ヴァルボリン：在庫が減少する中で売上は24％増加——予測によると、誰が間違っているかが明らかになる

これは、売上が続く一方で、その背後にある事業がさらに成長している状態です。そして、この二つの事実の間の差異こそが、全体の話なのです。

収益が年間24％増加しているクイックルーブチェーンであるヴァルボリンは、第3四半期の業績が予想を上回りました。全年の目標を引き上げたその後、翌日には株価が約4.5％下落しました。この下落はヴァルヴォリンに関連するものではありませんでした。同じ日に、競合する自動車小売業者も大きく下落していました。カーマックスは4.3％、ソニック・オートモーティブは6.2％下がりました。しかし、これはより長期的な傾向に合致しています。過去12ヶ月間で、営業成績が好転しているにもかかわらず、株価は約4分の1減少しています。店舗ベースの事業における需要の最も正確な指標である同店の売上は8％増加しました。つまり、既存の店舗での来店者数や価格が上昇しているのです。このように急速に成長し、購入価格が下がる企業こそが、私がこの記事で取り上げたい対象です。ただし、数学的に説明できる条件が必要です。「なぜみんなが売っているのか」という疑問を数学的に解決できることが前提です。

高そうな見た目の印刷物ですが、実際にはそうではありません。

市場が過剰に支払っていると思う理由から始めましょう。それは幻想ではありません。バルヴォリンの場合、業績の推移を見ると、高い倍数が見られます。また、損益計算書には店舗建設にかかったコストが多く含まれています。第3四半期においても同様です。47のネットストアを追加し、全体で2,456のシステムに達した。これは、今会計年度に330～360店舗を開設する計画の一部です。新しい店舗は、利益が得られる前に資本が無駄に消え去ってしまいます。その減価償却費も、GAAPの数値に直接反映されます。だからこそ、報告される運営利益率は低い数値になるのです。同社が報告する調整後のEBITDA利益率は、30%に近いです。— その違いは、初期の投資をすべて無駄にしてしまうことにあります。

そのギャップこそが、誤解を招く原因です。ヴァルヴォリンは、利益率が急落するような企業ではありません。今は多額の資金を投じているため、新しい店舗が成長し、資本の必要性が減少するにつれて、収益も上昇していくのです。キャッシュフローもそれを裏付けています。9ヶ月間において…自由現金流は1億1,230万ドルとなり、1970万ドルだったのに対し、1年前と同じ範囲内で——GAAPの業績が低いように見えるのは、同じ再投資プロセスによる6倍の変化です。経営陣は目標を高めることについて明確にしています。年間の同店舗売上の予想を7.5～8.0％に引き上げ、調整後の利益予測値も変更しました。1.70ドル～1.75ドル/株.

実際に価格が何を表しているか

前の数値と画像が逆転します。約30.60ドル付近で、ヴァルボリンは今年の調整後の利益の18倍ほどの価格で取引されており、来年の予測値はそれより少し低いです。さらに驚くべきことは、上昇した相場に対して…550百万ドル～560百万ドルの調整済みEBITDA目標企業価値は約54億ドルであり、これは将来のEBITDAの約10倍に相当します。つまり、収益が24％、EBITDAが25％増加するということです。AIと同等の評価基準を使う必要はありません。売上が20％増加する時期において、単位数の将来のEBITDA倍数で成長が止まっていることを示すのは、まだ始まったばかりではなく、ほぼ終了した状態であることを意味します。GARPモデルにおいては、これは特定の基準となります。つまり、20％以上の成長率に対して、中間的な収益率が10％前後ということです。

ビジネスに最も近い人々は、価格が示していないものを同じように認識しているようです。CFO5月に31.80ドルで318,000ドルの株を購入し、保有量が42%増加した。・最高会計責任者8月に33.20ドルで1,506株を購入した。; あるディレクターが5月に株式を購入した。内部関係者が30ドル台で株を購入している間、株価も同じく30ドル台で推移している。つまり、懐疑的な人々が売り出している時期に、実際のお金を使ってその投資を支持しているのだ。

躊躇する正当な理由

反対の解釈が正しいのは、フォワードの計算が正しい場合に限ります。また、相手の手元には2個の重いダイスがある必要があります。まず、バランスが重要です。ヴァルヴォリンが持っている…総負債は16億ドル程度で、そのうち84百万ドルの現金を除くと、約15億ドルになります。これにより、その価値は企業の自己資本の約4倍になります。つまり、このような店舗拡大プログラムを実施する企業にとっては、実質的なレバレッジとなります。第二に、コスト環境です。経営陣は、コスト面において意味ある変化が起こる期間高騰する潤滑油のコストの上昇を理由に、企業は価格設定や効率性を利用してその影響を相殺しようとしている。8％という同店売上高の数値の背後にある資金は、一部は価格によるものだ。もし需要が減少したり、価格設定の力が弱まったりすると、リース費、労働費、潤滑油のコストが上昇し続けることになり、利益率の前提が崩れ、負債の問題が悪化する。

それが、明確に述べられているブレイク条件です。「株価が下がったから安い」というわけではありません。つまり、同じ商品の売上が8％増加し、収益が24％増加し、自由現金流量が16～18倍の未来の収益に対応し、約10倍の未来のEBITDAに対応するような状況でも、その成長が限界に達したかのように評価されています。そして、レバレッジやコスト圧力は一時的な問題であり、構造的な問題ではないのです。もし、店舗展開によって収益が上昇し、価格設定が維持されるなら、未来の倍数が重要な根拠となり、購入者に有利になります。しかし、レバレッジが支えきれない程度に悪化した場合、割引価格は良い取引ではなく、警告として捉えられるべきです。現在の数値は第一の判断を支持していますが、7.5～8％の同じ商品の売上が続く限りです。