코인베이스: 아직 수익을 내지 못하는데도 괜찮은 프랜차이즈 기업

월스트리트 회사가 주식에 “Hold” 표시를 하고, 거래 가격 목표를 현재 가격보다 40% 높게 설정할 때, 사람들은 그 분석가에게 무슨 문제가 있는지 궁금해합니다. 바로 이런 상황이 모건스탠리가 코인베이스(COIN)에게 초래한 어려움입니다.동일한 무게 등급– “Hold”의 정중한 표현입니다.$172.28의 종가에 대비하여 $250의 목표가.평점과 함께 있는 설명이 스탬프보다 더 흥미롭습니다. 분석가인 마이클 시프리스는 명확히 그렇다고 말합니다.그는 현재 평가가에 비해 프랜차이즈 측면에서는 더 긍정적인 입장을 취합니다.그 한 문장 안에 초보자가 답해야 할 모든 질문이 담겨 있습니다. 진정으로 더 나은 회사라면 더 높은 가격을 받을 자격이 있는가, 아니면 시장이 여전히 확신하지 못하는 것이 당연한가?

답이 정말 어려운 이유는 코인베이스의 가치가 암호화폐 시장의 움직임에 따라 변동하기 때문입니다. 그리고 그 움직임은 경영진이 통제할 수 없는 요소입니다.소매 암호화폐 거래가 수익의 약 40%를 차지합니다.그리고 이는 호황과 불황이 번갈아 나타나는 사업입니다. 현재의 수치는 불황의 상황을 보여줍니다.6월까지의 분기 수익은 12억 달러로, 전년 동기의 15억 달러에서 감소했습니다.2025년 말의 약 19억 달러였던 수준에서 계속해서 하락하여 4분기 연속으로 떨어졌습니다. 이 회사는…2분기에는 3억5천9백만 달러, 즉 주당 1.36달러의 손실을 기록했으며, 이는 세 번째 연속적인 손실입니다.조정된 EBITDA 수치가 어떻든 간에, 경영진이 의존하는 이 수치는 1분기 대비 약 3분의 1로 감소했습니다.207.8백만 달러.

이것이 단기적인 상황입니다. 그리고 이것이 바로 모건스탠리이 해당 주식을 추격하지 않는 이유입니다. 회사의 자체 분석 결과도 이러한 경계심을 보여줍니다. 시프리스는…“50달러에서 400달러까지의 다양한 결과가 가능합니다.”이것이 바로 중립적인 평가의 의미입니다. 분석가는 수익이 어디로 갈지 알 수 없습니다. 왜냐하면 수익은 예측할 수 없는 순환 과정에 의존하기 때문입니다.

하지만 바로 이 지점에서 “프랜차이즈”라는 개념이 유용해집니다. 수익이 감소하는 상황 속에서도 코인베이스는 분명히 다양한 사업을 확장하고 있습니다.구독 및 서비스가 이 분기의 순수익의 48%를 차지했습니다.2024년 말의 29%에서 증가했습니다.현물 암호화폐 거래량에서 10.3%의 점유율을 기록함업계의 매출이 20% 이상 감소했음에도 불구하고, 세 번째 연속적인 상승세를 보였습니다.플랫폼에서 보유된 평균 USDC는 200억 달러의 역대 최고치에 도달했습니다.예측 시장은 최근에 등장한 도박 방식 중 하나입니다.연간 1억 달러를 넘는 수익을 기록했으며, 분기마다 106%의 성장률을 보였습니다.관리자의 프레이밍은 너무 직설적입니다.코인베이스는 “더 이상 비트코인의 가격에만 집중하는 시도가 아니다”, 그리고현재 순수익의 88%는 비비트코인 현금 거래에서 발생합니다..

이것은 진정한 진전입니다. 그래서 이 주식은 단순히 ‘가치 함정’이라고 불리지 않습니다. 이러한 회사는…2,460억 달러의 고객 자산시장 점유율을 계속 늘리고, 구독 수익이 전체 수익의 절반에 달하도록 만들어졌습니다. 이는 2년 전보다 더 좋은 사업 성과입니다. 현재 그 회사의 수익 중 상당 부분은 반복적인 거래가 많은 형태의 수익이며, 거래량이 부진한 상황에서도 경영진이 수익을 유지할 수 있습니다.

