アーバン・アウトフィッターズ：「パッド付きレコード」は、実際には非常に安い商品です。

アーバン・アウトフィッターズは8月末に、株主たちが再び注目する理由を提供しました。その理由は、誰かがそれを追求する前に、注意深く考える必要があります。この小売業者は、第2四半期の財務成績で記録的な数字を達成しました。8ヶ月連続で記録的な売上と利益を達成—そして、この株価は過去6ヶ月で約5分の1上昇し、52週間の高値に戻ってきました。一見すると、買う価値のある回復局面のように見えます。しかし問題は、「記録的な上昇」のうち、どれだけが実際の成長であり、どれだけが会計上の操作なのかということです。なぜなら、それら二つは今後の数年間について全く異なる意味を持つからです。

記録の印刷内容をもう一度確認する必要があります。

見出しの数字から始めて、その下を読む。Urban Outfittersが報告したGAAPベースの純利益は2億4070万ドルで、1株あたり2.78ドル。前年比で記録的な水準です。しかし、その数値には一時的な所得税の恩恵が含まれている。それを除けば…調整後の純利益は1億4920万ドルで、1株あたり1.72ドルであった。つまり、約9100万ドルの差額は、事業からの運営資金ではなく、税金として計上されるものです。この区別は無意味なことではありません。2.78ドルという数値を会社の収益力として表現すると、実際には約60％過大評価していることになります。

それらが悪いことだというわけではありません。営業収入は実際に11％増加し、記録的な1億9,300万ドルになった。調整後の収益は9％増加し、売上高は10％上昇して、約16億6000万ドルになった。粗利益率は37.7%を維持している。重要な点は、狭い範囲ですが重要です。注目を集めた「記録的な利益」は確かに良いことですが、実際の事業成長率は安定していますが、単位数成長程度から低い二桁成長程度に過ぎず、ニュースで言われているほど大規模なものではありません。

この区別は、その株価が実際にどれほど安いかを決定する上で重要です。現在の価格が約77.50ドルである場合、Urban Outfittersの株価は、過去の利益に対して12倍、将来の利益に対しては13倍未満、売上高に対しては1倍程度、EBITDAに対しては7倍弱です。この状況は、収益が10％増加し、運営利益率が記録的な水準であり、投資資本収益率が21％という、成長している小売業者にとっては低い倍数です。

真の推進力：フリーピープルと賃貸化の動き

面白いのは、その成長が同名ブランドから得られるものがほとんどないことです。この四半期における総小売比較販売は6%増加しました。しかし、その下層の混合状態は著しく不均一です。フリーピープルは9%を割引してくれました。また、若い世代向けのスポーツ系ブランドであるFP Movementの売上が同店舗全体の13％を占めています。一方、Anthropologieはわずか3％、Core Urban Outfittersブランドは8％でした。卸売部門はビジネスの一部に過ぎないため、19％の成長率を記録しました。成長は確かですが、それはFree Peopleファミリー内でのみ起こっており、これは強みでありながらもリスクでもあります。

もっと重要なのは、長期利用者が待ち望んでいた衣類レンタルサービス「Nuuly」です。収益は29％増加し、1億7900万ドルになりました。さらに重要なのは、平均48万4千人の利用者に対して、1800万ドルの運営収入が得られたことです。これは前年比で30％の増加です。何年もお金を失って苦しんでいた企業が、今では実際の利益を得ており、その収益性も30％という速いペースで上昇している。Rent the Runwayのようなスタートアップ企業が10年かけてようやく利益を得るまでにかかったように、投資家が求めるのはまさにこのような証拠なのだ。

この利益率の違いが、低い複数回販売比率が重要になる理由です。ある株価が安いのはその理由があるからであり、Urban Outfittersの価格が下がった理由も、市場がそのレンタルモデルが実際に収益を生み出すかどうか疑問を持ったからです。10％の運営利益率を持つNuulyは、それが可能であることを示しています。

なぜこの株がまだ安いのか——そして、何がその状況を破るのか

複数回の滞在が少ない理由は、それぞれが真実の対照点となるため、名前を挙げる価値がある。第一に、資本集約度が挙げられる。同社は、今期に約4億7500万ドルの資本投資を行う予定です。これは、前年度の約2億9500万ドルという自由現金流を上回る数値です。また、54店舗を新規開店し、18店舗を閉鎖することになります。この投資は信頼できる成長を促進するものですが、現金生成が少ないため、市場が報酬を支払うことができないのです。次に、集中度の問題です。もし「Free People’s」の売上がダブルデシメートルの数値にならず、Nuulyの加入者数も減少すると、会社のブランド数が示すほどの保険がなくなります。第三に、「価格が適正かどうか」という懸念があります。株価は高値に近づいているからです。経営の目標は、今年度に単一桁の売上成長を実現することだけです。—先ほど報告された二桁の速度から一つ下のレベルです——一部の人々は、最近の株価上昇が良いニュースをすべて相殺してしまったと主張している。.

それをまとえると、最も不人気な資産でも収益を生み出すことができ、かつ、その価格は安く設定されており、今も高くなることはないという状況です。つまり、記録的な運営収入に対して、13倍の利益が得られており、賃貸収入も約30％の割合で増加しています。これは、本当に好転する兆しであり、安値での取引ではありません。市場はまだ信頼していないため、価格は完全には上昇していません。もしNuulyの新規契約者数が正常な速度で増加しなくなったり、Free Peopleの同社製品の売上が低い数値に戻ったり、資本支出が現金を消費し続けるなら、新たな注目が必要になります。しかし、そのような変化が起こらない限り、新たな注目は正当化されます。ただし、多くのニュースで引用される2.78ドルの数字についてはそうではありません。