2200억 달러 규모의 AI 부채 문제: 구축 작업이 실패할 때 그 비용은 누가 부담하나?

미국에서 가장 큰 5개의 클라우드 기업이 판매를 했다.2026년에 약 2200억 달러 규모의 채권이 있습니다.8월 10일까지의 상황으로는, 전년도 같은 기간 동안의 125억 달러와 비교했을 때 훨씬 낮은 수치입니다. 부채는 이미 상쇄되었으며, 지난 몇 년 중 가장 좋은 투자 시장에서 거의 모든 부채가 구매자가 찾아왔습니다. 문제는, 이러한 부채를 갚기 위해 필요한 자금이 소비된 금액보다 적다면, 누가 그 비용을 부담하는가 하는 것입니다.

시장은 이제 평균이 아닌, 주변 지역에서 답변을 내놓기 시작했습니다. 기술의 확산은 이제 그렇게 이루어지고 있습니다.미국 국채보다 89베이스포인트 높음이는 평균 투자급 채권보다 9배점 더 높은 가격입니다. 역사적으로는 이 부문의 채권들이 지수 내에서 평균적인 가격에 거래되었던 곳입니다. 하지만 그 평균 가격의 가장 끝부분에는 이미 하락한 상태인 기업들이 있습니다. 오라클의 채권은 7%에서 8%의 수익률을 기록하며, 크레딧드래프트 스왑 가격은 18년 만에 최고치에 달합니다. 7월에는 그 회사의 신용등급이 쓰레기 등급보다 한 단계 위에 있었습니다. 2200억 달러라는 금액은 단 하나의 차입자가 아니라, 9배점의 프리미엄도 단 하나의 가격이 아닙니다. 이는 두 가지 등급으로 나뉜 시장입니다.

노출 맵.이 발행된 자금은 알파벳, 아마존, 메타, 마이크로소프트, 오라클이라는 5개 기업에서 나왔습니다. 이들 기업의 현금 잠금은 거의 비슷하지 않으며, 크게 차이가 있습니다. 9월 초까지의 12개월 동안의 유효 현금 흐름을 보면, 마이크로소프트는 670억 달러, 알파벳은 530억 달러, 메타는 390억 달러였고, 아마존은 -120억 달러, 오라클은 -240억 달러였습니다.2026년의 총 자본 지출 예상치는 18개월 만에 약 두 배로 증가했습니다.IESE의 분석에 따르면, 이는 약 6900억 달러에 해당합니다. 즉, 이 그룹은 모든 운영 현금 흐름을 투자에 사용하고 있다는 의미입니다. 이러한 차이가 바로 문제의 핵심입니다. 이 차이로 인해 누가 빌려야 하는지, 그리고 어떤 가격으로 빌려야 하는지가 결정됩니다.

평가는 현금 흐름과 마찬가지로 동일한 기준에 따라 결정됩니다. 4개의 선도 기업들은 A등급 이상의 재무 상태를 가지고 있으며, 마이크로소프트는 여전히 그 산업에서 최고 등급인 트리플-A 등급을 유지하고 있습니다.S&P는 최근에 5월에 그 사실을 확인했습니다.오라클은 유일한 예외적인 경우이며, 그 차이는 단순히 공시된 정보뿐만 아니라 가격 정책에서도 확인할 수 있습니다.S&P은 7월에 오라클의 등급을 BBB−로 하향 조정했으며, 이는 최악 등급보다 한 단계 위입니다.그것은보고된 부채는 약 1295억 달러에 달합니다.약 4.3배의 EBITDA 수치입니다. 분석가들의 추정에 따르면, 데이터 센터 관련 임대료로 약 2600억 달러가 발생하는데, 이는 부채로 간주되지 않습니다. 그 회사의 채권 수익률은 7%에서 8% 사이이며, 알파벳과 아마존의 경우는 2.5%에서 3.5%입니다. 5년 만기 CDS 가격은 약 215 기반 포인트 정도인 반면, 동종 기업들의 경우는 약 80 기반 포인트입니다. 이것이 바로 이 기사의 핵심 요소입니다. 같은 산업 분야이고, 같은 AI 관련 전망이지만, 신용 가격은 완전히 다릅니다. 89 기반 포인트라는 수치도 단일한 신호는 아닙니다. 그것은 네 개의 튼튼한 재무 상태와 과도한 부채 상황으로 인한 신용 가격의 상승을 나타내는 것입니다.

