財務省が約束したより少ない量を購入した——そして債券市場はそれを明確に認めた

9月10日、アメリカの財務省は60億ドルの政府債を購入しました。実際には、その額を購入したことになります。51.9億ドル.

810百万ドルの差額は、絶対値で見ればごくわずかな数字です。提供された金額の14％未満に過ぎません。しかし、各10億や各ベースポイントが重要な意味を持つ債券市場においては、この差額は市場が見逃せないメッセージを与えました。10年物米国政府証券の利回りは急上昇しました。11ベーシスポイント＝4.95%手術が終了した後、到達する2023年10月以降で最高の水準.

この措置は、本来はその逆の効果をもたらすべきだった。財務長官のスコット・ベセントは、何週間にもわたってこの瞬間を迎えるための準備をしてきており、8月中旬には、同部門が長期にわたる債務の買い戻しを少なくとも2倍にする予定です。これは、通常、1回の実施で20億ドルに限られるプログラムです。拡大された規模は、流動性を補助するための措置と解釈されました。しかし、市場参加者には、別の意味で受け取られていました。つまり、財務省が債券価格を守り、利回りの上昇を抑えようとしているという信号だったのです。

その結果、最大値よりも少ない金額になりました。

買い戻しプロセスがどのように機能するか

財務省の買い戻し措置は、複数の価格を提示する逆入札方式です。売り手は、自分が望むどんな価格でも入札できます。財務省は、その入札価格を最も安い順に並べてから、目標額に到達するまで、またはそこに到達する前に停止します。

木曜日には、105億ドル相当の売り手が現れました。財務省は約束した。60億ドルまで十分な額を満たすことができたはずです。しかし、実際には51.9億ドルで止まり、より高額な入札は却下されました。TD Securitiesの戦略家は、これは財務省が…という兆候だと述べました。「通常よりも選択的です」2024年にこのプログラムが再導入されて以来、53回の買い戻し作業が行われました。3回目に、財務省が提示された全額の長期債券を購入することを拒否した。.

選択性が重要なのは、それが財務省が直面するトレードオフを明らかにするからです。より多くの買い戻しを行い、債券市場にさらに支援を提供するためには、より低い価格を受け入れる必要があります。つまり、市場が売却したい債券に対して、より高い価格を支払うことになります。配管の言葉で言えば、財務省は量を重視するか、価格を重視するかのどちらか一方を選ぶしかありません。木曜日には、彼らは価格を重視する方を選びました。

財務省には、事業を継続するための資金があります。財務省の総合口座というのは、実際には連邦準備銀行における政府の現金預金口座です。約9500億ドルそれは、これらの事業を数十件も行うのに十分な規模の資金です。問題は資金ではなく、市場が受け入れないような価格を設定する意欲です。

市場は、川の流れを変えないような配管には興味がありません。

これが、多くの分析が見落としている構造的な緊張関係です。財務省は、債券を買い戻すために約1兆ドルもの資金を蓄えています。一方で、米国の未払い国債の総額も…8月には40兆ドルを超えた。— 10年前と比べて2倍になりました。買い戻しプログラムの規模は、一般的な市場にとってほとんど目立たない程度です。

600億ドル対400兆ドルの未返済額です。たとえ財務省が今後一ヶ月間、毎週600億ドルを買い戻すとしても、それは合計で約540億ドルになります。年間8000億ドル以上の新規発行が行われているこの体制においては、それは単なる政策ではなく、むしろ一種の姿勢に過ぎません。

市場は、その数値を理解しているかのように反応した。水曜日に、買い戻しが60億ドルになると発表された際も、利回りは下がらなかった。10年物の金利はその日中、上昇し続け、30年物の金利も上昇した。5.30％、2008年の金融危機以来の最高水準木曜日の処刑は、市場が予想していたことを裏付けました。つまり、介入の規模は供給と需要のバランスを変えるには不十分であり、財務省も価格を変更してその規模を大きくすることを拒否しているのです。

財務長官のベセントの元指導者であるスタンリー・ドルクネミラーは、ウォール・ストリート・ジャーナルのオピニオン記事で、率直に次のように述べています。価格を守ろうとする政府は、常に敗北する。.

