リセットのない貿易戦争

「あなたはおそらく…」カナダとの取引がすぐに成立するだろう。「ドナルド・トランプ大統領は土曜日、ダブリンでアイルランドの首相と一緒に記者たちに語りかけました。彼は、アメリカが米国・メキシコ・カナダ協定から撤退するつもりかどうかという質問に、その質問を避けました。正式な交渉は再開されていない。何の条件も公表されていない。彼が提示した唯一の条件は…」カナダは「農家たちをもっと良く扱わなければならない」.

その楽観的な見方には根拠があります。北米のサプライチェーンは、世界で最も密接に結びついた産業構造です。永続的な断絶は、双方にとってコストが高いことになります。しかし、この声明では、どのような合意が成立するか、既に蓄積されている関税がどのように解消されるか、また政治的な言葉と実際の状況との間の差異がどの程度縮まったかについては何も触れられていません。目標と実際の仕組みの間には、投資の内容があるのです。

迅速な解決を妨げる建築様式

1台の自動車を例に考えてみましょう。北米貿易体制の下では、部品は生産過程中に何度も米国とカナダの国境を越えます。例えば、部品の製造はメキシコで始まり、アメリカで加工され、カナダで成形処理が行われ、最終的に米国の組立工場で完成します。場合によっては、部品が国境を8回以上越えることもあります。1965年の自動車協定によってこのような連携が実現されました。NAFTAによってその関係はさらに強化され、2020年のUSMCAでは、関税免除のため75％の部品が北米製であることが求められました。

この構造により、カナダの自動車輸入に対する関税は、完成品に対する関税よりもはるかに悪影響を与える。どの国境でも新たな関税が発生する。コストは増加するのではなく、複雑化していく。問題は構造的なものであり、どんなに交渉を行っても、国境を無料で越えられるように設計された生産プロセスを解決することはできない。ゼロからネットワークを再構築するには何年もかかり、何十億ドルもの資金が必要になる。だからこそ、双方ともに永続的な断絶を避けたいという強い動機があるのだ。

その影響は、企業のプロフィールに現れます。GMは、自社の最も売れているトラックであるシェルビューレット・シルバラドを、カナダで約17％生産しています。ステランティスは、クライスラー・パシフィカをその場所でのみ製造しています。フォードは、オンタリオの工場からスーパーダイユートトラックを輸入し始めています。2025年には、カナダで生産された120万台の車の中で、トヨタとホンダが75％以上を占めました。その多くは米国のディーラー向けです。カナダで製造された車両は、米国の自動車販売総量の約6％に過ぎませんが、サプライチェーンが連携しているため、実際の影響範囲ははるかに広いのです。

これまでの拡大状況

貿易争議は解決されるどころか、ますます深刻化している。8月22日には、トランプ政権が、ワインからホッケー用品まで、約200億ドル相当のカナダ製品に対して50％の関税を課すと発表した後、貿易交渉は失敗に終わった。9月8日、カナダは対応した。米国の輸入品約200億ドルに対して、15%、25%、50%の報復関税を課す。対象品目は鉄鋼、乳製品、農業機械、消費財などである。9月8日には、トランプ氏は、9月29日から有効となる、約10億ドル相当のカナダ産乳製品、アルコール、オートバイの米国市場への輸入を禁止する追加の命令も署名しました。.

そして、自動車業界は大きな危機に直面している。トランプ大統領は、2027年1月1日からカナダ製の自動車や部品、トラックに対する関税を25％から50％に引き上げると脅している。8月には、自動車や軽トラックに対する関税を15％に下げるという合意があったが、今回はその割合が2倍になる予定だ。

より広い枠組みが不確実性を増大させる。アメリカは2026年7月に正式にUSMCAの更新を拒否しました。その結果、2036年7月に契約が満了するまで、毎年評価が行われることになります。この貿易協定は依然として有効であり、優遇関税措置も続いている。しかし、ワシントンはカナダとメキシコとの間で10年ごとの別々の協定を望んでいるようだ。しかし、両国ともその提案を拒否している。リスクは、米国の原産地規則がカナダの規則と異なることで、主な関税が下がったとしても、新たな遵守コストが生じる可能性があるという点だ。

収益が隠しているもの

アメリカの自動車メーカーの最新四半期の業績は、現在の状況をまだ反映していない。GMは2026年上半期において、第1四半期で1株あたり3.70ドル、第2四半期では3.57ドルという成績を記録し、これは予想された2.60ドルと3.19ドルを大幅に上回る数値である。フォードも第1四半期において、予想された0.18ドルよりも1株あたり0.66ドルという高い数値を記録した。最高裁判所が、IEEPAの一部の関税が違憲であると判断した後、13億ドルの関税返還が行われた。.

