卸売市場でのインフレ圧力——そして、どの産業がその圧力に耐えられるか

8月の生産者物価指数は木曜日に予想通りでした：上昇した。7月から0.4%驚くには当たりません。しかし、見出しに書かれている数字自体が重要なわけではありません。重要なのは、その背後にある実体、つまり総合価格です。前年比で5.4％増、コア価格食品やエネルギーを除く部分は4.6%です。、そしてディーゼル燃料単独で跳躍率は24.1%1ヶ月で原油として1バレルあたり100ドル中東の供給不安の中で。

産業部門はその影響を感じています。過去20日間で、XLI産業ETFは8.2%下落しました。国債の利回りは2023年以来最悪の水準に達し、投資家たちはそれを予測していました。9月16日の会合で連邦準備銀行が金利を上げる可能性は、およそ70％だ。3回連続で株価が下落し、S&P 500の11業種中9業種がその日安くなった。また、S&P 500の将来のPERも低下した。2025年4月以降で最低値.

ここで問題となるのは、読者がほとんど見過ごすことです。つまり、エネルギー、原材料、輸送、労働など、全てのコストが上昇した場合、どの産業企業がそのコストを顧客に転嫁しても需要が失われないか、そしてどの企業が利益を失うかということです。

答えは、業界に関するものではありません。それは、価格設定の力に関することです。そして、このインフレーションの環境下では、価格設定の力が、持続的な収益を得る企業と他の企業を区別する唯一の基準となります。

コストの急激な上昇は一時的なものではない

製造業者は、高くなった投入コストを吸収している。23ヶ月連続ISM製造業価格サブインデックスは、生産者がコストを高く報告しているかどうかを示す指標であり、その値は一定のままだった。71.1ヶ月間50が中立の基準である場合、これは「平均値よりわずかに高い」というわけではありません。これは持続的で広範囲に及ぶコスト上昇です。ISM調査の回答者たちは…価格変動性が彼らの最も懸念する問題であるそして、サプライチェーンのリードタイムや、中東の紛争による地政学的な混乱もあります。

8月のPPIの内訳から、これが一ヶ月間での変化ではないことがわかります。中間需要向けの加工されたエネルギー製品の価格は上昇しました。8月だけで7.3％未処理の非食品原料のエネルギーが少なくなった2.1%非鉄金属スクラップが増加しました。3.7%輸送と倉庫業務が増加した。2.3%これらは、一つの産業のコストではありません。これは、現在アメリカで何かを製造したり、輸送したりする際にかかるコストです。

需要側では、製造業の動向は依然として拡大傾向にあり、ただ速度が落ち着いているだけです。ISM製造業PMIの値は…8月は54.6で、7月は55.6だったのに減少しました。しかし、成長と収縮を分ける50の閾値を大幅に超えている。新規注文は減少した。53.7 から 56.7生産は依然として盛んです。58.3このセクターは崩壊しているわけではありません。ただ、勢いが少し弱まるにつれて価格が上昇しています。つまり、価格設定力を持つ企業は、依然として顧客が注文を続ける状況下で価格を上げることができるのです。一方、価格設定力がない企業では、利益率が低下するため、売上も減少するでしょう。

価格設定の力というのは、単なるフレーズに過ぎない。それは実際には生き残るための試練なのだ。

こう考えてみてください。すべての産業企業は、同じようなコスト上昇に直面しています。違いは、顧客が他に選択肢がないものを購入しているかどうかです。

ユニオン・パシフィックの鉄道は、大陸全体を横断して、商品やエネルギー、農産物、消費財を運ぶ役割を果たしています。この国のほとんどの間接輸送路に対応する2つのクラスI規格の鉄道があります。コストが上昇すると、料金も上昇します。顧客に選択肢としてあるトラックや航空輸送の場合、すでにかなり高額です。ユニオン・パシフィックは15年連続で配当を上げています。その配当比率は45％であり、65億ドルのフリーキャッシュフローによって十分な資金が確保されています。将来のP/E比率は約24倍ですが、これは安くはありません。しかし、他の産業にとって深刻なダイゼル燃料コストを負担できる企業です。

