캠텍: AI 포장 관련 서비스를 판매하는 방법

캠텍: AI 포장 관련 서비스를 판매하는 방식

캠텍에 대한 일반적인 평가는 ‘터널링 로드’와 관련된 이야기입니다. 그 논리는 매력적입니다. 인공지능 하드웨어가 가치의 대부분을 고급 패키징에 투자함에 따라, 메모리를 저장하고 여러 칩을 하나의 패키지로 만드는 과정에서 발생하는 결함들을 검사해야 합니다. 캠텍의 검사 및 측정 시스템은 이러한 결함들을 포착할 수 있습니다. 복잡성이 증가함에 따라 검사 작업도 늘어나고, 그 결과 수익도 증가합니다. 이는 패키징 분야에서의 비용이지만, 어떤 순환적 구조도 없습니다.

방향은 맞습니다. 하지만 메커니즘이 잘못된 것이죠. 이러한 차이가 이 주식이 40배의 전환 비율을 가질 수 있는지 여부를 결정합니다. 캠텍은 제품이 생산 라인에서 나오는 순간에 포장을 진행하지 않습니다. 오히려 칩 제조업체나 메모리 공급업체, OSAT들 – 즉 아웃소싱된 조립 및 테스트 업체들이 포장 능력을 확보할 때 구매하는 도구들만을 판매합니다. 이것이 근본적인 차이입니다. 고속도로는 매년 통과하는 차량의 양에 따라 수익을 받는 반면, 캠텍은 고객이 새로운 제품을 구매할 때 한 번만 수익을 받습니다. 회사의 수익은 포장 능력이 증가함에 따라 발생하는 것이지, 실제로 판매된 포장 물량에 의해 결정되는 것이 아닙니다. 따라서 이는 진정한 성장을 보이는 수익 구조인 것입니다.

2분기의 모양이 바로 증거입니다.

2분기 판매량은 역대 최고치를 기록했으며, 동시에 그 특징을 잘 보여주는 사례였습니다. Camtek은 이를 보고했습니다.1억3,320만 달러의 수익을 기록했으며, 전년 동기 대비 10%, 전 분기 대비는 8% 증가했습니다.자신의 방침을 무시하고, 투자자들에게 3분기에는 1억 5,800만~1억 6,000만 달러의 수익이 있을 것이며, 2분기에는 첫 분기보다 30% 이상의 성장이 있을 것이라고 전했다.

이제 2026년의 형태를 보세요. 수준은 아닙니다. 첫 반기에는 약 5% 성장했지만, 3월 분기에는 거의 성장하지 않았습니다. 경영진은 처음 몇 달 동안은 지연이 있었다고 말했습니다. 즉, 주문이 충분히 들어오기 전까지는 사업이 지연된 상태였습니다. 고속도로는 그렇지 않습니다. 고객의 수요 상황을 기다리는 도구 판매업체는 그렇습니다. 주문이 들어왔을 때, 그것은 한꺼번에 들어왔습니다. 이것이 바로 장비 산업이 계속해서 겪는 문제입니다. 그리고 이것이 “세속적인”이라는 명칭이 너무 많은 일을 해야 하는 이유입니다.

숫자들이 모든 이야기를 말해줍니다. CoWoS의 용량, TSMC의 2.5D 패키징 라인은 메모리와 로직 칩을 실리콘 기판 위에 나란히 장착하는 방식입니다.전부 예약되었으며, 리드 타임은 52주에서 78주입니다.2026년 말까지 회사는 월간 생산량을 12만~13만 개의 웨이퍼 수준으로 끌어올릴 계획입니다. 연간 CoWoS 수요는 2년 사이에 거의 3배 증가했으며, HBM3E 메모리도 올해 완전히 매진되었습니다. 한 추정에 따르면 TSMC의 2026년 투자 규모는…520억~560억 달러 중 10%에서 20%가 고급 포장에 사용될 예정입니다..

이러한 용량 증가 각각은 새로운 검사 장치들입니다. 주문 목록의 내용을 보면, 돈이 어디서 나오는지 알 수 있습니다.지금까지의 주문 중 약 80%는 고급 포장 제품에 대한 주문입니다.OSAT들로부터는 절반 이상이, HBM 생산업체들로부터는 5분의 1 이상이 HBM4를 준비하고 있습니다. 단 하나의 주요 OSAT만으로도…1월에 CoWoS와 같은 패키징을 위한 3100만 달러 규모의 다중 시스템 주문이 있었습니다.4분기 OSAT 계약 금액 중 9천만 달러 이상의 일부입니다.

징수율은 구조적인 문제입니다.

이곳에서 비유가 그 의미를 갖게 됩니다. 구조적 향상은 게이트의 수에 있지 않고, 각 게이트의 가치에 있습니다. 왜냐하면 포장 용량 단위당 검사 내용이 점점 더 많아지고 있기 때문입니다. HBM 스택을 생성할 때마다 층수가 늘어나고, 포장 크기도 커집니다. 또한 하이브리드 결합 기술 – 칩과 칩 간의 연결 방식으로, 고급 포장 기술로 발전하고 있습니다. 이로 인해 이전 세대의 도구에서는 존재하지 않았던 측정 단계들이 생겨납니다. 실리콘 광학 분야는 현재까지의 주문량의 약 5%를 차지하며, 2027년까지는 그 수치가 더욱 증가할 것으로 예상됩니다. 이는 완전히 새로운 분야입니다.

