콕스는 자신이 운영하던 케이블 사업을 매각했습니다. 이제 그는 찰러의 4분의 1을 소유하게 되었습니다.

코크스는 자사의 케이블 사업을 매각했습니다. 이제 그 회사는 차터 사업의 4분의 1을 소유하게 되었습니다.

이번 주에 찰터가 코크 커뮤니케이션스를 인수했을 때, 첫 번째로 발표된 것은 합병된 회사의 이름이 ‘코크 커뮤니케이션스’가 될 것이라는 것이었습니다. 이는 이상한 일입니다. 찰터가 구매자이며, 찰터의 최고경영자인 크리스 위프레이는 코네티컷주 스탬퍼드에 있는 찰터 본사에서 ‘스펙트럼’ 브랜드를 통해 합병된 회사를 운영하고 있습니다. 코크의 최고경영자인 알렉스 테일러는 이사회 의장이 됩니다. 그리고 판매자인 코크 엔터프라이즈는 자신이 팔았던 회사의 약 26%의 지분을 유지하게 됩니다. 이는 매우 특별한 구조입니다.

핵심은 이게 판매 거래라는 점입니다. 그리고 이 판매 가격은 구매자의 입장에서 정해진 것이지, 보도된 345억 달러와는 다릅니다. 그 345억 달러에는 차터가 부담한 약 120억 달러의 코크스 부채도 포함됩니다. 차터는 판매자에게 거의 345억 달러에 해당하는 현금을 주지 않았으며, 판매자들도 이 거래가 마무리될 때 자본이익세를 내지 않았습니다. 두 사실 모두 같은 계획에서 비롯된 것입니다. 즉, 판매자에게는 차터 자신의 파트너십 관련 자산을 주고, 그 자산들은 나중에 차터의 주식으로 전환됩니다. 지금 팔되 세금은 연기합니다. 지금 사되, 자금 조달은 미루는 것입니다.

이것이 실제 조건입니다. 코크스의 소유자들은 40억 달러의 현금을 받고, 찰트 홀딩스에 60억 달러 상당의 전환 가능한 우선주를 받습니다. 이 우선주는 6.875%의 채권금리를 제공합니다. 또한, 같은 파트너십에 3360만 주의 일반주도 포함되어 있으며, 이는 찰트의 일반주로 교환할 수 있습니다. 2025년 5월 계약 체결 당시, 그 일반주들은…약 119억 달러에 평가됨차터의 60일 평균 주가가 353.64달러였던 것을 기준으로 합니다. 2026년 8월에 이 거래가 마무리될 때쯤에는 차터의 주가는 절반 이상 하락했으며, 동일한 규모의 주식들이…약 50억 달러밖에 되지 않습니다.공시된 가격 중 약 70억 달러가 계약 체결부터 결제까지의 기간 동안 사라졌습니다. 그리고 판매자가Charter가 아니라, 그 돈을 보유하고 있는 사람들이었습니다. 이것이 바로 자신이 통제할 수 없는 변동적인 통화로 대금을 받는 경우에 감수해야 하는 위험입니다.

왜 누군가 그런 조건에 동의할까요? 전액 현금을 받는 방안이 불가능했고, 세금 구조도 그만한 가치가 있었기 때문입니다. 찰처는 현재 약 3.9배의 부채비율로 사업을 운영하고 있으며, 3년 내에 이 비율을 3.5배로 낮추려고 합니다. 따라서 200억 달러 이상의 돈을 받는 것은 실현 가능하지 않습니다. 콕스의 소유주들은 개인이며, 수십 년 동안 보관해온 기업에서 큰 자본 이익을 얻는 것에 대해서는 서두르지 않습니다. 그래서 현금 대신 파트너십 단위를 선택하는 것입니다.그들이 주식으로 실제로 교환할 때까지 이익을 미루게 하세요.디자인은…콕스 가족과 차터 주주들에게 제공되는 세금 혜택6십억 달러에 해당하는 우선주는 타협적인 제안입니다. 이 주식들은 일반 주식보다 우선적으로 처리되며, 높은 수익률을 제공합니다. 따라서 판매자들은 기다리는 동안 수익을 얻고 손실을 방지할 수 있습니다. 사실상, 그들은 샤르터에게 구매 가격의 일부를 대출해 주면서 나머지를 소유하게 되는 것입니다.