では、競争が激しく、非必要な市場で事業を行っている企業と比べてみましょう。もし製品が必須ではなく、競争相手が市場シェアを守るために高いコストを負担する意思がある場合、誰も価格を上げることはできません。利益率は低下し、配当も減らされたり凍結されることになります。3ヶ月前には魅力的に見えた利回りですが、今はそうではありません。

カタルパリターは、スペクトルの中央付近に位置しています。その製造や採掘用機器は、重要なインフラではなく、単なる資本財に過ぎません。しかし、ISMによると、生産は依然として58.3のペースで拡大しており、顧客の在庫も維持されているようです。42.8では低すぎる。需要が抑えられているため、価格上昇が可能です。カタリナ社の9億ドルの後続フリーキャッシュフローと29％の配当比率からは、配当増額を実施するための十分な資金があります。同社は11年連続で配当を増やしています。34という後続P/E比率から見ても、今後も業績が好調に推移することが期待できます。リスクは、価格設定の力ではなく、製造拡大が長期間続くかどうかです。

イールド曲線の設定――そして、それが何をしないか

ここで、エクイティ・イールド曲線の概念が重要になります。ユニオン・パシフィックは、1.9％近いフォワードイールドを持ち、15年連続の成長を遂げているため、中程度のイールドで強い成長を遂げている企業です。一方、カターペルターは約0.8％のイールドを持ち、11年間成長しているため、同じ帯域の低いイールドに位置しています。どちらの企業も、現在の高いイールドを提供するのではなく、時間の経過とともに配当収入を累積させる企業です。

産業株の20日間の下落は、どちらも高収益な状態にはなっていない。それが問題なのだ。評価が崩れず、歪んだ収益率が生じないような周期的的な下落は、必ずしも好機とは言えない。単に、そのセクターの運営コストが高くなるだけなのだ。意味のある株式収益率の構造とは、実際に需要が低下している優良な配当銘柄を買うことであり、また、収益率と成長性のバランスがあなたに有利になるようになっていることである。

この下落はまだ起きていない。

計算を変えるもの

2つの変数が、どちらの方向にもこの状況を変化させる可能性があります。

まず、9月16日の連邦準備制度の決定です。クエイン・ワーシュ連邦準備制度総裁は、ジャクソンホールでの演説で、機械的な規則遵守を否定しましたが、2％のPCE目標は「確実で固定されている」ものです。彼は、過去12か月間に、PCEの構成要素の54％で、価格が3％以上上昇した。— パンデミック前の平均値である32％を大幅に上回っています。もしFedが金利を上げると、既に高いコストを負担している産業企業の借入コストも上昇します。価格を上げることができない企業には、その圧力が最も強くかかります。もしFedが金利を維持するなら――8月の消費者物価指数や雇用統計を見ない方が良いという意見もありますが――短期的な金利の圧力は和らぐかもしれませんが、インフレ問題は依然として存在します。

第二に、石油の状況です。8月にはディーゼル価格が24.1％上昇しました。ホルムズ海峡の混乱は、イランとの米国・イスラエル間の紛争に関連している。それは供給と需要の均衡が変化するわけではなく、地政学的な衝撃です。この問題が解決されれば、エネルギー関連のコスト圧力が軽減し、産業界の利益も予想以上に早く回復します。しかし、そうでなければ、5.4％という卸売物価上昇率が正常な水準となり、異常事態とはならないでしょう。

どちらの結果も、価格設定の力の検証を無効にするわけではありません。単に時期が変わるだけです。

投資に関する問題

全体的な卸売物価の上昇が、産業株を全て魅力のないものにするわけではありません。むしろ、価格設定の力がこれまで以上に重要になります。経済が機能するために不可欠なサービスを提供する企業——例えば、運送、エネルギーインフラ、必要不可欠な製造業など——は、顧客に他の選択肢がないため、価格を上げることができます。彼らの配当金は、収益が増えることによって増加します。単に収益率を追求しているからではありません。

より柔軟で、選択的な市場で競争する企業は、コストの影響を利益率によって吸収していくだろう。6ヶ月前の高い収益率も、実際には価格設定力に基づくものではなく、インフレによって減少している収益に基づいていたのだ。

産業部門の衰退は実際に起きています。しかし、どの企業が高インフレ環境を乗り越えられるかという根本的な再評価がまだ行われていない。その再評価こそが次に来ることです。