하나를 성공적으로 도입하는 것은 보고된 것일 뿐, 예측된 것이 아닙니다.오라클에 대한 첫 번째 결과는 이미 수치로 나타나고 있으며, 예측이 아닙니다.2026 회계연도에 -237억 달러의 적자 현금 흐름이 발생했다고 보고되었습니다.운영 현금흐름은 약 320억 달러이며, 투자비용은 약 560억 달러입니다. 향후 1년 동안의 투자비용은 950억 달러까지 증가할 것으로 예상됩니다. 이는 연간 보고서일 뿐, 특정 시나리오는 아닙니다. 건설 작업으로 인해 필요한 현금이 사업 운영에 필요한 현금보다 많으며, 재무제표에서는 그 차액을 어딘가에서 충당해야 합니다.

두 개를 얻으면, 주식이 먼저 지급됩니다.이것이 제목의 핵심적인 문제입니다. 시장은 실시간으로 그 답을 제시했습니다. 자유현금흐름이 음수가 되면, 현금은 주주들에게 흘러가지 않고 데이터 센터로 흘러가게 됩니다. 그리고 그 부족분은 외부에서 조달됩니다. 오라클은 누가 그 책임을 지는지를 보여주었습니다.강제 전환 가능한 우선주를 통해 50억 달러를 창출했습니다.IFR에 따르면, 이는 하이퍼스케일 기업으로서 처음으로 이루어진 주식과 연동된 자금 조달 방식입니다. IFR은 200억 달러 상당의 주식을 추가로 판매하기로 했습니다. 이는 재무년도 성과 발표와 함께 공개된 약 400억 달러 규모의 부채 및 주식 계획의 일부입니다. 또한 주식 매입도 제한됩니다. 즉, 채권자들이 지급을 누락하기 전에 이미 주식 가치가 감소하고 수익도 손실됩니다. 시장에서도 마찬가지입니다. 오라클의 주가는 6월 이후 거의 반으로 줄었으며, 올해는 약 4분의 1 정도 낮아졌습니다.

채권자들은 마크투마켓 방식으로 두 번째로, 그리고 더 느리게 지불을 해야 합니다. 스프레드가 넓어지는 것은 투자등급 펀드 내에서 전체적인 손실이 되는 것이며, 이는 신용 손실로 인한 것이 아닙니다. 실제 손실은 특정한 상황에서만 발생합니다. 예를 들어, 등급이 높은 등급으로 바뀌거나, 채무 불이행이 발생하는 경우입니다.

3개를 착륙시키다 – 쓰러진 천사의 절벽.“스프레드 페인을 강제 매각으로 전환하는 장치”이 바로 그 리뷰입니다. S&P는 레버리지가 약 4.5배 이하로 유지된다면 오라클의 신용등급을 BBB−로 유지할 것이라고 말했습니다. 반면, 부정적인 전망을 가진 무디스는 레버리지가 일시적으로 5배에 도달할 수 있다고 경고합니다. 투자등급 이하로 떨어지면, 인덱스 펀드나 ETF, 그리고 투자등급 채권만 보유해야 하는 계약들은 매각되어야 하며, 수익률도 상승하고, 전체 부채의 가치도 재평가됩니다. 왜냐하면 오라클의 자금 중 일부는 명확히 신용등급과 관련된 것이기 때문입니다. 100억 달러 규모의 대출과 140억 달러 규모의 프로젝트 자금도 신용등급에 영향을 미칩니다.

