애플은 자사의 핵심 제품이 사라지고 있다는 상황에서도 같은 가격을 유지하고 있습니다. 그 수치들도 계속해서 불일치하고 있습니다.

애플리케이션은 2026년 동안, 자신들의 주력 제품이 더 이상 중요하지 않은 회사처럼 가격을 책정해왔습니다. 올해 주가는 약 20% 하락하여 약 280달러에 불과합니다. 또한, 미래의 수익률도 10대 중반대로 낮아졌습니다. 이는 S&P 500 지수보다 낮은 수준입니다. 생성형 AI 덕분에 누구나 이미지나 비디오를 만들 수 있으니, 전문가들이 왜 포토샵에 매달 비용을 지불해야 할까요? 데이터들은 반대의 증거를 보여줍니다.

현재 가격이 무엇을 반영하는지 명확히 말해보겠습니다. 이런 프랜차이즈 기업의 미래 P/E 수치가 16에 달한다면, 그건 정상적인 소프트웨어 기업의 P/E 수치가 아닙니다. 어도비는…이 정도로 저렴한 가격은 거의 없어요.또한, 미래에 대한 가격으로 보면 매우 저렴합니다. 16년 차에 시장은 아마도 성장이 없거나 오히려 하락할 것으로 예상하고 있습니다. 회사가 실제로 제공하는 11%의 성장률은 아닙니다. 시장은 단순히 어도브의 가격을 낮춘 것만이 아닙니다. 시장은 어도브를 재앙의 시나리오로 가격을 책정한 것입니다.

최근 분기의 실적은 이 논문의 주장을 뒷받침하는 강력한 증거입니다. 어도비는 2분기 매출이 66.2억 달러에 달했으며, 전년 동기 대비 11% 증가했습니다. 또한 예상치보다 더 좋은 실적을 기록했으며, 연간 매출 전망도 상향 조정되었습니다.26.5십억 달러에서 26.6십억 달러연간 반복 수익이 증가하여270억 달러Creative Cloud와 Document Cloud 구독으로 인해 그러한 현상이 발생합니다. 또한, 회사가 자체적으로 개발한 생성형 AI 기술인 Firefly도 단순한 비용 항목이 아니라, ARR이 매년 3배로 증가했습니다.5억 달러 이상이것은 무조건 떨어지는 사업이 아닙니다.

품질 수치들도 이 주장을 뒷받침합니다. 총이익률은 약 89%이며, 운영 이익률은 약 36%이고, 무료 현금 흐름 이익률은 약 40%입니다. 자기자본수익률은 거의 63%에 달합니다. 어도비는 매년 약 100억 달러의 무료 현금 흐름을 창출하지만, 시장에서의 기업 가치는 약 1,110억 달러로, 이는 무료 현금 흐름 수익률이 9%에 해당합니다. 이를 가격과 비교해보면, 시장은 고객들이 더 이상 지불하지 않을 것처럼, 소프트웨어 회사들이 꿈꾸는 수준의 수익률로 현금을 창출하는 회사를 높게 평가하고 있습니다.

보통은 이 부분에서 더 깊이 생각해보곤 합니다. 왜냐하면 전체 논거가 그 상태로 유지되는 것에 기반을 두고 있기 때문입니다. 저는 강력한 반론에도 답하고 싶습니다. 경쟁은 실제로 존재하지만, “경쟁이 있다”는 것과 “보루가 파괴되었다”는 것은 다른 이야기입니다. 만약 AI가 Creative Cloud를 파괴한다면, 데이터에서 그 사실을 확인할 수 있습니다. ARR도 감소했고, 사용자 수도 줄어들었습니다. 하지만 ARR는 271억 달러로 상승했으며, 예상치도 증가했습니다. 기존 기업은 여전히 사용자의 작업 흐름을 통제하고 있으며, AI를 사용자가 이미 지불하는 도구에 도입함으로써 그 자리를 지키고 있습니다.

이제는 정직한 방식으로 접근해야 합니다. 왜냐하면 이는 무료 서비스가 아니기 때문입니다. 우선, 어도비는 AI 분야의 경쟁자들에 맞서기 위해 더 공격적인 프리미엄 모델을 사용하고 있습니다. 즉, AI 기능을 무료로 제공함으로써 기반 고객을 유지하려는 것입니다. 이는 실질적인 전략적 부담입니다. 성공적인 수익이 증가하는 동안에도 새로운 수익 창출 방안에 대한 압박이 생길 수 있습니다. 둘째, 이는 리더십 교체를 겪고 있는 회사입니다. 18년간 CEO로 재직했던 샨타누 나라옌은…후계자가 발견되면 그 사람이 직책을 내려놓고, 이사회는 새로운 인물을 찾기 시작합니다.새로운 최고경영자들은 보통 초기 몇 달을 활용하여 전략과 기대치를 재조정합니다. 이는 ‘moat cracking’과는 다르지만, 시장의 경계심이 완전한 공포로 변하지 않는 이유입니다.

가치 중심의 투자자가 해야 할 대로 평가해야 합니다. 고품질의 수익성 높은 사업체가 시장 평균의 수익 배수보다 낮은 가격에 거래될 때, 그럼에도 불구하고 두 자릿수의 성장률과 우수한 마진을 보일 경우, 증명의 책임은 매도자에게 돌아갑니다. 그들은 더 이상 AI가 승리한다고 주장할 수 없습니다. 그들은 수익표에서 손실을 입증해야 합니다. 지난 몇 분기 동안의 데이터는 그 반대를 보여줍니다. 비교적 측면에서 보면 상황은 더욱 악화됩니다. 또 다른 소프트웨어 회사인 오토데스크도 같은 상황에 처해 있으며, 그 가격은 어도비의 수익 및 현금 흐름 배수의 약 두 배입니다. 어도비는 자신의 역사와 비교했을 때 저렴한 것뿐만 아니라, 업계 내에서도 저렴한 편입니다.

이 통화에 두 가지 조건이 적용됩니다. 만약 Creative Cloud의 새로운 ARR 성과가 정체되고, 수익이 시장 평균치로 떨어진다면 그때는 진정한 침체가 일어난 것입니다. 그렇게 되면 시장은 올바른 결정을 내린 것이 됩니다. 그리고 저는 이번 주의 상승세를 추구하지 않을 것입니다. 새로운 CEO의 영향과 무료로 AI를 제공하는 것과 관련된 불확실한 경제 상황을 고려할 때, 더 좋은 위험/수익 비율은 최근의 강세보다는 더 큰 하락세에서 찾아야 합니다. 어도비는 9월 10일에 다음 분기 실적을 발표할 예정입니다. 이는 제품으로 유입되는 자금이 예상과 일치하는지 확인할 수 있는 단기적인 기회입니다.

2026년의 나태한 분석에 따르면, 소프트웨어 산업은 쇠퇴하고 있으며 AI가 또 다른 강력한 경쟁자를 없애버렸다고 합니다. 하지만 신중한 분석을 해보면, 280달러라는 가격은 Creative Cloud의 종말을 의미하는 것이지만, 회사는 여전히 성공적인 실적을 보여주고 있습니다. 기록적인 수익과 긍정적인 전망, 그리고 멈추지 않을 구독 증가율도 있습니다. 모든 것이 잘 되는 것은 그 수치들이 더 이상 함께 작동하지 않는 시점에서입니다. 그때가야 걱정할 필요가 있습니다. 하지만 아직 그 신호는 나타나지 않았습니다.