S&P 500의 32% 상승은 들리는 것보다 더 좁고 순환적인 성격을 가지고 있습니다.

헤드라인에는 S&P 500의 수익이 올해 32% 증가했다고 쓰여 있습니다. 그리고 그 성장은 인공지능 덕분이라고 합니다. 그 점은 사실입니다. 하지만 헤드라인에서는 누가 그 성장에 기여했는지가 언급되지 않습니다. 바로 그 부분이 이 호황이 진정한 것인지, 아니면 단지 몇몇 회사들이 서로 거래하는 것에 불과한지를 결정하는 것입니다.

왜 그 숫자가 특별하게 들리는지부터 시작해보세요.1936년 이후로 30% 이상의 수익 성장이 이어진 경우는 단 10번밖에 없었습니다.뱅크 오브 아메리카에 따르면, 이번에는 전례 없는 상황입니다. 이전의 모든 경우들은 심각한 경제 침체 이후에 발생했습니다. 2008년의 금융 위기나 2020년의 코로나바이러스 사태가 그 예시입니다. 하지만 이번 경우는 전혀 경제 침체가 없었습니다. 정상적인 경제 환경 속에서도 지수가 그렇게 빠르게 성장하는 경우는 드물기 때문에, 월스트리트에서는 이를 긍정적으로 평가합니다. 2026년의 전망은 32%입니다.2분기 시즌 전의 24%에서 개정됨그리고 연초에는 약 15% 정도였습니다.

하지만 주목해야 할 점은, 이러한 성장이 일반적인 경제 성장처럼 시장 전체에 고르게 분포하지 않는다는 것입니다. 오히려 몇몇 기업들에 집중되어 있습니다. 알파벳, 아마존, 메타라는 세 개의 인공지능 기업들이 그렇습니다.2026년에 S&P 500의 예상 수익 성장률의 약 70%를 차지할 것입니다.나머지 인덱스는 모두 잘 작동하고 있습니다. 그 세 개는 해를 나타내고 있죠.

“기록”된 분기들 내부를 살펴보면, 그 집중도가 매우 중요해집니다. 두 번째 분기에는 2021년 이후 S&P 500에서 기록된 가장 큰 연간 수익 성장률이 나타났습니다. 하지만 그 수치 중 상당 부분은 실제 운영 이익이 전혀 아니었습니다. 알파벳은 약 980억 달러의 다른 수익을 얻었으며, 대부분은 자본 투자에 대한 미실현 이익이었습니다. 아마존은 애난티크에 대한 투자로 534억 달러의 수익을 얻었습니다. 이러한 일시적 수익들을 제외하면…분기 성장률은 약 50%에서 대략 32%로 감소했습니다.JPMorgan의 분석가들은 연간 수준에서도 같은 테스트를 진행합니다. 이를 통해 민간 기업의 지분 가치에 대한 영향을 제거하여 더 정확한 성장 수치를 얻습니다.

이제 그 아래에 있는 메커니즘에 대해 설명해 보겠습니다. 이 부분은 초보자가 이야기를 믿기 전에 반드시 이해해야 하는 내용입니다. “수익 성장”의 대부분은 폐쇄적인 루프에서 일어납니다. 거대 기업들은 AI 인프라에 막대한 자금을 투자합니다. 2026년에는 7540억 달러 이상의 자본 지출이 예상되며, 연말까지는 9000억 달러에 달할 것이고, 2027년에는 1조 달러가 넘을 것입니다. 이러한 지출은 루프의 반대쪽, 즉 엔비디아 칩, 메모리, 전력 및 건설 분야에서 수익과 이익으로 나타납니다. 한쪽에서는 지출이 이루어지고, 다른 쪽에서는 매출이 발생하며, 이 두 가지 모두에서 수익 성장이 이루어집니다. 하지만 모든 것은 그 루프 밖의 사람들이 그 비용을 지불하는지 여부에 달려 있습니다.

그게 바로 핵심적인 문제입니다. 이미 문제가 심각해지고 있다는 징후도 보이고 있습니다. 모든 이런 투자의 가장 큰 수혜자가인 엔비디아도…메모리 비용이 상승함에 따라 수익률이 감소할 것이라고 경고했습니다.애플은 메모리 가격의 상승이 매출 전망을 악화시키는 원인이라고 주장했습니다. 가장 유명한 두 개의 인공지능 기업이 모두 입력 비용이 증가하고 있다고 발표하는 상황에서, 이는 구축 비용이 높아지고 있음을 의미합니다. 아직 완전히 그렇지는 않지만, 이는 성과가 나타나기 훨씬 전부터 구축 작업이 비싸진다는 첫 번째 신호입니다.

그 수치를 시장이 부과하는 가격과 비교해보면 상황이 다릅니다. 한 가지 지표로 보면, 이 지수는 저렴해 보입니다. 미래의 주가수익비율은 20에 근접하며, 이는 5년 평균보다 낮습니다. 왜냐하면 “E”는 “P”보다 더 빠르게 상승하고 있기 때문입니다. 그래서 투자자들은 시장이 역대 최고치에 도달했음에도 불구하고 여전히 저렴하다고 주장합니다. 하지만 과거 데이터를 바탕으로 보면 반대되는 상황입니다. 버펫 지표인 총 시장 가치 대 GDP 비율은 역대 최고치에 달하고, 실러의 CAPE 비율도 Dot-com 시대 수준에 가까워졌습니다. 아메리카 은행은 투자자들이 인공지능 관련 투자를 영구적인 산업 혁명으로 여기지 않고, 결국 그 투자가 성공할 것이라는 일반적인 투자와 같은 과정으로 여기기 시작한다면 위험하다고 경고합니다.다양한 경우에는 15%에서 30%까지 할인될 수 있습니다.그렇게 높은 수치는 시장이 성장이 계속될 것이라고 기대하는 것을 나타냅니다.

그렇다면 이 보고서에서 무엇이 변했을까요? 성장의 방향에 관한 내용은 전혀 없습니다. 성장은 실제로 일어나고 있으며, 드문 현상이며, 수치도 정확하게 보고되고 있습니다. 데이터가 보여주는 것은 성장의 구조입니다. 세 개의 회사가 대부분의 성장을 창출하고 있으며, 그 중 일부는 한때 얻은 이익이지만, 진정한 성장은 최종 고객의 요구에 의해 확인되지 않은 지출입니다. 이는 당황할 이유도 아니고, 참여하지 않는 이유도 아닙니다. 그것은 성장을 구입하는 것과 누가 그 성장을 지원하는지를 이해하는 것의 차이입니다. 성장이 멈추는지 알려주는 것은 순이 아니라, AI 관련 지출이 현금으로 전환되어 수익으로 변환되는지 여부입니다. 하이퍼스케일 기업들의 다음 자본 지출 계획과 마진을 주의 깊게 살펴보세요. 만약 지출이 계속 증가하고 수익이 발생한다면, 성장은 더욱 가속화될 것이며, 가격도 저렴할 것입니다. 하지만 지출이 증가하면서 수익이 발생하지 않는다면, 순이 항상 쉬운 부분이 될 것입니다. 세 개의 회사가 이미 결과를 결정했다는 사실은 인덱스의 32%가 느끼는 안전함과는 다릅니다.