50달러 미만의 주식들 중 수십 년 동안 보유할 수 있는 주식들과, 6.4%의 수익률을 제공하는 주식들… 하지만 우리는 그런 주식을 거절합니다.

몇 주마다 같은 목록이 반복됩니다. 바로 “50달러 이하의 가격으로 거래되는 주식들”입니다. 이러한 주식들은 소액 투자자들이 수십 년 동안 보유할 수 있는 주식들입니다. 하지만 이런 정보는 혼란을 초래합니다. 주가란 단지 시장 가치를 주식 수로 나눈 값일 뿐이며, 회사가 지출한 금액보다 더 많은 현금을 창출할 수 있는지, 혹은 나쁜 해에도 그 상태를 유지할 수 있는지를 알려주지 않습니다. 3개의 회사가 50달러 이하의 가격으로 거래되고 있으며, 이들 모두는 어떤 지표에 따르면 “저렴한” 주식으로 분류됩니다. 그게 전부입니다.

그들을 구분하는 테스트는 가격과는 아무런 관련이 없습니다. 중요한 것은, 배당금이나 분배금이 기업이 생산하는 현금으로 충당될 수 있는지, 그리고 재무제표상의 잔액이 어려운 시기에도 그 배당금을 지급할 수 있는지입니다. 이 테스트를 적용해 보면, 두 회사 중에서 수십 년 동안 배당금을 지급할 수 있는 회사는 하나뿐이며, 겉보기上的 수익률이 높은 회사가 바로 우리가 거절해야 할 회사입니다.

엔터프라이즈 프로덕트 파트너스(EPD): 한 번도 끊겼던 적이 없는 배당금입니다.

엔터프라이즈 프로덕츠는 이상적인 모델이며, 이 비즈니스 모델은 테스트에 매우 적합합니다. 파이프라인과 터미널들은 처리된 양에 따라 수수료를 부과하므로, 석유와 가스 가격이 상승하든 하락하든 현금이 들어옵니다. 2분기에는 그 시스템이…하루에 14.7백만 배럴을 기록함동등한 파이프라인 규모는 8% 증가했으며, 해상 터미널 규모는 33% 증가했습니다. 또한 조정된 EBITDA는 27억 3,000만 달러로, 전년 대비 17% 증가했습니다. 일반 주주들에게 귀속되는 순이익은 18억 4,000만 달러로, 1단위당 0.84달러였으며, 이는 28%의 증가율을 나타냅니다.

보상 수준을 결정하는 것은 바로 그 수치입니다. 기업은 해당 분기에 12억 달러의 현금을 배분했지만, 23억 달러의 분배 가능한 현금 흐름을 얻었습니다. 이는 1.9배에 달하는 수치입니다. 그리고 나머지 11억 달러는 새로운 사업을 추진하기 위해 사용되었으며, 차입으로 자금을 조달하는 대신 그렇게 했습니다. 이것이 바로 지속 가능한 수익 구조입니다. 즉, 배당금은 충분히 보장되며, 성장도 자체적으로 이루어집니다.

분기별 분배액은 현재 1단위당 0.56달러이며, 연간으로 환산하면 2.24달러입니다. 이는 2.8%의 증가율로, 계속된 상승세를 이어가고 있습니다.연간 보상금이 28년 연속 증가된 것으로, 공동 CEO인 랜디 파울러는 이를 미국의 중간 단계 기업 중 가장 긴 기록이라고 말했습니다.이 기업의 주가가 수십 년 동안 그대로 유지될 수 있는 이유는 바로 이러한 특성 때문입니다. 엔터프라이즈는 2016년 석유 시장의 침체기에도 배당금을 지급했으며, 2020년에도 마찬가지였습니다. 당시에는 중간 유통업체들이 배당금을 줄이는 상황이었지만, 회사는 역사상 한 번도 배당금을 줄여본 적이 없습니다. 부채는 매우 적은 편입니다: 335억 달러의 원금에 비해 조정된 EBITDA는 3.2배에 불과합니다. 이러한 상황에서도 회사는 어려운 상황에서도 안정적인 성과를 보였습니다. 현재 가격은 약 38달러이며, 이로 인해 배당률은 약 5.8%입니다. 올해의 19%의 상승세로 인해 주가는 52주 동안 약 30달러에서 40달러 사이의 범위를 기록했습니다. 이 기업은 수익원이지만, 회복 단계에 있지는 않습니다.

에너지 전달(ET): 우리가 거절하는 매력적인 이웃

같은 선반 위에, 더 비싼 가격에 그 제품이 놓여 있습니다. 에너지 트랜스퍼는 약 6.4%의 수익률을 제공하며, 배분율도 높아졌습니다.연속 19분기최근 실적도 매우 좋았다고 보고됩니다. 2분기 조정된 EBITDA는 50.7억 달러로, 31% 증가했습니다. 2026년 예상 실적은 188억~191억 달러로 상향되었습니다. 오늘 발표된 실적에 대해서는 아무런 문제가 없습니다.

그 문이 바로 지난번 환경이 파괴될 때 일어난 일입니다. 2020년 말에 에너지 트랜스퍼는 분기별 배분액을 0.305달러에서$0.1525 – 연간으로 환산하면 $0.61입니다.정확히 절반 정도였습니다. 당시 그 회사의 파이프라인 자산은 계속해서 수익을 창출하고 있었죠. 파이프라인의 규모는 줄어들지 않았으며, 재무제표상의 수치만이 감소했습니다. 지금의 분기별 배당금인 0.34달러는 19번의 연속적인 상승의 결과입니다. 하지만 이러한 상승세는 약 5년 전부터 시작되었으며, 바닥에서 시작된 것입니다. 반면에 엔터프라이즈는 그러한 침체기 동안 단 한 번도 배당금을 줄이지 않았습니다.