그리고 그 다음으로는 찰트러 측의 세금 문제가 있는데, 이게 바로 “수정된” 계약의 내용입니다. 콕스의 부서들이 전환될 때, 찰트러는…방금 구입한 자산에 대한 세금 기준을 높이는 것– 자신의 수입에 대한 미래의 공제금액들 – 그리고 개정된 세금 채권 계약에 따라 Cox에게 지급된다.그 과정에서 얻는 세금 혜택의 50%가 그로부터 발생합니다.매수 과정에서 제한된 시간을 보낸 사람이라면, 세금 납부 계약이란 것은 일종의 ‘기계’와 같습니다. 즉, 인수자는 구매를 통해 미래의 세금 감액을 얻고, 그 절감된 금액의 일부를 해당 자산을 구입한 사람들과 공유하는 것입니다. 찰터는 이런 방식을 여러 거래에서 사용해왔으며, 따라서 서류상으로는 “수정된” 상태입니다. 이번 거래를 통해 코ックス도 그 체계에 포함됩니다. 세무 당국을 제외하고는 모든 사람이 이익을 얻습니다. 아마도 나중에야 비로소 문제가 생길 수도 있습니다.

협상 과정에는 더 많은 갈등이 있었을 것으로 보이지만, 그 구조는 자신만의 대화 방식을 가지고 있습니다.

코크스: 우리는 판매하고 싶습니다. 창셰어: 현재의 조건에서는 현금으로 지불할 수 없습니다. 또한 시장에 주식을 판매하고 싶지도 않습니다. 코크스: 알겠습니다. 파트너십 단위로 결제해 주세요. 세금은 연기되고, 당신은 이익을 받게 됩니다. 저희는 그 수익을 나눕니다. 몇 개의 이사직을 주고, 우리 회장을 당신의 회장으로 만들어 주세요. 그리고 이 회사는 ‘우리’라는 이름으로 바꿔주세요. 이제 이건 실질적으로 합병이니까요. 창셰어: 물론입니다.

이사회는 경제 상황을 관리합니다. 코크스는 자사의 인원 중 두 명을 13명으로 구성된 이사회에 임명했으며, 회장이 이사회를 이끌고 있습니다. 또 다른 중요한 투표 그룹인 존 말로네가 운영하는 리버티 브로드밴드도 같은 날에 차터에 통합되었습니다. 이제 그 회사는 직접적인 주주가 아니게 되었으며, 이사도 더 이상 지명되지 않습니다. 종이로 돈을 받는다면, 그 종이가 어떻게 작동하는지에 대한 권한을 원할 수밖에 없습니다.

이제 문제는 그 시너지 효과입니다. 이것이 바로 이 전략의 경제적 장점입니다. 케이블 회사는 성장하지 못했습니다. 차터 회사는 단지 2분기 동안만 172,000명의 인터넷 고객을 잃었습니다. 고정 무선 서비스나 압도적인 광섬유 서비스와 비교했을 때 말입니다. 따라서 이 계약의 핵심은 비용을 절감하고, 이미 보유한 제품을 새로운 고객에게 더 많이 판매하는 것입니다. 비용 절감 목표는 별개의 목표였습니다. 발표 당시, 3년 내에 연간 5억 달러 규모의 비용 시너지가 있을 것이라고 했는데, 그 중 대부분은 구매 및 운영 비용이었습니다. 계약 체결하기 몇 주 전인 7월의 실적 발표에서 경영진은 “최소 8억 달러”의 비용 시너지가 있을 것이라고 말했으며, CEO는 이를 “과소평가된 수치”라고 했습니다.1억 달러까지 성장할 것으로 생각됩니다.— 운영 및 자본 지출의 시너지 효과는 제외됨. 마감 시점에서 그 수치는 특정 수준에 도달했다고 설명되었습니다.연간 8억 달러에서 10억 달러에 달함투자 비용과 관련된 시너지 효과와는 별개로 말입니다. 방향을 보면, 거래가 실제로 진행됨에 따라 시너지 목표도 높아졌고, 경영진이 사용하는 단어도 “잠재력”이 되었습니다.