증거는 제품 구성 내에 있습니다. 최신 플랫폼 제품인 Eagle G5와 Hawk는 이미 시스템 수익의 약 절반을 차지하고 있으며, Hawk는 가장 많은 양이 사용되는 HBM 응용 분야를 대상으로 합니다. 가치가 높은 장비가 기존 장비를 대체함으로써 포장 능력이 뛰어난 기업이 웨이퍼 제조 장비 시장을 초월할 수 있게 됩니다. 경영진은 2026–2027년에 전체 웨이퍼 제조 장비 투자량과 비슷하거나 더 나은 성과를 기대하고 있습니다. 시장 조사 결과에 따르면, 고급 포장 측정 및 검사 장비 시장의 규모는…최근 조사에 따르면 약 45억 달러였으며, 두 자릿수 성장률을 기록했습니다.– 장비 기준으로 볼 때 작은 연못에 불과하며, 그래서 통행료율에 관한 이야기가 시장 규모에 관한 이야자보다 더 중요해집니다.

두 개의 시장, 하나가 아닌

진지한 분석을 하려면 수익 구조 내의 두 가지 시장을 분리해야 합니다. 2분기 수익의 약 75%는 AI와 관련된 첨단 포장 분야에서 발생했습니다. 이 분야에서는 제약 요소, 가격 결정력, 그리고 새로운 통행로 등이 중요한 역할을 합니다. 나머지는 일반적인 포장 분야이며, 특히 중국을 포함한 지역은 2026년 수익의 약 45%를 차지할 것으로 예상됩니다.

중국의 집중화는 양면적인 결과를 가져옵니다. 안정적이고 점진적으로 성장하는 수익 구조이기 때문에, 인공지능 분야의 성장을 촉진하는 요소가 되지 않습니다. 현재의 수출 통제 정책 하에서는, 장비 공급업체가 통제할 수 없는 정책적 요인입니다. 그래서 2026년 하반기에는 30% 이상의 성장이 가능하지만, 전체 연도의 매출은 5억8,600만 달러에 불과합니다. 이는 2025년보다 약 18% 정도 높은 수치입니다. 인공지능 분야의 성장은 성장의 원동력이지만, 중국은 그 성장을 억제하는 요인입니다.

마진이 리듬을 되찾았다.

그리고 주가가 하락한 이유도 있습니다. Ainvest 시장 데이터에 따르면, Camtek의 주식은 발표 이후 약 147달러에 머물렀습니다. 이는 전년 동기 대비 38% 상승한 수치이며, 지난 12개월 동안은 약 79% 상승했습니다. 하지만 지난 4개월 동안은 약 14% 하락했으며, 52주 최고가인 216달러에서 현재는 약 3분의 1 정도 떨어졌습니다. 지난 5일간도 약 11% 하락했습니다. 당일 변동은 투자자들이…판매 속도를 높이는 것보다 더 많은 것이 필요합니다..

수익제표는 회사의 상황을 설명해줍니다. 총매출 대비 마진은 51% 수준으로 안정적이었지만, 운영 마진은 반대로 변했습니다. 비GAAP 기준의 운영 마진은 전년도의 30.3%에서 27.0%로 하락했으며, GAAP 기준에서는 25.9%에서 20.4%로 감소했습니다. GAAP 기준의 순이익도 약 3분의 1 정도 줄어들었습니다. 이는 연구 및 개발 비용과 AI 투자에 대한 지출이 매출보다 빠르게 증가했기 때문입니다. 경영진은 연말까지 운영 마진을 30–32%로 목표로 하고 있으며, 2027년까지 매출도 더욱 증가할 것으로 예상됩니다. 지난 분기 매출액 대비 가격수준은 Nova와 같은 메트로벌리 기업과 유사한데, 2026년 예상된 비GAAP 이익은 약 40–45배입니다. 이는 마진이 다시 회복될 것이라는 전제하에 나온 수치입니다.

투자자 팁

캠테크의 올바른 설명은 인공지능 공급망에서 가장 어려운 부분을 처리하는 업체라는 것이며, 영원히 계속되는 고속도로 위의 요금 징수원이 아니라는 것입니다. 이 두 가지 내용 모두 중요합니다. CoWoS와 HBM 용량이 모두 팔려나가는 주요 검사 회사로서의 지위는 강력한 구조적 위치입니다. 또한, 검사 수준당 요금이 증가하고, 하이브리드 결합 및 광학 분야에서 새로운 노선이 생기고 있습니다. 하지만 수익은 건설 투자에 의해 결정되며 불규칙합니다. 2026년은 재분배의 해입니다. 성장의 절반은 후반기에 이루어지고, 성장 시작 시에는 이윤이 줄어듭니다. 그리고 매출의 45%는 중국에서 발생합니다.

중요한 질문은 AI 패키징 수요가 계속 건강할지 여부가 아닙니다. 이미 그렇습니다. 더 중요한 것은 공급업체들이 그 수요를 유지할 수 있는지입니다. CoWoS와 HBM의 생산 능력이 2026년까지 계속 가득 차도록 되는지, 그래서 주문량이 2027년 수익으로 전환될 수 있는지, 그리고 영업 이익률이 4분기까지 실제로 30%로 회복될 수 있는지, 그리고 새로운 판매 채널이 주문량의 5%에서 수익을 창출할 수 있는 수준으로 성장할 수 있는지가 중요합니다. 이러한 조건들이 지속된다면, 그 기업의 가치는 보존됩니다. 만약 영업 이익률이 정체된다면, 어떤 복잡한 패키징 방식도 그 기업의 가치를 유지시키지 못할 것입니다.