그리고 프라이빗 레이어는 이미 공개 레이어보다 먼저 점멸하고 있습니다. 블루 올우 캐피털은 지출 관련 문제로 인해 오라클과의 100억 달러 규모 데이터 센터 투자 계약을 포기했습니다. 이는 같은 거부 행동의 ‘그림자 시장 버전’입니다. 왜냐하면 이 경우에는 어떤 지수나 9베이스포인트 평균도 없기 때문에 숨길 수 없기 때문입니다.

이곳은 연쇄적 공격으로부터 보호하는 방화벽이며, 매우 중요합니다.“하락세의 물결”이라는 개념 자체에는 현재 어떤 다른 이름도 붙여지지 않고 있습니다. J.P. 모건의…2026년 ‘패럴엔젤’ 예상 수익은 약 850억 달러입니다.예상된 규모는 포드, 파라마운트, 센텐에 집중되어 있으며, 클라우드 제공업체는 아닙니다. 작년에는 10개의 기업이 파산했지만, 그 중 어느 것도 AI 인프라와 관련된 기업은 없습니다. 등급 평가 위원회는 오라클의 성과를 다섯 개의 회사에 대한 평가로 표현하지 않습니다. 이는 한 회사의 상황일 뿐, 전체적인 현상이 아닙니다.

아직 가치가 제대로 평가되지 않은 다음 도미노입니다.오라클의 사례가 단순한 주식 신용 이야기가 아닌 이유는 그 아래에 있는 강력한 요소 때문입니다. 바로 특정 계약 네트워크입니다. 오라클의 클라우드 관련 약속 금액은 6380억 달러에 달합니다.거의 절반은 OpenAI라는 한 고객과 관련이 있습니다.S&P는 OpenAI를 신용 위험이 높은 기업으로 분류했습니다. 오라클의 950억 달러 규모의 투자 프로그램에서는 약 250억 달러에 달하는 고객의 선불 지급금도 포함됩니다. 따라서 이 기업은 공개 시장에서 투자 등급의 채권을 발행하는 기업이 아닙니다. 이 기업은 사적인 채권자이며, 그 자금 흐름은 다른 회사의 부채나 CoreWeave와 같은 대출, 그리고 비균형표 프로젝트에 의존하고 있습니다. 만약 그 채권자의 자금 흐름이 불량해지면, 오라클의 채권, 데이터 센터를 운영하는 사적 채권, 그리고 SPV 등도 함께 영향을 받습니다. 이 기업은 공개적인 등급이 없기 때문에, 가격이 잘못 책정될 수 있습니다. 전체 산업의 확장은 일반적인 공급 부족 현상일 뿐입니다. 진정한 전염 효과가 발생하려면 오라클의 상황이 OpenAI의 자금 흐름에 영향을 미쳐야 하며, 그로 인해 OpenAI와 관련된 다른 신용도에도 영향을 미칩니다.

앰프.일단 움직이기 시작하면 두 가지 힘이 작용한다. 첫째는 ‘환상적인 힘’이다. 즉, 재무제표에는 나타나지 않는 부채다. 기술 기업들은 이러한 상황을 극복하기 위해 노력하고 있다.약 1200억 달러에 달하는 AI 데이터센터 부채가 재무제표에서 제외됨전체적으로 보면, 개인채무 “그림자 차입” 규모는 약 650억 달러에 달합니다. 여기에는 메타가 블루옵스와 함께 운영하는 270억 달러 규모의 하이퍼ION 합작회사도 포함됩니다. 오라클의 2600억 달러 규모의 임대료는 부채가 아니라 지급금입니다. 또한, 오라클이 지원하는 기업들은 오라클의 채권자들에게 담보가 되지 않습니다. 회복 과정에서, 보증된 개인채무가 무보증 기업채무보다 우선적으로 처리됩니다. 따라서 인공지능 경제가 침체될 때 발생하는 손실은 그림자 차입 부문에 집중될 것입니다. 둘째, 인공지능 관련 부채는 전체 신규 투자등급 자산의 약 30%를 차지합니다. 같은 다섯 개 기업이 전체 지수의 5% 이상을 차지하고 있습니다. 반면, 많은 기관들은 단일 발행업체의 자산 중 2~3%까지만 보유합니다. 시장에는 더 이상 모든 것을 제공하는 기업들이 늘어날 여지가 없습니다.