그 중 일부는 실제적인 중복된 부분입니다. 즉, 조달, 기업 비용, 프로그래밍의 중복, 내부에서 콜센터를 운영하는 등의 문제가 있습니다. 성장의 주된 원인은 모바일 서비스입니다. 차터는 1,250만 개 이상의 모바일 계정을 보유하고 있으며, 이번 분기에 40만 6,000개의 새로운 계정을 추가했습니다. 모바일 고객들은 인터넷 고객에 비해 약 40% 더 낮은 수명을 갖기 때문에, 모바일 서비스는 고객 유지와 가격 정책을 위한 도구로 작용합니다. 코크의 경우 모바일 및 비디오 서비스 분야에서 충분한 확장이 이루어지지 않았습니다. 따라서 스펙트럼은 9월 중순부터 코크의 시장에서 전체적인 가격 및 패키징 방식을 적용할 예정입니다. 또한 코크의 인터넷 고객들에게는 무료로 스펙트럼 모바일 서비스를 제공할 예정이며, 코크 지역에는 1,000명 이상의 신규 영업 인력이 배치될 예정입니다. 다시 말해, 시너지는 “중요하지 않은 부분을 줄이는 것”과 “고객층을 늘리는 것”으로 나뉩니다. 두 가지 모두는 합병된 회사가 더 이상 자신들끼리 경쟁할 필요가 없는 고객들에 의존해야 합니다.

기계의 나머지 부분은 바로 재무제표입니다. 찰터는 자금 회수를 중단하고, 2분기에는 12억 달러의 부채를 회수했으며, 평가가 낮은 투자등급 채권을 매입하기 위한 200억 달러 규모의 거래도 진행했습니다. 또한, 네트워크 관련 비용이 줄어들면 연간 120억 달러 이상에서 80억 달러 미만으로 Capex를 줄일 계획입니다. 이 Capex 감소만으로도 주당 무료 현금 흐름은 약 30달러에 해당합니다. 이것이 바로 시장이 실제로 인정하는 내용입니다. 시장 데이터에 따르면 찰터 주식 가격은 약 150달러이며, 최근 한 달 동안 약 21% 상승했습니다. 지난 6개월 동안은 3분의 1 이상 하락했으며, 올해 들어서는 약 28% 하락했습니다. 시장은 이 거래가 케이블 산업을 해결하는 방법이라고 생각하지 않습니다. 오히려 이 거래는 줄어드는 사업에서 현금을 얻는 좋은 방법이라고 봅니다.

규제 기관들은 대체로 같은 결론에 도달했습니다. 이 합병 계획은 연방 당국의 심사를 통과했으며, 마지막으로 필요한 승인인 캘리포니아 공공 서비스 위원회의 승인도 합병이 완료되기 전 주에 이루어졌습니다. 그 결과, 45개 주에 걸쳐 활동하며 약 3,700만 명의 고객을 담당하는 회사가 탄생했습니다. 경쟁 정책에 대한 논쟁은 별로 중요하지 않습니다. 중요한 것은, 산업이 축소됨에 따라 통합이 이루어질 때, 합병 승인 자체도 또 다른 성과가 된다는 점입니다.

그러니 그 라벨을 제거해버리세요. 이는 쇠락하는 사업에서의 수평적 통합이에요. 판매자가 자금을 제공하며, 세금 회피 구조를 활용해 구매자의 미래 수익의 절반을 판매자에게 지급합니다. 모든 것이 “통합”이라는 말로 포장되어 있어서 코크 가족은 그것을 합병이라고 부르고, 차터는 그걸 거래라고 부를 수 있습니다. 그리고 시너지 효과에 대한 가장 명확한 신호는 손실을 입을 가능성이 높은 사람들로부터 나옵니다. 판매자들은 공시된 대가의 약 5분의 4를 받아들이기로 했습니다. 그들의 가치는 통합된 회사의 미래에 달려 있습니다. 그들은 자신이 팔았던 기업의 최대 소유자로 남아, 60억 달러의 쿠폰을 가지고 기다리고 있습니다. 이를 세금 회피를 선호하는 가족으로 해석할 수도 있고, 실제로 그 사업을 소유하고 있는 사람들이 비용 절감이 실제라는 것을 믿한다는 증거로도 볼 수 있습니다. 어쨌든, 판매자가 구매자의 1/4만을 소유하게 되면, “잠재적 시너지”라는 단어가 가장 중요한 의미를 갖게 됩니다.