その数値は過去のデータに基づくものです。フォードの第1四半期の報告によると、以前の関税措置によって生じる商品価格の悪化による損失が20億ドルにも上ることが明らかになりました。GMでは、第二四半期だけで9億ドルの関税費用が発生しました。クリス・ロウ研究機関のアナリストたちは9月初めに、カナダの対抗措置が両社に今後の四半期におけるEBIT予測を下げるよう促す可能性があると警告しました。このような業績の好成績は、実際には将来の問題を隠しています。関税の影響は毎四半期ごとに増大し、供給チェーンを政治的なタイムラインに沿って再構築することは不可能です。

問題と一致しない条件

トランプ氏が言う「カナダが米国の農家への対応を改善するべき」という要求とは、カナダの供給管理制度を指します。これは、乳製品、家禽肉、卵製品に対する関税や制限措置を伴う、何十年も前から続いている制度です。トランプ氏によると、カナダは米国産農作物に対して400％にも及ぶ高い関税を課しているそうです。ただし、供給管理制度の対象となる商品の総量は小さく、全体の貿易関係に比べればそれほど大きくないということです。

これは、長い歴史を持つ真の問題です。NAFTA以降、アメリカの交渉者たちは、農業市場へのアクセスをより広げることを求めてきました。しかし、それは限定的な手段に過ぎません。乳製品や家禽の貿易へのアクセスを条件として、自動車関連の関税、金属関税、原産地規則、そして北米貿易の将来の体制といった問題を解決するためのより広範な合意を目指すのは、述べられている問題と実際に問題となる規模との間に乖離があります。

確かに、農業へのアクセスを提供することは、双方にとって政治的に受け入れやすい条件となり得る。つまり、より難しい問題を解決することなく、取引が成立するのだ。しかし、それは危険なことでもある。カナダの乳製品に対する関税を撤廃しながら、自動車に関する関税をそのまま維持するという取引は、投資家にとって重要な企業にとっては経済的には何の変化もないものの、見た目上は大きな変化をもたらすことになる。

投資の結果

「間もなく」という表現は、意図を示すものであり、具体的なスケジュールではない。正式な交渉が再開されず、具体的な条件が定められず、1月1日の自動関税の問題が3ヶ月先に迫っている状況では、政治的な言葉と実際のビジネス状況との間のギャップこそが、実際のリスクがある場所だ。

米国の自動車株を持つ人々にとって重要なのは、いつか取引が成立するかどうかではありません。統合された供給チェーンによって、永続的な中断を防ぐ強力な相互インセンティブが生まれます。問題は、今から1月までに何が起こるか、そしてGMやフォード、Stellantisがどれだけのコストを負担するかです。以前に懸念されていた関税の問題を考慮しても、4ヶ月後に自動車関税が2倍になるという事実はまだ株価に反映されていません。

カナダの株式に投資する投資家にとっては、状況はより複雑です。今年、カナダ市場はS&P 500を上回っています。これは、エネルギーや材料関連産業が好成績を収めたためです。こうした産業は、商品価格の上昇から利益を得ることができ、貿易への影響も少ないのです。しかし、カナダでの製造や米国への輸出に依存している企業は、直接的な利益率の低下に直面しています。8月末に発表された第338条の関税は、特にカナダで製造される商品を対象としています。例えば、衣類、合板、セメント、繊維、スポーツ用品などです。一方、単に本社をカナダに置いて他の場所で生産を行う企業には影響がありません。カナダ・グース・ホールディングスは、ほとんどの衣類をカナダで製造していますが、2026年には株価が約40％下がりました。同社のCEOは、対策がない場合、この関税により2027年の運営利益率が200ベーシックポイント以下になる可能性があると警告しました。

より大きな教訓は、ヘッドラインと実際のメカニズムとの違いについてです。大統領は合意を約束することができますが、株価にとって重要なのは、各国境を通過する際に関税がどのように累積されるか、すでに蓄積されている関税の量、そして今日の資本的な決定が何であるかです。感情ではなく、その構造が人々が支払うべき金額を決定します。