ASML은 HBM의 발전에 있어서 장애물이 되는 요소입니다. 주가는 이미 이 사실을 알고 있습니다.

고대역폭 메모리를 제거하면, 새로운 종류의 칩을 찾을 수 없습니다. 대신, 일반적인 DRAM과 동일한 최첨단 메모리 선에 인쇄된 DRAM 칩들이 쌓여 있는 것을 볼 수 있습니다. 그리고 그 칩들이 바로 독점이 이루어지는 부분입니다. HBM 칩들은 메모리 제조업체들이 사용하는 가장 발전된 노드에서 생산됩니다. 그곳에서는 중요한 층들이 극단적인 자외선 리소그래피 방식으로 인쇄되며, EUV 장비를 보유한 업체는 전 세계적으로 ASML 단 한 곳뿐입니다.

따라서 헤드라인에 나와 있는 주장은 실제로 사실입니다. 단, 한 가지 점을 주목해야 합니다. ASML은 HBM 칩의 핵심 부분을 만드는 작업을 하지 않습니다. 즉, 칩을 쌓는 작업, 실리콘을 통과하는 도구를 활용한 연결 작업 등은 SK Hynix, Samsung, Micron이 직접 수행하는 일입니다. 이러한 작업은 리소그래피 회사들이 만드는 패키징 도구를 사용하여 이루어집니다. ASML이 하는 일은 단지 EUV 기술을 이용해 DRAM 칩의 구조를 설계하는 것뿐입니다.단지 13.5나노미터의 파장에서이것은 회사가 자신만의 독특한 기술이라고 말하는 기술입니다. 그러한 칩을 만들기 위해서는 그 종류의 다이가 필요하며, 또한 ASML의 기계 없이는 그 필요한 밀도로 그 다이를 제작할 수 없습니다. 모든 HBM 라mp는 고급 DRAM 리소그래피를 위한 증폭 장치입니다.

그것이 바로 비즈니스 모델의 조용한 변화입니다. 오랫동안 ASML의 매출에서 메모리 부분이 3/4 정도를 차지했습니다. 이는 DRAM 가격이 높을 때 증가하고, 가격이 낮아질 때는 사라지는 주기적인 요소였습니다. 하지만 2026년 1분기에는 그 분포가 바뀌었습니다.기억 기능은 시스템 판매의 51%를 차지했습니다.2025년 4분기에는 메모리가총 132억 유로의 순 매출 중 56%가 발생했습니다.DRAM 제조업체들이 선두에 위치하게 되었으며, 경영진은 이제 그런 상황을 기대하고 있습니다.올해 메모리 수익은 약 75% 증가할 예정입니다.고급 로직 제품에 대한 수요는 약 25% 정도입니다. CEO인 크리스토프 푸케는 HBM 및 DDR 메모리에 대한 수요가 “혁명적인 상황”이라고 말했으며, 긴 공급 부족 상황은 적어도 2026년까지 지속될 것으로 예상됩니다.

이것이 단순한 수익 전망이 아닌, 투자 지도로서의 역할을 할 수 있는 이유는 다음과 같습니다. 한계 요소가 바뀌고 있습니다. 2024년에는 AI에 있어서 가장 큰 장애물은 그래픽 프로세서였습니다. 2025년에는 HBM이 그 역할을 했습니다. 2026년에는 업계 전문가들이 그 한계 요소를 더 높은 위치로 옮겼습니다.EUV 용량까지왜냐하면 EUV의 부족 문제는 웨이퍼 생산이나 패키징 라인을 재배치하는 것으로 해결될 수 없기 때문입니다. 그보다는, 산업계가 그러한 생산 능력을 확보할 수 있는 능력 자체가 제한됩니다. 그리고 EUV 생산 능력은 ASML이 의도적으로 통제하는 숫자일 뿐입니다.올해에는 약 65대의 낮은 NA 수준의 기계가 생산되었으며, 2027년에는 30% 증가할 예정입니다.또한 30%는 2028년에 평가될 예정입니다.

고객의 행동 패턴은 확실한 증거이며, 매우 깨끗합니다. 3월에 SK 하이닉스는 엔비디아의 공급업체이며 HBM 시장에서 60% 이상의 점유율을 가진 기업입니다.약 79억 달러에 ASML EUV 장비를 구입한 것으로, 분석가들은 이를 2027년 말까지 약 30대의 장비가 도입될 예정이라고 해석합니다.청주에 위치한 HBM 전용 공장과 용인에 위치한 고급 DRAM 생산 시설 사이에 생산이 이루어졌습니다. 이는 ASML 고객으로서 공개된 가장 큰 규모의 EUV 주문이었습니다. 분석가들은 한 가지 중요한 점을 지적했습니다. 바로 이 계약에는 ‘풀인 요소’가 포함되어 있었으며, SK 하이닉스는 경쟁사들보다 ASML 장비를 먼저 확보하기 위해 자체 공장의 생산 일정을 앞당겼습니다. 이것이 바로 ‘블로커포인트’의 모습입니다. 고객은 기계를 선택하지 않습니다. 기계의 일정이 그들을 결정합니다.