하지만 “교환을 넘어서”는 “순환을 넘어서”와는 다른 개념입니다. 모건 스탠리도 이 점을 분명히 밝힙니다. 그곳이 바로 프랜차이즈와 주식 사이의 격차입니다. 250달러라는 목표는 내년의 현금 흐름에 기반한 것이 아닙니다.2028년 EBITDA 예상치는 약 30억 달러입니다.2026년에 주기적인 회복점이 나타난다고 가정할 때, 2027년에는 급격한 회복이 일어나고, 2028년까지는 정상 상태로 돌아옵니다. 따라서 코인베스를 $172에 보유한다는 것은, 약 2년 후에 일어날 회복을 미리 예측하는 것과 같습니다. 하지만 이러한 전망은 아직 보고된 수치에서는 나타나지 않았습니다. 이러한 형태의 “전환적 정상화”는 회의적인 투자자가 의심해야 할 “통제의 환상”입니다. 모든 것은 예측되는 연도에 달려 있습니다.17명의 분석가들이 이미 단기 예측치를 하향 조정했다..

그렇다면 소매 투자자는 어떻게 해야 172달러가 저평가된 가격인지, 아니면 허상의 가격인지를 판단할 수 있을까요? 가격 목표치를 보는 대신, 자유 현금흐름을 주목해야 합니다. 이 숫자만이 침체된 기업과 파산한 기업을 구분하는 기준이 됩니다. 지난 12개월 동안 코인베스트는 약 17억 달러의 자유 현금흐름을 창출했는데, 이는 여전히 큰 금액입니다. 하지만 그 수치는 전년 대비 48% 감소했습니다. 약 430억 달러의 기업 가치를 기준으로 볼 때, 이 주식의 가격은 자유 현금흐름의 약 25배에 불과합니다. 현금 생성량이 줄어드는 회사에게는 그런 저평가된 가격은 기회가 되지 않습니다. 값싼 가격이 좋은 기회가 되는 것은 상황이 바뀔 때만 가능합니다.

희망적인 점은, 변화의 씨앗이 보인다는 것입니다. 48%의 구독률은 “수익 기준선을 높이는” 요소입니다. 이는 2026년이 최악의 상황일 가능성이 높은 부분이며, 비록 암호화폐 거래량이 낮더라도 말입니다. 만약 무료 현금 흐름이 계속 감소하지 않고 수익이 안정된다면, 코인베스는 대중이 신뢰하기 전에 매수할 가치가 있는 회사가 될 것입니다. 시장은 이미 가격에 대한 기대를 포기했으며, 운영 성과도 점차 개선될 것입니다.

하지만 증거가 아직 도착하지 않았습니다. 자유 현금흐름은 계속 감소하고 있고, 매출도 계속 하락하며, 회사는 GAAP 기준으로 계속 손실을 보고 있습니다. 과연 무엇이 이 상황을 뒷받침할 수 있을까요? 그리고 그 증거는 양쪽 모두에서 동일합니다. 다각화된 기업들이 거래량의 감소를 상쇄할 수 있는지가 중요합니다. 만약 그들이 그렇게 할 수 있다면, 250달러 목표를 달성하는 데 필요한 2028년의 수치가 신빙성이 생기고, 주식 가격도 172달러로 올라가게 됩니다. 하지만 그렇지 못한다면, 목표를 뒷받침하는 정상적인 EBITDA 수치가 계속 하락하게 되고, 그 결과 가격도 떨어질 것입니다.

모건스탠리의 “40%의 상승 여력을 가진 상태로 유지하라”라는 진술을 솔직하게 해석하면, 그것은 모순이 아니라 인정하는 말이라는 것입니다. 기업의 상황은 점점 좋아지고 있지만, 내년의 수치는 여전히 악화되고 있습니다. 분석가는 명확하게 한쪽을 선택하고 있습니다. 더 강한 회사는 현금 흐름이 감소하는 상황에서 구매할 이유가 아닙니다. 그보다는 인내심을 가지고 지켜보는 것이 중요합니다. 그리고 2028년까지의 목표가 아니라, 실제 상황이 어떻게 변하는지를 알려주는 자유로운 현금 흐름이 중요한 것입니다.