재무제표도 같은 추세를 보이고 있습니다. 에너지 트랜스퍼는 약 680억 달러의 장기 부채를 가지고 있지만, 올해의 EBITDA 기준으로는 약 190억 달러에 불과합니다. 이는 현재 만기와 임대료를 고려했을 때 3.6배에 해당합니다. 반면 엔터프라이즈는 3.2배의 레버리지를 사용하지만 부채는 절반에 불과합니다. 현재로서는 레버리지는 관리 가능한 수준이므로, 그 점은 문제가 되지 않습니다. 문제는, 매년 재판매가 필요하지 않은 특정 업무를 수행하는 경우, 에너지 트랜스퍼는 이미 높은 레버리지 비율에서 시장이 악화될 때도 지급금을 줄일 수 있다는 것을 증명했다는 것입니다. 추가된 60베이시스포인트의 수익은 시장이 그 취약성을 인정한 대가이며, 이는 충분하지 않습니다. 이는 관리가 필요한 프로젝트와 관리가 필요 없는 프로젝트의 차이입니다. 우리는 수십 년 동안 관리가 필요한 지급금을 제공할 수 없습니다. 따라서 에너지 트랜스퍼는 제외됩니다.

피저(PFE): 무모해 보이는 수익률이지만 실제로는 괜찮은 결과를 가져옵니다.

더 어려운 경우이며, 계산을 해야 하는 경우는 피프바이입니다. 이 회사의 주식은 약 6%의 수익률을 가집니다.$0.43의 분기별 배당금그리고 주요 재무 정보를 보면, 수익률이 지나치게 높아서 설득력이 없습니다. 지난 12개월간의 보고된 이익을 기준으로 하면, 주가는 이익의 약 38배에 해당합니다.지급 비율이 200% 이상회계 보고서에 따르면, 피프바이는 자신이 벌어들인 수익의 두 배 이상을 분배하고 있습니다. 하지만 그건 단지 보고된 수치일 뿐이며, 실제 현금 수치는 아닙니다. 대부분의 수익은 비현금적인 형태로 나타납니다.430억 달러 규모의 세이젠 인수그리고 관련된 손실들도 있습니다. 현금흐름표는 실제 상황을 보여줍니다. 약 110억 달러에 달하는 유휴현금흐름이 약 98억 달러에 해당하는 배당금을 충당합니다. 즉, 1.1배 정도입니다. 완벽한 상황은 아니지만, 134억 달러의 운영현금흐름으로 충분히 감당됩니다.

첫째로 수익이 6%에 불과한 이유는 특허권의 상실 때문입니다. 코로나바이러스로 인한 수요가 사라지면서 2022년에는 1000억 달러가 넘었던 매출이 최근 보고된 해에는 626억 달러로 감소했습니다. 또한 엘리퀴스, 이브렌브, 엑스탄디와 같은 제품들은 연간 200억 달러가 넘는 매출을 올리고 있지만, 앞으로 몇 년 동안은 독점권을 잃게 됩니다. 2030년까지는 더욱 광범위한 독점권 상실 현상이 발생할 것입니다. 2022년 말부터 차입금이 거의 두 배로 증가했습니다.610억 달러의 장기 부채인수를 위한 자금은 파이프라인을 보충하는 데 사용된다. 시장은 이러한 하락 상황을 약 14배의 미래 수익으로 평가하고 있다.

그것이 바로 그 포지션이 일관된 이유입니다. 28.50달러를 받는다는 것은, 특허 문제가 해결될 때까지 매년 약 6%의 수익을 얻는 것을 의미합니다. 그리고 검증 가능한 조건은 위에서 언급된 것과 동일합니다. 즉, 자유 현금흐름이 배당금을 충당할 수 있을 정도로 유지된다면, 파이프제도는 배당금을 계속 증가시킬 수 있습니다.2.5%의 연간 성장률최근 몇 년 동안 351개의 연속적인 분기별 지급이 이루어졌으며, 이러한 상황에서 복리 효과와 수십 년에 걸친 노력이 필요합니다. 만약 부채 능력이 향상되지 않고 coverage가 1배 이하로 떨어진다면, 그 기업은 파산하게 되고, 그 기업도 존재할 이유가 없게 됩니다. 이는 길고 힘든 전환 과정을 견뎌야 하는 가치 회복 기업입니다. 그 차이는 명확하게 표현된 것이지, 숨겨져 있지 않습니다.

규칙

50달러라는 한도는 그저 겉모습에 불과합니다. 그 아래에는 분류 원칙이 명확하고 반복 가능합니다. 즉, 수익이 충분한지, 보증된 현금이 안정적인지, 그리고 재무제표가 나쁜 해를 견딜 수 있는지가 중요합니다. 엔터프라이즈 프로덕츠는 모든 기준을 만족시켜서 수입의 핵심 항목으로 분류됩니다. 파이저는 조건부로 통과되며, 현금으로 표현된 모니터링 조건을 만족시키면 수리 항목에 속하게 됩니다. 에너지 트랜스퍼는 거절됩니다. 오늘날 실패했기 때문이 아니라, 수십 년에 걸친 투자에 있어서 더 높은 수익률을 가진 기업이 시장이 불안정할 때 어떤 결과를 낳는지를 이미 보여줬기 때문입니다. 수익률 경쟁에서는 가장 높은 수익률을 가진 기업이 승리하고, 그 기업만이 투자 대상이 됩니다. 이는 소수점 앞의 숫자가 아닌, 투자자가 실제로 내리는 결정입니다.