アップスタートは、今までで最も良い成績を収めたが、それでも株価は56％下回っている。一つの証明点が欠けている。

アップスタートは、今までで最も良い成績を収めたけれど、それでも株価は56％下回っています。1つの証明となるデータが欠けているのです。

先月、Upstartは、自社の投資家たちが呼び始めていることを報告しました。物語が始まってから、最も良い状態だった。: 記録的な4.2十億ドルの融資額を記録し、収益も前年比42％増の3亿6千5百万ドルとなり、GAAP基準の純利益は1,650万ドルで、前四半期と比べて195％増となった。. その日、株価は10％以上上昇した。単独で見ると、それは考えられないことを成し遂げた企業です。再び利益を上げ、成長も続け、その両方を同時に実現しているのです。

今、価格をご確認ください。過去1年間で、この株価は約56％下がっています。52週間の高値である76ドルから、今日は約30ドルとなり、現在は最低値付近にあります。利用可能な株式の約3分の1が逆指値取引で売却されています。これが、破綻した企業の市場価格の姿です。実際には、業績報告書に記載されている通り、まだ正常な企業であるはずです。しかし、記録的な好成績と56％の減少という状況の間にあるギャップこそが、全ての問題です。

投資家が最も心配すべきことは、内部者が株式を売却することです。6月には…内部者が30.41ドルで15,000株を売却し、約456,000ドルの収益を得ました。, 6月11日にSECの申請書で公表された内容による。それを、事業に最も近い人々が2026年に実際に行ったことと比べてみましょう。CEOは、この春に株式を売却する代わりに、約500万ドルを投じて株式を購入した。、そして最終的な調査によると、内部者が約2900万株の株式を保有しており、これは会社の約30％に相当します。内部の人々が何らかの理由で株式を売却することがあります。それは、税金の支払い、投資の多様化、遺産の計画などです。しかし、彼らが一つの理由で株を購入する傾向があります。単に45万6,000ドルで株を売却したという事実だけでは何もわかりません。重要なのは、その背後にあるパターンです。

市場は依然として、古いUpstartを価格で評価している。

価格を理解するためには、市場で取引されている状況を再構築する必要があります。これが2022年のUpstartの事情です。信用が安かった時期には素晴らしいアイラーン・ローン・ライザーでしたが、資金市場が凍結されるとほぼ倒産しました。金利が急騰し、ローンを証券化する市場も一夜にして閉鎖され、ガイダンスもなくなりました。3桁まで上昇していた株価は90％以上下落しました。一度そのような状況を経験すると、人々は簡単には元に戻れません。その会社を、AIを利用した投機的な融資業者として再分類し、損益計算書の内容を信じなくなります。

複合比において再分類が行われていることがわかります。収益を42％増加させながら、実際のGAAP利益を生み出す企業は、過去の売上高に比べて約2.4倍の値を示しています。資産負債を加えると、企業全体としては約3.6倍になります。これらは、成熟した融資会社の評価方法であり、40％以上の成長率を持つ企業には当てはまりません。この評価は、事業自体とは矛盾するものではなく、最後の信用サイクルとの間の問題です。

収益計算書はすでに過去の数値を超えています。

実際には、その下には何があるのでしょうか？エンジンというのは個人向けのローンです。第2四半期においては、無担保ローンによって36.4億ドルの融資が行われました。これは前年同期比46％の増加で、コントリビューションマージンは62％前後で安定していました。直接の融資コストを除いた収益、つまり会社のオペレーションコストを除いた利益は、この四半期で1億930万ドルに達し、総収入の半分以上になりました。Upstartの主張によれば、彼らのローンの中で91％は人間の介入なしで全工程を自動的に処理されているとのことです。つまり、より多くのデータが集められるほど、モデルがリスクを正確に評価できるようになり、ローンのコストも低くなるのです。

本当に興味深いのは、依然として損失を出している部品の動向です。新しい製品——自動車、小規模事業、住宅の不動産など——は、負の利益率で販売されていますが…損失は、昨年は176％減少だったのが、現在は35％減少になりました。それは、損失を出す機械のペアであり、2四半期連続で改善しています。経営陣が指導しています。約14億ドルの収益、そして約2億9400万ドルの調整後のEBITDAです。2026年については、調整後のEBITDAが利益性を示す指標です。この指標では、株式報酬やその他の非現金的な費用が除外されています。つまり、調整後の利益率は20％台ということになります。これは2022年の状況とは全く異なります。これは、収入を40％以上増加させながら、利益化に向けて進んでいる企業の状況です。

