関税の混乱は実際に起きていました。しかし、それが収益に与える影響はありませんでした。

関税の混乱は実際に存在していました。しかし、アメリカの企業たちの対応はそれほどではありませんでした。

2025年1月以降、アメリカは関税政策を変更しました。50回以上最高裁判所は、最も幅広い関税を無効としました。2026年2月20日中ラーニングリソース社対トランプ国際緊急経済権法は、大統領にそれらの権限を与えるものではないと判断しました。政府はすぐに、それらの権限の代わりに他の法的権限を用いることにしました。しかし、国際貿易裁判所がその権限も無効にしたのです。5月7日新しい第301条関連の関税について60の国が7月24日から適用される。有効な関税率はピークに達した。2025年後半には15.8％になる、崩れ落ちた2026年5月には7％以下になるそして、再び上昇しています。

これらの出来事のいずれか単独で見ても、投資に関する記事に値する。しかし、全体を合わせると、それらはどの供給チェーンマネージャーやCFO、さらには株式アナリストも自信を持って予測できないような貿易政策を示している。当然のことながら、このような不安定性は、企業の収益に影響を与えるものであり、利益率の低下や雇用の停止、収益の不足などが起こるはずだ。しかし、実際にはそうではない。

S&P 500企業の利益成長率は2026年第2四半期で約50％そして、利益率が達成されるのを見ました。利用可能な記録において、最も高いレベル第3四半期の予測値は以下の通りです。28.5％の成長率——26.6％から上方修正された値四半期の初めに。6期連続で2桁の収益成長が見られ、そのうち2期は20％を超えていました。第2四半期の売上成長率は12.3％2回連続で2桁の増加となりました。

関税の混乱と収益力との間の差異は、偶然のことではありません。それは、実際の関税による経済的負担がどこに存在するか、そしてアメリカの企業を所有する投資家にとって何を意味するかを示しています。

負担とは何か、そして誰がその負担を背負うのか

関税とは、輸入品に対する税金のことです。通関手続きを行う企業が、実際に輸入を行う者となります。しかし、輸入を行う企業が必ずしも支払いをする企業であるわけではありません。最終的な負担は、価格設定の力に依存します。つまり、価格を上げることができるかどうか、そしてその結果として利益を失わない程度で量を維持できるかどうかによって決まります。

2026年に発表されたゴピナスとニーマンの研究によると、通過率は…ほぼ100％関税の負担は、ほぼ完全にアメリカの消費者が負うものであり、外国の輸出業者にはかかっていない。オンラインでの価格データによると…5つの大規模小売店で、35万点以上の商品があります。輸入品の価格が上昇したことがわかります。2025年3月から2026年5月の間で6.8％関税前の動向と比べて、その影響は関税が高い分野に集中して現れました。カーペットや床材の価格が急騰しました。54％で、衣類やアクセサリーは24％増加し、コーヒー、茶、カカオは16％増加しました。.

ミネアポリス連邦準備銀行は8月に、関税が影響を与えていると推定しました。7月時点の核心PCEインフレ率は、0.2～0.4パーセンテージポイントの間であった。コアPCEは、3.3％、連邦準備銀行の2％の目標をはるかに上回っています。関税がなくても、インフレは依然として約1パーセント高すぎるこの状況では、関税がインフレ危機を引き起こしたわけではありません。むしろ、既にあるインフレを解消するのをより困難にしてしまったのです。

しかし、その経済効果はすぐには現れませんでした。2025年11月にブラックロックが行った分析によると、初期の予測ではアメリカの企業がその影響を受けているとされていました。関税費用の60％が政府が負担し、消費者はわずか20％のみを負担する。その報告の時点では、消費者シェアは上昇していました。約55％企業は、関税が維持されると信じるようになり、そのコストを価格設定に反映させました。遅れの原因は、在庫のサイクル、プロモーション活動、そして四半期ごとの報告の遅れでした。その遅れはもう解消されました。

衣類や靴の価格上昇は、2025年12月には0.3％、2026年7月には3.5％になるこのカテゴリーは、歴史的にほぼゼロの状態だった。つまり、関税が入ってくるだけで、出て行くことはないのだ。