둑도 같은 방향으로 다음 단계가 있습니다. SK 하이닉스는ASML의 차세대 고NA EUV 시스템을 설치한 최초의 메모리 제조업체EXE:5200B는 이천에 위치한 M16 생산 공장에서 제조됩니다. 이곳은 DRAM 생산의 다음 단계로, 동일한 원자재를 사용하는 공정입니다. 인텔은 이미 생산 과정에서 고NA 기술을 사용하고 있습니다. 반면, 다른 대안들은 미미한 수준입니다.캐논은 성숙한 i-라인 분야에서만 선도적이며, 니콘은 고급 리소그래피 분야에서 후퇴했습니다.그리고 ASML의 자체 개발 역사도 그렇습니다. 20년 이상에 걸쳐 광학 및 레이저 분야의 글로벌 공급망을 구축한 것이, 빠른 대체가 가능하다고 기대하는 사람들에게 해답이 됩니다.

이제 지도의 가장 어려운 부분이 시작됩니다. 바로 지난 한 해 동안 어려움을 겪었던 부분입니다. 고객사가 확실합니다. 가격은 중요한 문제입니다. 8월 말 기준으로 ASML의 주가는 주당 1,700달러 근처에 있으며, 지난 한 해 동안 약 137% 상승했고, 올해 들어서는 약 58% 상승했습니다. 시장 가치는 약 6500억 달러에 달합니다. 이는 지난 한 해의 수익의 약 53배, EBITDA의 약 41배, 매출의 약 16배에 해당합니다. 배당금은 약 0.5% 정도입니다. 심지어 올해의 증액된 계획에도 불구하고… ASML은…2026년에 430억~450억 유로의 매출을 목표로 함4월에 발표된 360억~400억 유로의 수치에서 보면, 총 이익률은 54~56%였습니다. 2026년의 수익에 대해서는 주가가 40대에 해당합니다. 회사는 2027년에 필요한 모든 주문을 충족시킬 수 있을 정도로 준비가 되어 있으며, 2028년에는 이미 많은 주문이 예약되어 있다고 보고했습니다.

이는 주식이 받아들여야 할 두 가지 불편한 사실을 의미합니다. 둘 다 “능력”이라는 단어와 관련된 것입니다. 첫째, 이는 여전히 주기적인 경제 상황에 의해 영향을 받는 사업입니다. DRAM 계약 가격도 마찬가지입니다.2026년 초에는 분기당 93–98%의 성장률을 기록할 예정입니다.이는 역사적으로 지속되지 않는 상황입니다. 메모리 공급도 ASML의 비즈니스에서 가장 중요한 부분입니다. 예전에는 같은 고객들이 기계를 구매했지만, 현재는 배송 속도가 느려졌습니다. 둘째, ASML은 부족 현상을 무한정 계속시키지 않습니다. 매년 약 30%씩 공급을 늘리고 있습니다. 그 30%는 미래의 수익이지만, 동시에 현재의 수요에 맞는 공급량이 됩니다.

한편, 가치 평가에 관한 주장은 그 핵심 부분에서 진정으로 논란이 많습니다.모닝스타가 ASML에 부여하는 공정 가치는 약 850유로 정도입니다.넓은 보험금 지급 한도를 갖는 상태로 – 이제 그 주식은 그 수준에서 훨씬 뒤처져 있습니다 –모건 스탠리는 1월에 목표치를 1,400유로로 올렸습니다.2027년의 수익 전망에 따르면, 같은 사업에 대해 850유로에서 1,400유로 사이의 차이가 발생할 수 있습니다. 이는 분석이 아니라, 메모리 업사이클링과 EUV 생산 능력이 앞으로 2년 동안 잘 진행될지 여부에 대한 예측입니다. 시장은 약 50배의 수익과 16배의 매출을 기준으로 하고 있으며, 이러한 상황에서는 그들이 성공할 가능성이 있습니다.

솔직히 말해서, 이는 분할된 결론입니다. 구조는 실제로 존재합니다. ASML은 새로운 데이터 센터를 사용 가능한 메모리로 변환하는 과정에서 가장 중요한 역할을 하는 요소입니다. 메모리 시장의 호황으로 인해 ASML은 주문량의 절반을 차지하게 되었습니다. 투자자가 1,700달러에 보유하고 있는 것은 바로 그 구조이며, 이 구조는 이미 발견된 사실을 반영한 것입니다. 여기서 중요한 것은 기술이 아니라 메모리 사이클입니다. 분기별 순 매출이 메모리와 로직 간에 어떻게 분배되는지, ASML이 2028년까지 30%의 생산 능력을 확보할지, DRAM 가격이 정상화될지 등을 주목해야 합니다. 이러한 수치들이야말로 현재의 공급 부족 상황이 여전한지, 아니면 시장이 너무 일찍 그 가격을 받아들인지를 알려줄 것입니다.