아모데이의 속도 저하 요소: DXYZ와 VCX의 상장 전 주식에 대한 새로운 가격 위험

다리오 아모데이의 9월 12일에 쓴 글에서 이상한 점은 그 논증 자체가 아니었습니다. 문제는 그 내용의 시기였습니다. 여기서는 ‘인간적’이라는 요소가 있습니다.9650억 달러 규모의 회사클로드 뒤에, 그의…IPO 마케팅이 10월 중순에 시작될 것으로 보인다.– 그리고 공동 창립자이자 CEO는 이 순간을 이용해 전체 AI 산업에 “AI 산업은…”이라고 말하는 것이다.느리게 하다그리고 자신의 연구실을 외부 평가자들에게 개방하겠다고 발표합니다.직원 수준의 접근 권한.

그게 바로 이상한 점입니다. 거의 아무도 역사상 가장 주목받는 IPO를 진행할 때, 기꺼이 제동을 걸고 낯선 사람을 허용하는 일을 하지 않습니다. 언론은 이를 경영진 관련 뉴스로 받아들였지만, 사실 그렇기도 합니다. 하지만 DXYZ나 VCX를 통해 Anthropic을 소유하고 있는 사람들에게 중요한 질문은 그 위험이 회사의 근본적인 자산에 미치는 영향인지, 아니면 그 투자 상품의 가격에 미치는 영향인지입니다. 답은 이 이야기가 근본적인 자산과 관련된 것이 아니라, 가격과 관련된 이야기라는 것입니다. 그러니 이 문제를 해결해보도록 합시다.

프리미엄은 연약한 부분입니다.

DXYZ와 VCX는 폐쇄형 펀드입니다. 각각의 펀드는 특정 수의 주식을 거래시키며, 그 주식들의 순자산가치도 정해져 있습니다. 이 순자산가치란, 펀드 이사회가 결정한 회사들의 가치를 의미합니다. 하지만 개인 투자자에게는 이 가치가 현실과 크게 다릅니다. 시장 가격은 순자산가치에 프리미엄이나 할인이 더해진 것입니다. 순자산가치는 현금 흐름에 대한 권리로서, Anthropic, SpaceX, Databricks의 지분에 대한 일부분을 의미합니다. 프리미엄은 전혀 다른 자산입니다. 이는 소매 투자자가 접근하기 위해 지불하는 비용입니다. 즉, IPO 전에 Anthropic의 지분을 소유하는 것은 매우 드문 일입니다. 이는 심리적인 요소입니다. 이는 어떤 현금 흐름에 대한 권리가 아닙니다. 그리고 이것이 바로 거버넌스 측면에서 중요한 요소로서, 포트폴리오의 가치를 한 푼도 변화시키지 않고 간단히 표현될 수 있는 것입니다.

가장 중요한 점은, 프리미엄 가격이 상당히 재평가된 것이지만, 그 과정이 균일하지 않았다는 것입니다. DXYZ의 가격은 34.30달러에 비해 약 32.11달러 정도로 마감되었습니다.NAV는 약 6.6% 할인됩니다.지난 한 해 동안 기록된 평균 프리미엄의 70% 수준에서, 혹은 2026년의 290% 수준과는 전혀 다른 상황입니다.최고점VCX는 여전히 높은 가격에 거래되고 있으며, 21.70달러보다 약 54% 높습니다.NAV하지만 이는 지난 한 해 동안의 평균 프리미엄의 약 70% 미만이며, 과거 특정 시점의 최고치에서 떨어진 수준입니다.3월에 2,900%다시 말해, 전체 트레이드에 있어서 중요한 가치 상승 효과는 올해 IPO가 다가오면서 점점 줄어들고 있습니다. 하지만 VCX의 경우는 8월 중순에 그 효과가 최고조에 달했으며, 8월 중순에 유지 조건이 끝나자 다시 증가하기 시작했습니다. 따라서 여전히 상당한 가치 상승 효과가 유지되고 있습니다.

그게 바로 그 ‘배관’의 문제입니다. Anthropic, SpaceX, OpenAI가 나열할 때, 비공개였던 가격들이 공개 가격으로 변합니다. 그리고 추가적인 비용을 지불해야 하는 이유도 사라집니다. “이런 정보는 다른 곳에서는 얻을 수 없다”는 이유 때문입니다. 그 추가 비용은 결국 압축될 운명이었죠. 누군가가 두려워서 그런 것이 아니라, 그 희귀성이 정해진 시간에 끝나기 때문입니다. 아모데이의 글은 이미 줄어들고 있는 추가 비용 위에 더해지는 또 다른 충격적인 요소일 뿐, 비용 재평가의 원인은 아닙니다.