なぜ収益が上昇しているのか、下がっていないのか

このメカニズムは、コストが購入者に負担されるという前提を認めると、理解しやすい。価格設定力を持つアメリカ企業は、初期の関税費用をマージンで補うことで対処し、その後、確実性が高まるにつれて価格を上げていった。その結果、収益が増加し、重要なのは、マージンが維持されたり拡大されたりすることだ。

2026年のQ2における収益が前年比50％の成長を遂げているのは、関税の障害が克服されたからではありません。それは、コストを他の部門に転嫁できる企業の影響や、AI投資のサイクルによる技術分野の収益の上昇によって引き起こされています。AIハードウェア分野は関税の負担がほとんどないものの、価格は上昇しています。7月時点で前年比12.2％の増加となり、これは過去に6.5％の減少があったのを逆転したものです。AI投資のブームが、さらに一つ加わった。核心インフレ率は0.4パーセンテージポイント低下— 少なくとも、関税そのものと同じ程度のものです。

投資家にとって、その影響は、企業が価格設定の権限を持つ立場がどちらの側にあるかによって異なります。ブランド製品を扱い、市場シェアが高く、代替品が少ない企業は、価格を上げて顧客を維持することができます。その結果、利益率は維持されるか向上します。一方、価格を競争の対象とし、利益率が低く、代替品が多い企業は、コストを吸収するか、売上を失うことになります。これらのパターンは、データからも明らかです。

税財団は、課されるおよび定められた関税による長期的なGDPの減少を以下のように推定している。0.4～0.6％ペン・ウォートン予算モデルの長期予測は、より厳しいものでした。GDPが6％減少しかし、そのモデルは2025年4月に公表されました。その時点では、最高裁判所がIEEPAの関税制度を廃止する判断を下す前のことでした。議会予算局によると、判決後の関税による収入の減少により、連邦政府の財政赤字が増加することになるとされています。2026年から2036年の間で2兆ドルも多い。マクロ経済への損害は、示唆されていたほど大きくはなかったが、ゼロではない。

実際のリスクは、関税ではありません。問題は、それが連邦準備銀行に与える影響です。

関税は、アメリカの企業の利益を損なっていない。むしろ、既に困難だったインフレ問題を解決するのがより難しくなっているのだ。それこそが実際の投資リスクである。

核心インフレ率は3.3％であり、関税の影響で0.2～0.4ポイント上昇する。つまり、連邦準備制度理事会の7月29日の会合では、金利を変更しないという選択を迫られることになる。9対3の投票記録によると、数人の官僚が金融条件が十分に厳格ではないと考えていたことがわかる。9月の金利引き上げの市場が示す確率は上昇した。40％未満の人々から、ほぼ60％が来る.

50％の収益成長を遂げている市場で金利が上昇すると、リスクとリワヤードの関係が変わります。高い金利は割引率を通じて株価を低下させます。また、資本投資に必要な借入コストも上昇し、これは現在、収益の大部分を担っているAIインフラへの大規模な投資にとって重要です。そして、関税の第二の影響として、投資家が後から気づくことになるのは、今日は収益が下がらないが、将来は株価倍率が下がるということです。つまり、資本コストが上昇するためです。

議会予算局は、すでにインフレ率に関する予測を引き上げている。2026年から2029年にかけて、関税が主な要因であると指摘されている。CBOは、市場の心理や連邦準備銀行の反応機制をモデルにしていない。しかし、関税によるインフレがポートフォリオのリターンに影響を与えるのは、そうした要因を通じてである。

評価リスクであり、収益リスクではない。

関税とは、偶然にも国境で課される消費税のことです。価格設定力を持つアメリカの企業は、コストが上昇した場合にどの利益を得る企業もやるように、価格を上げました。2025年後半から2026年第2四半期までの収益データを見ると、この措置が効果的であったことが確認できます。

投資に関する問題は、関税が利益率を低下させるかどうかではなくなりました。S&P 500のほとんどの企業にとっては、そうではありません。重要なのは、持続的な関税によるインフレが、連邦準備制度が市場の予想よりも厳しい政策を採用するかどうか、そしてその結果として生じる高い資本コストが、この利益拡大に伴う評価倍数を低下させるかどうかです。

それは収益リスクではなく、評価リスクです。四半期の業績には現れません。しかし、その業績に対して支払う価格に反映されます。そして、関税の変動性が、政治的な問題があるにもかかわらず、静かにその状況を引き起こしているのです。