もう一方の側面については公平に言えば、利益は実際に存在するものの、その規模は小さい。2026年第1四半期の1株あたりの利益は、第2四半期の約2倍だった。これは、会社が新しい製品を拡大するために意識的に資金を投じているからであり、成長による収益を全て活用しているわけではない。それは将来の利益率への期待であり、現在の利益率を証明するものではない。方向性としては好転傾向を支持しているが、最終的な状況はまだ明らかではない。

まだ欠けている証明点

正直に言うと、この会社がまだ提供していない数値があります。それは「自由現金フロー」です。これは、成長や利息の支払いを済ませた後の残りの現金です。過去1年間において、自由現金フローは約3億5千万ドルのマイナスでした。2026年の前半だけでも、運営現金フローは約2億7千万ドルが消費されました。手元にある現金は約4億5千6百万ドルであり、借入金は23億7千万ドルです。その結果、純負債は約15億5千万ドルになり、負債対株主資本比は約2.5倍になります。

正当なメカニズム的な説明があります。その説明を理解しておくことが重要です。Upstartがローンを発行し、一時的に自分の帳簿に記録した後、それを売却したり、証券にまとめたりすると、現金はすぐに消えてしまいます。一方で、収益は後で発生します。彼らが保有しているローンは、倉庫の信用枠を通じて資金提供されている。— ローンポートフォリオに対する短期借入金です。つまり、新規融資の増加によって現金が消費されてしまうのです。そのため、損益計算書は良好に見えるかもしれませんが、キャッシュフロー計算書は不安定に見えます。成長自体が現金を消費しているからです。

しかし、「モデルによって説明される」ということと、「モデルによって証明される」ということは同じではありません。同社は、資本を追加することなくこの成長を支援していると述べていますが、これは実際には借金で成長を支援しているという意味です。そして、その資金調達の仕組みこそが、2022年に旧来の考え方が崩れた原因です。資金市場が停止したとき、成長のプロセスも止まってしまいました。今回の損益計算書では、再び収益が得られることが証明されました。しかし、現金流報告書では、その資金調達モデルが持続可能かどうかはまだ証明されていません。それがまだ建設中の橋であり、私がこれを完成した論文として扱わない理由です。

それを証明するものと、それを破るものとは何か

人々の動向については、いくつかの微妙な点があります。なぜなら、「全員が手を出した」という状況ほど明確ではないからです。価格は56％下落しており、ショートオプションの割合も半分になっています。しかし、評価ランキングは変わっていません。AInvestの総合的な判断では、この株は買いの銘柄であり、10点中5.75点の評価となっています。年中の中頃には、売り側の平均目標価格は40ドル付近に集まっていた。現在の価格よりもはるかに高い。つまり、人々は分断されているが、降伏しているわけではない。一方では、過去の災害について語る人々がおり、他方では、かつての成長の話を続ける分析家たちもいる。そして、会社が記録を出す中で、価格はその間に固定されてしまっている。この分断状態こそが機会なのだ。それが、今の状況がまだ明確ではない理由でもある。

これを実現するための橋渡しとなるものです。今後2四半期で、2026年度の収益は14億ドル近くに達し、調整後のEBITDAは2億9400万ドルになります。新規発行も続き、保証された製品も利益率がゼロに近づいていきます。そして最も重要なのは、過去12か月間のフリーキャッシュフローが正の値になることです。少なくとも、成長が続く限り、負債が増加しなくなります。もしこの事業が40％以上の成長率で進行し、自社の資金でその成長を支えることができれば、現在の価格は過去の破綻した金融機関の価格と比べて極めて低いです。価格と実際の業績との差は巨大です。今後12か月は改善されるでしょうが、市場は依然として、そのような状態ではないと予想しています。

そして、その「トラップ」は明確に示されているので、確認することができる。もし純負債が200億ドルに達するまま上昇し続け、一方で自由現金フローが2027年まで大幅にマイナス状態が続くならば、この成長は単なる借金の増加に過ぎず、実際の成長とは言えない。そして、市場が株式の3分の1を売却することは、最初から正しい判断だったのだ。資金市場の停止によって、これも同じように、より迅速に解消されるだろう。これら二つが、45万6,000ドルの内部買収についてあまり気にしなくても、財務状況の方向性を重視する理由になる。

次の2四半期を注意深く観察してみましょう。株価の崩落やトークンの内部売却は、以前の話題です。新しい物語の兆候は、記録的な四半期です。しかし、兆候が証明とは限りません。キャッシュフロー報告書が損益計算書の主張を裏付けるまで、Upstartは上記の「ブリッジ」や「トリップウィア」と共に追跡されるべきものに過ぎず、希望から生まれる価格目標ではありません。