이상하게도, 국경을 늦추는 것이 두려운 부분은 아닙니다.

경계선을 조정하는 것이 안타르니크의 경제에 해가 되는가? 명확하지 않다. 만약 그런 일이 실제로 일어난다면, 산업의 속도를 늦추면 동일한 제품의 여러 복잡한 버전을 만들어내는 데 드는 비용을 줄일 수 있을 것이다. 조율된 속도 저하 방식은 기존 기업들이 선호하는 방식이다. 내장된 평가기능은 실제로 비용과 제약 요소가 된다 – 아모데이의 계획은 제3자 리뷰어들을 고려하게 만든다.데스크, 배지, 그리고 Anthropic의 편집 통제 없이 연구 결과를 발표할 권리그리고 그는 그 안전 관련 비영리 단체의 이름을 지었다.METR가능한 파트너로서. 하지만 인류학적 관점에서…모든 것을 일방적으로 자발적으로 받아들였습니다.최대 규모의 IPO가 이루어지는 몇 주 전에 스스로 조절할 것이라고 발표하는 것은, 경영 방식을 개선하는 것과 마찬가지로 판매 전략에 불과합니다. “안전을 최우선으로”라는 점은 은행가들이 팔 수 있는 차별화된 전략입니다.

주목해야 할 점은 다른 연구소들이 이에 동참할지 여부입니다. 만약 OpenAI와 다른 연구소들도 같은 방식을 채택한다면, “기술 발전의 속도를 늦추는” 것이 전체 산업 분야의 협력이 될 것입니다. 이는 Anthropic의 수익과 IPO 전략에 유리할 것입니다. 하지만 그렇지 않다면, Anthropic은 경쟁자들이 넘어가지 않은 한계를 직면하게 됩니다. 이는 진정한 비즈니스 문제입니다. 하지만 이 문제는 모델 출시와 수익에 관한 문제이며, 펀드 프리미엄과는 관련이 없습니다.

조작자

이것은 깨끗한 테스트입니다. 프리미엄 가치가 지속적인 부족한 자산이라는 주장은, 해당 자산의 가치가 상장 이후에도 유지될 것이라는 것을 의미합니다. DXYZ는 이미 자산가치를 하회하는 가격으로 거래되고 있습니다. 이는 그 주장이 실패했다는 직접적인 증거입니다. 적어도 이 자산들 중 하나에서는, 프리미엄 가치가 이미 사라졌으며, Anthropic의 주식이 정가에 매겨지기도 전에 할인율로 대체되었습니다.

따라서 주의해야 할 세 가지가 있습니다. 첫째, S-1 타이밍입니다.로이터통신에 따르면 마케팅 활동은 10월 중순부터 시작될 예정이며, 상품의 판매는 11월 중간선거 이전에 이루어질 예정입니다.만약 그 에세이가 지연의 원인이 된다면, ‘부족함’이라는 상태는 조금 더 오래 지속될 것이고, ‘프리미엄’도 그 상태를 유지할 수 있을 것입니다. 하지만 일정에 맞춰 진행된다면, 어떤 에세이가 있다고 해도 ‘프리미엄’은 정해진 시간에 사라질 것입니다. 둘째로, 동료들인 OpenAI 등이 그 일정 체계를 받아들이는지, 아니면 거부하는지는 아모데이의 제안이 협력적인 자조적인 방식인지, 아니면 단독적인 비용을 요구하는 방식인지를 알려줍니다. 셋째로, ‘프리미엄’의 추세 자체가 전체 거래의 전반적인 상황을 결정하는 변수입니다.

이것이 바로 ‘기다리며 관찰하는’ 접근법에 있어서 불편한 점입니다. 이 글은 마치 거버넌스 관련 사건처럼 보이지만, 실제로는 익숙한 시장 구조에 관한 이야기일 뿐입니다. IPO 전의 프록시 펀드에 부여된 프리미엄은 Anthropic의 현금 흐름에 영향을 미치는 요소가 아닙니다. 그보다는, 사적 가격이 공개 가격이 되는 다음 날 소매업자들이 그 자산에 접근하려는 의지가 얼마나 강한지에 달려 있습니다. 아모데이는 해당 분야의 진행 속도에 대해 원하는 대로 말할 수 있습니다. 하지만 실제로 주식의 가치를 재평가하는 것은 IPO일 때의 시계와, 곧 끝나가는 희귀성에 관한 정보였습니다.