トルコの純資金準備：インフレ低下に対する緩衝力

2023年5月、トルコ中央銀行は、新興市場の銀行家が踏み入りたくない境界線を越えました。それは、その純国外通貨準備高です。20年ぶりに、マイナスになった。その金額はわずか0.15億ドル弱でしたが、それは実質的に負の数値であり、金利を二重の数字まで上昇させ、さらに崩壊するリラを守るために多額の通貨を使った政策の残り物に過ぎませんでした。3年後には、同じ項目が黒字になっています。2026年8月中旬時点での中央銀行自身の準備金の測定値は、スワップを除いたものです。約560億ドルに達し、5ヶ月で350億ドルを上回った。その準備金は、単に回復しただけではありません。それは、新興市場における最も大胆な主張の根拠となっているのです。つまり、トルコ通貨は再び保有する価値があるということです。

その主張は、注意を要するものです。なぜなら、小売投資家がトルコの金融資産を購入する際に、実際に期待しているものがそれだからです。準備金というのは、企業の収益ではありません。それは、トルコの金融システムが危機時に破綻するか、あるいは正常に機能するかを決定する要因です。正しく理解するためには、新聞で曖昧に表現されている「総準備金」と「純準備金」の違いを明確にする必要があります。総準備金とは、ドル、金、IMFの資産の合計です。一方、純準備金とは、中央銀行が他国との為替スワップや、リラ価格が下がった場合に貯蓄者に補償を提供するという複雑な制度によって支払われた負債を差し引いた後の残高です。2023年には、この計算が負の値になり、トルコは実質的に準備金面で無力状態になりました。したがって、真実を把握するためには、総準備金ではなく、純準備金を考えるべきです。

否定的ことが、約束へと変わった

2023年の選挙後、メフメト・シムシェクが経済を担当するようになり、中央銀行も本来求められるような標準的な政策を採用しました。2024年には政策金利を50％に引き上げ、最悪の介入措置を終結させ、リラ建て預金や外国からの資金の価値も再び保証されました。外国人投資家も戻ってきて、2026年1月末までに総準備金は約2180億ドルに達しました。リラ建て預金の割合は全体の62％にまで増加しました。この再建は金価格の偶然ではなく、新しい政策が有効であることを示す明確な証拠でした。

バッファーを消耗させる戦争

そして2026年のイラン戦争が起こった。これにより、すべての緩衝策が必要になった。トルコはほぼすべてのエネルギーを輸入しているため、石油価格の上昇はトルコの対外収支に直接影響を与える。安定化プログラムは、1バレルあたり65ドル程度の石油価格を前提として構築されていた。しかし、ブレント原油価格は約119ドルに達した。中央銀行はリラを守ることで対応した。2月後半から3月後半の間に約260億ドルの外貨を売却し、戦争が始まった後の2週間で56トンもの金も売却された。6月には、リラの価値は1ドルあたり約46にまで下がった。年間で約7％. 6月中旬には、総準備金が約1520億ドルにまで減少し、これは1年で最も低い水準でした。.

面白いのは、その後の出来事です。引き下げが一気に起こらなかったのです。8月末には…総準備金は約1880億ドルに回復し、5ヶ月前の最高値となった。そして、中央銀行は8月中旬時点で、核心的な純資金が560億ドルに達したと報告しました。その回復の一因は、トルコが資金の多くを金に持っていることです。そのため、金価格が上昇すると、何の政策決定も行われずに資産状況が改善されます。金は6月の下落や8月の回復の主な要因でした。しかし、より重要な点は、2023年には軽微なショックによってバッファが崩壊しましたが、2026年には戦争という大きなショックを乗り越え、2ヶ月以内に再び強化されたのです。この違いこそが、トルコの投資戦略の全てを表しているのです。

貸借対照表の読み方

1ドル単位の個人投資家にとって、トルコの準備金は、適切な手段を用いて解釈すべき指標であり、単なる株価の指標として扱うべきではない。取引可能な資産は少なく、iShares MSCIトルコ上場ファンドが持っている資産は約2億2800万ドル程度であり、今年はわずかな純流出があっただけだ。根本的な政策の制約は厳しい。インフレ率はまだ31.8％であり、中央銀行の予測では年末までには28％前後になる。政策金利は37％に下がったものの、一晩の資金の実質コストは40％近くになっている。これは、通貨や準備金によって得られる信頼性を守るために、実体経済を苦しめる政策だ。効果があるかもしれないが、快適ではない。

予備的な数字は注目に値します。なぜなら、この数値が変動した場合に最初に変化する数値だからです。金価格の変動や会計上の処理によって変わる総額を無視しましょう。核心的な純予備資産を重視し、それを国の短期的な外部資金調達ニーズと比較してください。これらの資産が維持されるか増加する限り、ショックが起こっても緩衝能力は維持され、政策も続行できます。今夏のように。リラの下落と外貨需要の増加が同時に起こった日には、緩衝能力は無力になります。トルコは実際にデスインフェンシオンの例ですが、ショックに弱い国です。その予備資産は一時的な停滞と危機の違いに過ぎず、どちらも起こらないという保証ではありません。