방화벽.상위 4개 기업의 재무제표가 가장 중요합니다. 총 2000억 달러에 달하는 현금이 이들 기업에 있지만, 대부분은 안정적인 기업들에게 보관되어 있습니다. 5개 기업 중 3개는 여전히 긍정적인 자유현금흐름을 기록하고 있습니다. 마이크로소프트의 A등급 등급도 변동되지 않았습니다. 수요는 여전히 실질적입니다. 아마존은 7월에 250억 달러를 제시했으며, 이 가격은 국채 가격보다 약 120베이스포인트 높은 수준이었습니다. 이는 작년보다 약 두 배에 해당합니다. 알파벳의 최근 거래도 그다지 어려운 상황은 아닙니다. 역사적으로 ‘폭락하는 투자자들’은 바로 이런 시점에서 매수를 합니다. 또한 오라클은 6380억 달러의 계약된 매출을 가지고 있습니다. 문제는 타이밍과 집중도이며, 수익이 없는 것은 아닙니다.

체인이 움직고 있는지 확인하는 트립와이어들입니다.네 가지 지표를 살펴보겠습니다. 첫째, 새로운 협상 결과입니다. 마이크로소프트나 메타, 알파벳과 같은 회사들이 실제 수익을 얻기 위해 노력하고 있다면, 알파벳처럼 10~15베이스포인트 정도의 할인을 해야 합니다. 이 경우, 그 가치는 단순히 대기열 위치에 따른 것이 아니라 신용도에 의해 결정됩니다. 둘째, 유동성의 변화입니다. 메타와 알파벳은 여전히 긍정적인 상황이지만, 연간 기준으로 20~23% 하락했습니다. 만약 둘 다 분기별 실적이 정체되거나 부정적이 되고, CAPEX 지출도 계속 증가한다면, 오라클의 순위는 그 그룹에서 뒤로 밀려날 것입니다. 셋째, 하락한 기업들입니다. 이들은 AI나 클라우드 관련 기업들입니다. 또는 오라클의 S&P 평가가 안정적이지 않고, 레버리지는 4.5배 미만일 때입니다. 넷째, 오라클의 신용도입니다. CDS가 215베이스포인트 이상이고, 수익률이 8%를 넘거나, 모디어스가 오라클을 Baa3 등급으로 낮추는 경우입니다.

이러한 확대가 순전히 공급량의 증가 때문이라는 것을 증명할 수 있는 것은 무엇인가?만약 발행 일정이 계속 유지된다고 하면, 그리고 상위 등급의 거래들이 전체 산업 내에서 가격이 안정된다면, 그리고 발행이 중단되는 순간에 스프레드가 다시 낮아진다면, 이론적으로는 문제가 해결될 수 있습니다. 하지만 결정적인 요소는 현금흐름입니다. 그 프리미엄은 대기 상태를 보상하기 위한 것이지, AI 수익이 들어오면서 운영 현금흐름이 변동할 때의 조정이 아닙니다. 따라서 어떤 평가 기준을 넘기기도 전에 자유현금흐름이 감소합니다. 부채의 웨이브가 손실로 이어지는 것은, 빌린 돈으로부터 현금이 나오지 않을 때뿐입니다. 채권 매도는 그런 것이 아닙니다. 그저 대기 상태의 재배열일 뿐입니다.

당신이 주식 지수 펀드를 통해 이러한 위험에 노출되는지, 아니면 투자급 채권 펀드를 통해 그렇게 되는지는 중요하지 않습니다. 문제는 같은 것입니다. 즉, 운영 현금 흐름이 레버리지보다 먼저 변하는가 하는 것입니다. 이 과정은 부정적인 무료 현금 흐름과 증가하는 레버리지가 여러 회사에서 동시에 발생할 때만 계속됩니다. 만약 현금 흐름이 먼저 발생한다면, 그때는 9베이스포인트가 항상 대기열의 가격일 뿐, 붕괴의 가격은 아닙니다.