기 때문입니다. AMD가 판매하는 모든 x86 서버는, 그 고객들이 직접 만든 칩들과 경쟁해야 합니다. 한 업계 분석에서 말하자면, x86 서버의 시장은 매우 크다고 할 수 있습니다.“닫혀졌다”정확히 AMD의 EPYC 제품군이 그 성장의 주요 원동력이 되는 순간입니다. EPYC은 67억 달러 규모의 데이터 센터에서 GPU가 아닌 부분을 담당하는 프로세서로서, 큰 성장을 이루고 있습니다.

두 부분을 합치면, 가치 창출의 과정이 명확해집니다. 현재 AMD가 제작하는 모든 데이터센터용 제품들은 구조적 마진 문제에 직면해 있습니다. 인공지능 ASIC 관련 부분에서는 자체 개발한 기술을 사용하고, CPU 관련 부분에서는 자체 개발한 ARM 칩을 사용합니다. 설계 마진은 사라지지 않고, 그 자리를 다른 곳으로 이동합니다. 일부는 하이퍼스케일 기업들의 자체 소재 팀들에게 전달되고, 나머지는 맞춤형 칩을 설계하는 업체들, 즉 Broadcom, Marvell, Alchip 등에게 전달됩니다. 그래서 Broadcom은 매 분기 수십억 달러의 AI 관련 수익을 기록하고 있는 것입니다. 이는 과거에는 상용 GPU 공급업체가 담당하던 작업들이었습니다.OpenAI와 Broadcom의 100억 달러 규모 맞춤형 인фер닝 ASIC 협약이는 전송 과정에서 가장 깨끗한 표현입니다. NVIDIA, AMD, Intel과 같은 일반적인 판매업체들만이 마진 비용을 지불해야 합니다.

이것이 바로 AMD가 단순한 단일 주식형 투자와는 구조적으로 다른 점입니다. AMD는 데이터 센터용 반도체를 생산하는 주요 업체 중에서 유일하게 두 곳 모두에서 맞서야 하는 상황에 처한 회사입니다. 또한, 동종 업체들 중에서 가장 높은 프리미엄과 실질 가치의 격차를 보이고 있습니다. NVIDIA는 소프트웨어 기술 덕분에 ASIC 경쟁에도 불구하고 일반적인 부품을 높은 가격에 판매할 수 있다고 주장할 수 있습니다. 하지만 AMD의 실적 발표에서는 CUDA 관련 소프트웨어 기술이 어떻게 작동하는지가 여전히 미지수입니다. 따라서 AMD가 107%의 데이터 센터 성장률을 기록하면서도 여전히 매각되는 상황에서는, 시장은 AMD가 문제가 있다고 말하지 않습니다. 오히려 이러한 종류의 주식에 있어서는 수익 증가만으로는 충분하지 않으며, 마진율이 제한되어 있고 배당수익률이 높아진 상황에서는 더 이상 그렇지 않다는 신호입니다. 이는 전체 AI 산업에 대한 신호이며, 개별 기업에 대한 신호는 아닙니다.

무엇이 그 내용을 오해하게 만들까?

주요 지표는 오류가 입증될 경우에만 가치를 얻을 수 있습니다. 이 지표의 경우에는 단순히 실패하는 상황이 존재합니다. ‘캐너리 이론’에 따르면, AMD의 평가절하는 시장이 상업적 이익 성장의 지속 가능성을 재평가하는 결과입니다. 만약 AMD가 자산 가치에 근거한 추정치를 넘어서는 수준으로 떨어지지 않는다면, 즉 데이터 센터 매출이 계속 증가하고 비-GAAP 기준의 이익이 확대된다면, 그 프리미엄은 가격 하락으로 인해 사라지는 것이 아니라 상승으로 인해 얻어지는 것입니다. 하지만 지금까지는 그 반대가 일어났습니다. 가격이 575달러에서 465달러로 떨어졌기 때문에 격차가 줄어들었으며, 원인은 기업의 기본적인 상황이 개선된 것 때문이 아닙니다.

전방 관찰 가능한 지표들은 구체적이고 시기적절합니다. Q3의 비-GAAP 총 마진이 56%라는 수준에서 떨어지는지 여부가 첫 번째 신호입니다. 41%의 성장률을 목표로 하는 상황에서 마진이 정체된다는 것은 시장이 요구하는 방향과 반대되는 것입니다. 2027년 데이터센터 부문의 성장률이 100%를 넘는다 하더라도 마진이 정체되지 않고 확장된다면 그건 두 번째 신호입니다. 그리고 NVIDIA의 데이터센터 전망도 중요합니다. 만약 NVIDIA의 상업용 GPU의 프리미엄이 유지된다면, AMD의 평가이하가 되는 이유는 결국 AMD의 구현 위험 때문입니다. 반대로, Broadcom, Marvell, ASIC 분야가 AMD가 더 이상 얻지 못하는 마진을 가져간다면, 그건 AMD의 하락이 실제로 작용한 결과입니다. 즉, 상품 마진의 성장이 상승했다는 신호입니다. 평가이하는 선구자입니다. 문제는 AMD가 투자자들이 듣는 회사인지, 아니면 무시해야 할 회사인지입니다.