中国の不況と再編費用の影響で、VWの利益警告

フォルクスワーゲンは9月18日、2026年の利益予測を、運営利益率が1%以下になると下方修正した。以前の目標である4％から5.5％に低下したそして、市場はそれを衝撃と受け止めました。株価が…1日間で7.5％も下落し、これは1年で最も大きな1日の下落幅となり、BMWやメルセデスも影響を受けました。彼らと一緒に。その見出しの背後にある算数的な要素には、もっと詳しく考える必要がある。なぜなら、報告されている利益の減少は、会社の日常的な業務が崩壊するということとは異なるからだ。

二つ間の差は約100億ユーロ（115億ドル）の一時的な費用フォルクスワーゲンは、これらの「特殊効果」が今年の業績に悪影響を与えると述べており、それらを除外した方が良いと言っています。基盤的な運営利益率は約4％になるはずです。— 低いレンジでは、数ヶ月前の状態に戻っているだけで、突然壊れた機械ではない。この違いこそが、この警告の本質であり、読者に真の問いを投げかけるものです。つまり、4％という数値が持続可能かどうか、そして会社が再び成長するためには何が必要かということです。

停止ではなく、減算です。

100億ユーロの報告書において、最も大きな項目は、スポーツカーメーカーのポルシェにおけるフォルクスワグン社の持分に対する60億ユーロの減損額です。この減損額は会計上の調整であり、実際の現金コストではありません。これは、経営陣がポルシェの長期的な価値を低く評価していることを示しています。そのため、工場は停止せず、資金も会社から出ません。しかし、フォルクスワグン社は依然としてポルシェの約3/4を所有しています。この減損額は、将来についての何かを示しています。つまり、米国の関税や中国での外国高級車の需要の低下の影響で、ポルシェの収益力はフォルクスワグン社が想定していたよりも低くなると予想されるのです。

残りの100億ユーロは、より実際的な意味を持っていますが、それでも一時的なものに過ぎません。さらに20億ユーロほどの減損が後半に発生する予定で、これには中国関連の減損や再編費用が含まれます。また、オスナブリュック工場の売却も含まれています。さらに約20億ユーロが加わり、合計100億ユーロになります。これには、前半で既に記録された9億百万ユーロが含まれています。単純に計算すると、報告されている利益率は1％です。しかし、その中の負担を除くと、約4％という数値になります。だからこそ、株式市場の反応は、どれだけ痛みがあるとしても、最初に示される数字とは異なるものでした。

成長を止めたエンジン

この減価償却は、実際の問題点、つまり中国の問題を指摘している。この警告は、8月までに5分の1以上も縮小した市場から来ている。これは、長期にわたる不動産危機や、フォルクスワーゲンが提供する競争力のある電気自動車の不足によって引き起こされている。長年国内市場でシェアを築いてきた中国ブランドたちは、今ではより安価な電気自動車を使ってヨーロッパ市場に進出している。中国は、ポルシェやアウディといった高級ブランドと共に、他のすべての事業を支えていた二つの柱のうちの一つだった。しかし、これら二つのブランドが同時に弱体化していくことになる。この減価償却は、その弱体化を認識した結果であり、原因ではない。

それが、投資家が明確に区別すべき点です。一時的な、主に非現金的な費用の影響で、VWの資産がどのような成果をもたらすかが示されました。しかし、これらの費用は、今年企業が生み出す現金量を変えることはありません。もちろん、すべてが非現金的なものではなく、再編費用や早期退職制度には実際の現金流出があります。重要なのは、特別な要因が薄れていく中で、約4％の利益率が維持されるかどうか、そして同社が今まで認識していた利益性を再構築できるかどうかです。

コストをかけてマージンを買い戻すこと

VWが期待している答えは、その歴史上最も激しい再編である。最近合意された計画によると…全世界の従業員数を10万人に減らし、製品ラインも半分に削減する。そして、その会社はこのプログラム全体について評価を行っている。16十億ユーロほどの費用がかかります。つまり、利益を得る前に資金を使ってしまうような数字です。また、ドイツの工場では能力を超えて生産が行われており、ヨーロッパでは収益率の低いバッテリー式電気自動車への転換が進むことで、フォルクスワンとアウディの乗用車部門に圧力がかかっています。

したがって、この再構築は二面的な財政的影響をもたらすものです。それは、中国の収益性や保険料を回復させるための手段ですが、そのコストは今年の業績に反映されます。また、その効果はドイツでの実行と労働協力に依存します。以前、監査役会は4つの工場を閉鎖するCEOの計画を拒否していました。つまり、利益警告というのは、実際には部分的に予防措置に過ぎないのです。1％という目標は、節約が始まる前の約100億ユーロの一時的な特別費用を含んでいます。

個人投資家にとって重要なのは、1日の株価変動よりも、より長期的な見通しです。1％という低い利益率の報道により、株主たちが不安を感じることもありますが、会社自身は、平均的な利益率は4％程度だと述べています。しかし、どちらも安心できる数字ではありません。4％というのは、資本集約型の自動車メーカーにとっては低すぎる数字であり、フォルクスワンが期待していた水準でもありません。この警告は、明確な検証を促すものです。次の報告内容では、調整後の利益率が4％前後で維持されるか、また、一時的な費用が減少するにつれて利益率が上昇するか、そして中国市場の悪化が安定するか、あるいは悪化し続けるかが重要です。もし実際の数値が目標値に近づくなら、その損失は単なる会計処理の結果ではなく、永続的に小さくなる利益の状況を示していると言えます。