これがあなたのポートフォリオにとって重要な理由

10年物のトレードワン利回りは、金融システム内の他のすべての要素を引き寄せる力です。これは、住宅ローン金利や企業の借入コスト、そして投資家が株式から得られる将来のキャッシュフローを評価する際に用いる割引率の基準となります。この利回りが上昇すると、無リスク利率も上昇し、将来得られる利益1ドルあたりの価値が、今日ではわずかに低くなります。

4.95％で、10年物の利回りは、政府債務の増大や持続するインフレといった様々な要因が組み合わさっていることを示しています。7月に3.4％のヒットを記録— 主にエネルギーコストの影響によって、そして拡大する地政学的紛争による不確実性によって…ブレント原油価格が1バレル100ドルを超えた新しい議長であるケビン・ワーシュの下で、連邦準備制度は、インフレを抑制するための圧力と、金利を下げるよう求めるホワイトハウスの圧力との間でバランスを取っている。トランプ大統領も明確に述べている。「強い国ということは、金利が低くなることを意味します」.

市場では、その圧力が解消されていないと言われています。

株価面では、その影響はわずかであり、方向性も明確です。9月10日にはSPYが757.83で終わり、1日で0.6％下がりました。S&P 500は依然として…2026年には11％以上増加する3年連続で二桁の成長を維持している。しかし、SPYオプションのプット/コール比率は1.33に上昇しており、プットの開放量はコールの開放量のほぼ2.5倍になっている。これは、プロの投資家が下落リスクに対する保険を購入していることを示している。RSIは44であり、中央値より低く、トレンドが強気から慎重な方向に変わったことを示している。

これは、株価が急落するという意味ではありません。つまり、債券の利回りが上昇していることを市場が認識しており、財務省がそれを支える試みもうまくいっていないということです。今は、より高い利回りが続くことが基本の状況です。一時的な上昇ではなく、持続的な状態です。

次に何が起こるかを決定するメカニズム

財務省の買い戻し措置は問題ではありません。それは症状に過ぎません。本当の問題は、利回りを高める要因である債務増加、インフレの持続性、そして地政学的リスクが、構造的な要因なのか、周期的な要因なのかということです。もしそれが構造的な要因であれば、買い戻し措置のような技術的な介入は、より困難な財政・通貨政策を避けるための時間を稼ぐ手段に過ぎないでしょう。しかし、もしそれが周期的な要因であり、地政学的出来事やエネルギー価格によって一時的に上昇するもので、その後正常化すると、利回りは自然と下がっていくでしょう。

この買い戻しの選択性から、一つ明らかなことがあります。それは、財政省が利回りを維持するために積極的に資金を投入するつもりはないということです。適切な価格になった時には流動性を支援するでしょうが、強制することはありません。これは一方で規律であり、もう一方で諦めです。今、市場は政府が根本的な条件に抗うことはないと認識しています。つまり、その根本的な条件が悪化すれば、利回りはさらに上昇し続ける可能性があるということです。

投資家にとって重要なのは、期間と配分の問題です。利回りの上昇は、成長株にとって不利な要因であり、収益型投資にとっては好都合な要因です。今年の債券価格の下落と株式市場の強さにより、珍しい再調整の機会が生まれています。1年間の利益をもたらし、株式投資を過度に増やしたポートフォリオは、今度は固定収入を得ることができ、3年ぶりに見られないような利回りで固定収入を得ることができます。しかし、これは株式市場が悪化しているということを意味するわけではありません。重要なのは、無リスク金利が構造的に変化しており、市場が完全に適応していないという事実を認識することです。

財務省が提示した価格と実際に購入した価格との間の8億1000万ドルの差は、スプレッドシート上では無視できるほど小さい。しかし、債券市場では、1バイズポイントも重要な意味を持つため、この差は大きく、システム全体が何を意味するかを明らかにするものだった。つまり、誰もその価格を守ろうとしていないということだ。