財務省の60億ドルの買い戻しプログラムの失敗が、ビットコインの「デジタルゴールド」という主張を試すものとなる

財務省は、暗号通貨の支持者たちが待ち望んでいたことを実行した。その結果、債券市場は混乱に陥った。9月9日、ワシントンは、自分たちの長期債務の最大60億ドルを自ら買い戻すと発表した。通常の操作の3倍— それでもローズが生まれる。30年で5.33%を超過8月のピーク近くで、10年間で2023年以来の最高値に達した、そして、そのことを予想していた投資家たち80億～100億ドル「衝撃と驚き」と呼ばれる6十億ドルの予算は、実にがっかりなものだった。自国の借入コストを制限しようとする政府の試みも、テレビで断られてしまった。

ビットコインにとっては、これがもはや後戻りできない点でした。8月に財務省がこの計画を提案した時、彼らは買い戻しを2倍にし、実質的には…5.3％の割合で砂の中に線が引かれている— ビットコイン7万ドルも失った。67,000ドル以下で終わると期待していた投資が失敗に終わった。そして、「デジタルゴールド」を求める人々は勝利を宣言した。しかし、その後の展開は、その主張が正しいかどうかを試すものとなった。

会計処理の記録によると、それは決してうまくいかないということです。

まず、60億ドルが長い端を動かすことができなかった理由を理解しましょう。市場はインフレを再評価していなかったのです。10年間のインフレ率は2.4%前後で安定しており、ほぼ一定でした。実質収益率は約2.4～2.5%そして、上昇するTermプレミアムが実際の要因となりました。PIMCOはこれを「ほぼ実質利回りに関する出来事」と呼びました。その日の市場の見方も同様で、30年物の金利の上昇は…期間保険料のために上昇する「投資家たちは、30年間の期間を維持するためにより多くの報酬を要求していました。連邦債務は40兆ドルを超え、財政赤字は「ほとんど弾力性がない」状態です。また、イラン戦争の影響で石油価格は100ドルを回復しました。そして、すべてのAIデータセンターは何十年もかけてその資金を借り続けることになります。8月の時点で、30年間の契約の価格は5.2％以上で成立しました。2001年以来最高— 需要が著しく弱い状態である。

今、重要なのは帳簿の記録です。つまり、財務省による債券の買い戻し行為は、お金の印刷とは異なります。QEによって利回りが制限されるのは、連邦準備銀行が新しい通貨を創造して債券を購入するからです。一方、財務省による買い戻し行為では何も生まれません。古い、流動性の低い債券を、新しい債券と交換するこれは、オークションの日程に沿って行われる流動性の再配分です。これによってシステムに新たな資金が加わることはなく、したがって、限界買い手が要求するプレミアムの値を変えることはできません。そして、このプレミアムの値が、売り出しを引き起こす要因となっているのです。この操作で得られた収益は60億ドルであり、市場が期待していた80～100億ドルには及びませんでした。これにより、5.3%という価格帯は実際には守られていないことが明らかになったのです。スタンリー・ドルケンミラーは既にその罠を指摘していました。価格を支える基盤的な要因に対して価格を守ろうとする政府は、常に敗れる。唯一の変数は、譲歩する前にどれだけ費用をかけるかということです。

テストのビットコインは失敗しました。

さて、ビットコインがその期間中にどのような動きをしたかを見てみましょう。これは純粋な自然実験ですからね。8月には、発表— 印刷チャネルの約束があったとしても、ビットコインは急上昇し、クロスアセットの指標も上昇した。90日間の金との相関率は50％を超えた記録的な水準に近い状態でした。Nasdaqとの相関関係も、60％から33％に低下しました。また、先物ETFは9日連続で純増資があったのです。1週間で23億ドルそれはまさに「価値を下げる取引が再び始まった」ということのようだった。

そして実際の取引が始まった。市場は、その表現に頼るのではなく、実際の価格を重視した。買い戻し行為によって得られるお金は何もなかった。投資家たちがそのことを理解し、収益率を再び高くするにつれて、ビットコインは債券市場と同様に下落した。9月10日時点で、週間ベースで約3％下落しており、昨年10月の水準よりも3分の1以上低かった。126,000ドルを超える歴代最高値つまり、8月のポップを再び手に入れることになる。非主権的なヘッジである。もっと長い通貨発行機関の請求が期限になると、それは、その通貨の危機が引き起こされるとされる債券と一緒に発生するわけではない。

その共動は、あるチャート上での理由です。ビットコインは上昇しました。約束介入が不十分で、金銭的な手段ではない場合、すぐに崩壊してしまう。流動性チャネルに連動する高ベータ資産は、流動性の期待が上向くと上昇し、期待が下がると下落する。実際のデジタルゴールドは、Fedや財務省が救済に来るかどうかに関係なく、何も気にしない。これがその本質だ。ビットコインの場合は、そうではなかった。

実際にその主張を破壊するものは何か？

わずか1週間の悪い結果が、論文を覆すものではありません。8月の行動は実際に起こったことです。長期保有者たちがコインを保管場所やETFの金庫に預けていることは、「純粋なリスク代理」というレッテルには当てはまりません。したがって、不安を引き起こすような目安ではなく、明確な基準を設定するべきです。

偽装とは、一つの生産量の急上昇日だけです。偽造というのは…体制2回連続で、長期利回りが上昇している——実質利回りと期間利回りのプレミアムを加えたものだが、この差額は変わらない——これは、上記3つのケースすべてで起こっている。(1)ビットコインの価格が再び下落している。90日間の相関関係が生産量の変化に与える影響ポジティブな姿勢を保ち、バンドの売却動向に沿って行動する；(2) 即時取引のETFの流れが、継続的な純流出となります。13回連続で記録を更新し、44億ドルを達成した。昨年の夏には、フロー資金が急激にマイナスになり、オープンインタレストも増加していった。これは、レバレッジを使った長期投資家による強制売却によるものであり、信念を持つ投資家が売却を拒否したわけではない。財政的圧力が高まる中で、ビットコインのマージン購入者がレバレッジリスクポジションを清算することが続き、デジタルゴールドの権利もこの市場体制では無効になる。残されるのは、高ベータの流動性代理である。

その境界線までの間は、正直な読み方というのは、不快な中間状態です。8月は、何らかの印刷作業が始まったときに警報が鳴るような状況でした。9月には、その「印刷作業」が60億ドル規模の改革だったために、警報が止まったのです。ビットコインは、ワシントンを無視した非主権的な価値の保存手段として重宝されていますが、これは、まだそうではない証拠です。