왜 미국 재무부가 엔화를 지원하는가 — 그리고 왜 그로써 문제를 해결할 수 없는가

7월 31일, 미국은 이전에 하지 않았던 일을 했다.1998년부터그는 통화 시장에 개입하여 일본 엔화를 지원했습니다. 이러한 조치는 드물고 특별한 것이었으며, 무엇보다도 목표가 특이했습니다. 세계 최대의 채권국이 자국의 가장 가까운 동맹국의 통화를 강화하기 위해 개입한 것입니다. 재무부 장관 스콧 베센트는 이러한 조치가 필요했던 이유는 혼란스러운 엔화 상황을 막기 위해서였다고 말했습니다.미국 가정과 기업의 차입 비용을 높인다..

이러한 발언은 일본인의 불안감보다 미국인의 불안감을 더 잘 보여주는 것입니다.

일본 엔화는 지난 한 해 동안 달러에 비해 크게 하락했습니다. 작년에 1달러당 145에 달했던 엔화는 160까지 떨어졌고, 그 후 163까지 내려갔다가 잠시 다시 회복되었습니다.157 구역공동 개입 이후로, 8월 말에는 거의 160에 도달했으며, 현재는 그 수준에서 머물고 있습니다. 구매력 기준으로 볼 때, 이 통화는 가치가 하락했습니다.1980년대 중반 이후로 그 가치의 약 40%가 감소했습니다.그 간격은 단순한 거래 범위의 변동이 아니라, 구조적인 재배치입니다.

그것을 움직이는 요소는 간단하지만, 쉽게 해결되지 않는 것입니다. 미국의 금리는 3.75%에 가깝습니다. 일본의 경우는…1퍼센트로, 이는 일본은행이 31년 만에 최고 수준의 수치입니다.이러한 차이로 인해 엔화는 세계에서 가장 저렴한 자금 조달 수단이 됩니다. 투자자들은 엔화로 돈을 빌리고, 그 돈을 달러로 환전하여 미국의 자산을 구입합니다. 이를 ‘캐리 트레이드’라고 합니다. 스프레드가 커지면 엔화 가치가 하락하고, 스프레드가 줄어들면 엔화 가치가 회복됩니다. 따라서 엔화는 일본의 힘을 반영하는 지표라기보다는 미국의 통화 정책과 글로벌 상황을 나타내는 지표에 더 가깝습니다.

그 조치는 시간을 벌기 위한 것이었습니다. 일본은 한 달에 96.4십억 달러를 지출하여 자국 통화를 방어했습니다. 미국도 그러한 조치를 취했다고 합니다.50억 달러에서 100억 달러 사이에서, 달러가 아닌 유로로 판매됩니다.이는 엔화를 강화시키고 달러를 약화시키지 않는 방식으로 이루어진 전략적 선택이었습니다. 하지만 그 결과는 일시적인 것에 불과했습니다. 몇 주 만에 엔화는 거의 모든 상승폭을 잃어버렸습니다.

시장은 영구적으로 뇌물을 받아넘길 수 없다. 한 분석가의 말에 따르면, 개입도 오직…“시간을 벌 수는 있지만, 환율을 바꿀 수는 없다.”금리가 실제로 방향을 바꾸지 않는 한은 그렇게 될 수 없습니다. 9월 17일과 18일에 열리는 일본은행 회의가 다음 중요한 시험대가 될 것입니다. 현재 시장에서는 1%에서 1.25%로 0.25% 인상될 가능성이 87%로 추정되고 있으며, 이는 7월 전의 23%보다 크게 상승한 수치입니다. 하지만 그 정도로는 충분하지 않을 수도 있습니다. 모건스탠리의 경제학자들은 현재 엔화의 공정 가치를 1달러당 165-167달러로 평가하고 있습니다. 즉, 더욱 약화될 경우가 “올바른” 상황이 될 수 있다는 의미입니다.

하지만 미국의 개입은 일본을 구하는 것이 아니었습니다. 그건 자신을 보호하기 위한 것이었죠.

일본은 미국 재무부 채권을 1조1천억 달러 이상 보유하고 있으며, 이는 다른 어떤 외국 정부보다도 많습니다. 만약 엔화가 더욱 하락한다면, 일본은 개방 시장에서 엔을 구입하기 위해 더 많은 재무부 채권을 매각해야 합니다. 또는 연준의 FIMA 재매입 프로그램과 같은 제도를 통해 재무부 채권을 이용해 차입해야 합니다. 두 경우 모두 미국 채권 시장에 압박이 가해집니다. 첫 번째 경우는 세계에서 가장 유동성이 높은 국부시장에 직접적인 압력을 가합니다. 두 번째 경우는 매도가의 문제를 숨기지만, 그로 인해 취약성이 드러납니다. 어느 쪽이든 수익률이 상승하고 차입 비용도 증가합니다.

이것이 바로 베센트가 설명하는 체인입니다. 일본 엔화의 가치가 떨어지면 일본은 미국의 부채를 청산해야 합니다. 그러면 금리가 상승하게 되고, 금리가 높아지면 미국의 차입 비용도 증가합니다. 한편, 연방정부는 이미 엄청난 양의 재무부 채권을 발행하여 지속적인 적자를 충당하고 있습니다. 따라서 미국은 가장 큰 외국 채권 보유자가 공황에 빠지지 않도록 하는 것에 의존해야 합니다.

문제는 미국의 정책 자체가 그 원인이라는 점입니다. 인플레이션을 억제하기 위해 필요한 높은 연준 금리…PCE 지수 기준으로 4.1%, 핵심 기준으로는 3.4%입니다.– 엔화 약세를 초래하는 금리 격차를 유지해야 합니다. 관세는 이제 미국의 무역 정책의 필수적인 요소가 되었으며, 실질 금리가 낮아진 후에도 그럴 것입니다.대법원 판결에 따라 11%에서 7% 이하로 감소함그들은 일본의 무역 흐름과 투자 약속에 영향을 미침으로써 엔화에 추가적인 하락 압력을 가한다. 미국은 일본에게 5500억 달러를 미국 프로젝트에 투자하도록 요구했으며, 이는 자본을 도쿄에서 워싱턴으로 유도하는 조치가 되어, 결제 수지 측면에서 엔화가 더욱 가치가 떨어지는 결과를 초래한다.

결과적으로는 재무부가 개입할 수 없는 순환적인 상황이 되는 것입니다. 연방준비은행도 일본은행의 회의가 끝난 지 2주 후에 자신만의 회의를 맞이하게 됩니다.12명의 FOMC 위원 중 3명이 7월 회의에서 금리 인상에 찬성했습니다.펀드 책임자 케빈 워시는 최근 경고했다.인플레이션은 “실질적으로 둔화되지 않았다”“할 일이 있을 수도 있습니다.” 시장은 9월까지의 연준 금리 인상에 대해 충분히 가격을 책정할 것입니다. 만약 연준이 금리를 높이는 반면, 일본은행은 아직 정상화 과정에 있다면, 수익률 격차가 더욱 커질 것입니다. 엔화는 더욱 약화될 것입니다. 이 순환이 다시 시작됩니다.

월스트리트 베테랑에드 야르데니는 이 시스템을 “거대한 젠가 탑”이라고 표현했으며, 엔은 그 탑의 지지 요소로 작용한다고 말했습니다.캐리 트레이드의 기능들글로벌 리스크 관리의 한 형태로서주식, 채권, 상품 시장 전반에 걸쳐 자금을 조달하는 상황입니다. 일본 엔화가 다시 강세를 보이고 일본의 차입 비용이 상승하면서 혼란스러운 상황이 발생할 것입니다. 그 결과 채권 시장을 넘어서는 규모의 매도 압력이 생길 것입니다. 일본 엔으로 차입된 자금으로 운용되는 주식 포지션들도 리스크가 발생할 것입니다. 글로벌 위험자산들도 피해를 입게 될 것입니다. 미국 주식 시장도 안전하지 않을 것입니다.

이것은 베센트가 언급했지만 명확히 밝히지 않은 2차적 위험입니다. 단순히 일본이 국채를 매각할 수도 있다는 것만이 아닙니다. 사실 엔화는 세계적인 리스크의 원동력으로 작용하며, 그 리스크가 갑자기 증가하면 캐리 트레이드가 축적된 곳 어디에서든 유동성 위기가 발생할 수 있습니다. 이러한 상황에서의 개입은 그러한 위기를 늦추려는 시도였습니다.

투자자들에게 미치는 영향도 바로 그러합니다. 미국 국채를 보유한 투자자들에게는 상황이 명확합니다. 이자율 차이가 오래 지속될수록, 일본의 매도 행위가 강제적이든 자발적이든, 이자율을 높이고 가격을 낮추는 위험이 커집니다. 10년 만기 국채의 이자율은 이미…4.73%구조적 압력이 계속된다면, 그 영향이 어디까지 미치는지는 알 수 없습니다. 기간 위험은 단순히 포트폴리오 구축의 문제가 아니라, 지정학적 문제이기도 합니다.

주식 투자자들에게는 캐리 트레이드의 위험이 그다지 명백하지는 않지만, 실제로 존재합니다. 지난 한 해 동안 미국 자산 가격을 유지시켜준 유동성의 대부분은 엔화로 표시된 차입금에서 비롯된 것입니다. 일본은행의 금리 변동이나 연방준비제도의 조치, 혹은 기타 거시적 사건으로 인해 갑작스러운 변화가 발생하면, 그러한 유동성도 마찬가지로 빠르게 사라질 것입니다. 시장은 기업의 실적이나 성장에 반응하는 것이 아니라, 그러한 상황에 반응할 것입니다.

더 깊은 통찰은 일본과는 관련이 없습니다. 그것은 미국의 힘의 한계에 관한 것입니다. 미국은 통화 시장에 개입할 수 있습니다. 관세를 부과하거나 금리를 설정하며 무역 파트너에게 요구사항을 내릴 수도 있습니다. 하지만 미국이 사용하는 정책 수단들이 바로 그 미국의 인플레이션과 경쟁력을 조절하기 위한 방법들이기 때문에, 그 미국이 의존하는 동맹국의 안정성을 위협하는 원인이 됩니다.

일본은행이 9월 17일에 첫 조치를 취할 것입니다. 0.25%의 금리 인상은 행동 의지가 있다는 신호이지만, 격차를 줄이는 데에는 충분하지 않습니다. 연방준비제도도 2주 후에 회의를 열 것입니다. 만약 시장이 예상하는 대로 금리를 인상한다면, 격차가 더 커지고 엔화 가치는 계속 하락할 것입니다. 그러면 개입은 그저 일시적인 조치에 불과하며, 해결책이 되지는 못합니다.

투자자들이 궁금해하는 것은 엔화가 언제 회복될 것인가 하는 문제가 아닙니다. 중요한 것은, 엔화 기반의 레버리지 방식이 어떤 위험을 초래할지, 그리고 현재 자산 가격이 그 위험을 반영하지 못하는지 여부입니다. 제냐 탑이 무너진 것은 아닙니다. 하지만 서서히 무너지고 있는 것은 구조적인 문제이며, 장식적인 문제는 아닙니다.